辽宁首富、湖南国资退出 杉杉 重整，一旦 中国宝安 及 贝特瑞 中选，可能引发反垄断审查，还要解决同业竞争问题。
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杉杉 集团重整，突然警铃大作。
12月13日，据 中国宝安 （000009.SZ）公告，经董事会前一日审议通过，其将作为重整投资联合体牵头人，携旗下上市公司 贝特瑞 及其他潜在投资人，参与 杉杉 集团重整投资人招募。
根据公告， 中国宝安 已缴纳5000万尽职调查保证金，委托中介机构开展尽职调查。
▲ 中国宝安 发布参与 杉杉 重整招募公告。
中国宝安 集团旗下有多家上市公司，参与重整的 贝特瑞 ，更是锂电池负极材料行业龙头，与 杉杉 股份一大主营业务重叠，产业协同优势突出。
但强强联合的另一面，是可能触发反垄断审查，公告称，相关审查程序能否获得通过尚存在不确定性。这无疑加剧了 杉杉 集团重整通过的风险。
另据接近 杉杉 的人士称，此前先后宣布参与二次重整招募的 方大炭素 、湖南盐业集团，已主动退出重整。
12月20日的重整截止日近在眼前， 杉杉 集团能否避免破产清算， 杉杉 股份又能否迎来靠谱的产业投资人，悬念似乎更大了。
中国宝安 的算盘
对 中国宝安 来说， 杉杉 股份吸引力十足。
公开资料显示， 中国宝安 已成立逾40年，旗下拥有马应龙、 贝特瑞 、 国际精密 等多家上市公司。截至2024年末，集团总资产超过520亿元。
但这家老牌企业，正在遭遇转型挑战。
截至目前， 中国宝安 有三大主营业务，分别是高新技术、生物医药和地产。其中，高新技术对应的，主要就是参与重整的 贝特瑞 ，但其负极材料业务受价格战影响，去年收入不振。而地产板块虽然在剥离当中，但因为亏损难止，对公司整体业务形成拖累。
这一切，对 中国宝安 业绩形成打击。
财报显示，2024年， 中国宝安 营收为202.3亿元，同比下降34.1%；归母净利润为1.73亿元，骤降77.2%，扣非净利润更是下降95.6%至2967万元。而同期， 贝特瑞 的营收和净利润都同比下滑超过43%。
▲ 中国宝安 业绩出现下滑。
到了今年，随着 贝特瑞 业绩转为升势， 中国宝安 营收同比上扬，不过归母净利润仍处于下滑态势，但降幅收窄。
这也可以看出， 中国宝安 在业绩上倚重 贝特瑞 ，目前的战略也是聚焦新能源， 贝特瑞 的重要性不言而喻。
贝特瑞 当然也是实力不俗。其产品主要包括天然石墨、人造石墨和硅基负极等，2024年 贝特瑞 负极材料全球市占率超过21%，负极材料出货量已连续15年位居全球第一。
不过，据行业分析师称，负极材料行业竞争激烈，整体上行价格空间有限。即使是如 贝特瑞 这样的行业龙头，业绩上升态势能维持多久也很难说。
但如果 贝特瑞 能拿下负极材料第二名的 杉杉 股份，利用规模和市场份额优势，迅速累积起更强的市场竞争力，业绩自然不愁不增长。对 中国宝安 来说，不止业绩能企稳，还能在转型路上走得更顺畅。
反垄断审查风险
但所谓的产业协同，恰恰是 杉杉 重整路上的拦路虎。
中国宝安 的公告明确指出，若联合体被确定为重整投资人，可能触发经营者集中审查程序，相关审查程序能否获得通过尚存在不确定性。
按《国务院关于经营者集中申报标准的规定》，参与集中的所有经营者，上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过120亿元，且至少两个经营者在中国境内的营业额均超过8亿元，经营者应当事先向国务院反垄断执法机构申报，未申报的不得实施集中。
而 贝特瑞 与 杉杉 股份“结合”，显然需要申报。
财报显示，仅仅今年上半年， 贝特瑞 营收为78.38亿元， 杉杉 股份营收为98.58亿元，两者累计收入已超过170亿元。
此外，从市场份额看，2025年上半年在人造石墨负极材料领域， 杉杉 股份市占率蝉联榜首， 贝特瑞 位列第二。若整合完成，两者全球市占率有望突破40%，形成极高的市场集中度。
有行业律师分析指出，两者合并后，在全球负极市场的份额不仅触及我国经营者集中申报的法定红线，更将引发美国、欧盟等关键市场的严格审查。据相关指引，对于集中各方合计市场份额在35%至50%的横向经营者集中，反垄断执法机构倾向认为集中对相关市场具有或者可能具有排除、限制竞争效果，交易面临巨大的不确定性。
明面上存在的垄断风险，也加剧了行业层面的担忧。
对于 贝特瑞 入局 杉杉 重整，下游电池厂商表达了强烈质疑，多家头部电池企业担忧，若两家负极材料龙头合并，将导致供应链“一家独大”，威胁行业安全与稳定。有采购负责人明确表示，不希望看到这种局面。
重整平添危机
在 中国宝安 宣布加入重整投资人招募前， 杉杉 集团的重整，似乎已经看到曙光。
已公开的两大意向投资人 方大炭素 和湖南盐业集团，都与 杉杉 股份存在产业协同，前者背靠辽宁首富方威及资产超4000亿的“方大系”，而后者则有国资招牌背书，容易与机构组成联合体参战。
据接近 杉杉 的人士称， 杉杉 集团第二次重整投资人招募，有数家知名企业参与，其中有几家上市公司发布了参与公告。但截至目前， 方大炭素 和湖南盐业集团并没有提交重整方案，这意味着，这两家意向投资方可能选择退出。
一旦 中国宝安 和 贝特瑞 最终入围，除了可能引发的反垄断审查， 杉杉 重整还面临同业竞争问题。
贝特瑞 与 杉杉 股份在负极材料领域处于直接竞争关系，一旦 中国宝安 成为 杉杉 股份控股股东，将直接构成同业竞争问题，必然引发交易所和监管部门关注。
行业律师指出，一旦存在同业竞争，上市公司及控股股东、实际控制人须就避免同业竞争、解决同业竞争问题的具体时间和安排作出承诺、严格履行承诺并定期披露承诺履行情况，并取得监管认可。上市公司可通过终止上市资格、承诺固定期限内资产剥离或资产注入等方式，解决同业竞争问题。
落在 杉杉 股份上，会如何解决？有券商分析师称， 中国宝安 提出的整合方案，极有可能是 贝特瑞 吸收 杉杉 的负极材料业务，但这将导致 杉杉 股份作为上市主体的核心资产大幅缩水，未必符合债权人利益最大化原则。
杉杉 股份有负极材料和偏光片两大业务，前者2024年贡献了43.87%的营收，今年上半年营收占也达到41.77%。一旦这部分业务剥离出去， 杉杉 股份前景堪忧。
即使债权人通过 中国宝安 的重整方案，但仅仅是长达半年或者更长时间的反垄断审查，由此带来的不确定性，也将对 杉杉 股份造成打击。
截至今年三季度末， 杉杉 股份总负债达219.68亿，其中短期借款52.93亿，但同期公司的账面货币资金仅剩31.5亿。只有 杉杉 集团尽快重整成功，新股东明确，才能缓解 杉杉 股份因信用连带导致“钱紧”的危机，维持目前业绩上的升势。
即使重整方案递交时间能延长，但重整时间拖得越长，各方信心就会流失越多， 杉杉 股份的处境，也会越危险。