我们今天来看一家工程机械类的龙头企业——徐工机械，我们都知道三一重工是号称“工程机械茅”，但总有身边的几个朋友说徐工才是国内工程机械的一哥，他们的解释是徐工并非全部业务都在上市公司内。
由于非上市部分的数据获取困难，我们也只能说叨说叨上市公司徐工机械这一部分的业务了。
我们当然要先弄清楚徐工机械生产的主要产品是什么，因为这几家工程机械公司产品的侧重点还是有所区别的，三一重工的主力产品是挖掘机，而中联重科和徐工机械的主力产品都是起重机械。
2021年起重机械的占比下降了3.5个百分点，仍然为第一大产品；第二大产品是工程机械备件及其他，占比也有1.4个百分点的下降。在桩工机械、铲运机械和其他工程机械方面均有一定的增长。这种分产品的营收更加分散化的表现，其实是有利于公司的发展，也有利于面对部分后端行业下行冲击的。
徐工机械的境外业务在2021年的各种压力下占比增长明显，上升了7个百分点，达到了15.3%。我们知道，其境外业务可不是做做样子，毛利率虽然同比有所下滑，但仍然高于国内产品的毛利率。
对于有些人把这种现象解释为，是良心表现，以优惠价格供应国内用户，而更多的是去赚外国人的钱。我想在商言商，我更相信这就是境内外竞争环境不同导致的，企业大多数时候都面临着较大的经营压力，可能销售人员根本就没有想那么多。
在2017年及以前，徐工机械的表现确实是比较拉垮的，当然也可以解释成为了做大营收，而有所取舍。但是从2018年开始，营收增长很快，到2021年虽然营收增长率已经降至14%的水平，但差不多也是4年就增长了1.9倍，这可不是互联网，这可是传统机械行业。
在净利润的增长方面，除了2020年较慢以外，其他年份比营收都快，4年时间增长了4.5倍。要说这些工程机械企业，没有在基础设施建设和房地产大潮中受益，那是不可能的。等三一重工的年报发布后，我们再给他们俩来个对比。
有朋友要问，843亿的规模放在全球工程机械行业算是什么水平，美国“卡特彼勒公司”2021年的营收是509.7亿美元。国内这几家工程机械巨头要想在全球称霸，还需要再发展一些年才行。
在徐工机械身上，出现了比较少见的毛利率和净资产收益率成功“会师”的现象，除个别年份，毛利率持续下滑；同样是除个别年份，净资产收益率持续上升，虽然预计在2020年会师的情况，受到了疫情等影响而延迟，但2021年还是顺利完成会师，两者同为16.2%。
也就是说，产品相对来说越来越不赚钱，但徐工机械就通过经营这种毛利率下滑的产品，运用经营和财务杠杆等作用，把净资产收益率持续提高。这种“降龙十八掌”和“葵花宝典”的持续发力，还是不太容易做到的，特别是在一家国企身上能做到这样，我们还是比较服气的。
其整体毛利率下滑的主要原因是，前两大核心产品“起重机”和“工程机械备件”的毛利率都在明显下降。备件只有5.35%的毛利率还是让人吃惊的，我们一般认为备件等会有很高的毛利率，甚至有“汽车零整比”排行榜这种东东。但是工程机械行业跟乘用车行业还是有所区别的，这方面要懂行的业内朋友们才知道了，我是真不懂。除前三大产品以外，其他产品的毛利率是有所上升的。
毛利率上升的产品尽量加大发展力度，所以增长明显要快很多，这也是其各产品的营收占比分散化趋势的主要原因。境外的增长是翻倍的，这种趋势如果能保持下去，那么其后续增长的空间就还比较大。
从其成本费用构成及占营收比来看，徐工机械营业成本占营收比上升了0.9个百分点，但总成本占营收比却只上升了0.1个百分点，规模效应，或者说经营杠杆效应，还是发挥出来了的。
主要下降的期间费用就是财务费用，我们后面也要看到其有息负债还在增长，那么最有可能的就是，他们有相当部分的利息支出被资本化了。
从同比的变化来看，销售费用和管理费用的增长都快于营收，研发费用略低于营收增长，财务费用明显下降。
从徐工机械的现金流量表现来看，从2016年以来，每年经营活动的净现金流都在20亿元以上，2021年达到了惊人的80.7亿元，大大高于其净利润。
以前投资活动都在30亿元以内，2021年突然加速达到了81.3亿元，这算不算是逆周期操作？或许他们自己要叫作是厚积薄发吧。
其短期长在能力也是没有问题的，1.35的流动比率和1.06的速度比率，算是传统企业中控制得比较好的水平。
随着营收的增长，近年来其流动资产和流动负债也在大幅增长，虽然这是正常现象，但是其短期偿债能力却有所下降，也就是更多的利用了财务杠杆，也是我们前面分析时提到其净资产收益率持续上升的原因。
徐工机械的存货，金额和占营收比都明显增长。
查看了其明细分类的增长情况后，“在产品”还有所下降，原材料增长了11.9%，库存商品增长了54.1%。主要的增长在库存商品方面，你就是说，或许是产品不那么畅销，或许是他们对后市看好，在大量备货。
徐工机械的有息负债增长了将近20亿元，达到了156.3亿元，相对来说，他们现在的有息负债规模并不大。
但是高达400多亿的业务类应收和应付款项，这确实就不能算低了，虽然不能跟联想比。但是，应付款项总是要付的，应收类除了回收困难以外，还会有坏账，这方面的余额太高，总还是有一定风险的。
我们查看了其前五大欠款客户两年的变化情况，徐工机械除了第一大情况客户的余额较大以外，其他的欠款客户相对来说还是比较分散的。前五大欠款客户合计占总应收账款的比例，同比还有所下降，这说明其销售方面并不存在后端依赖性，营收的增长主要还是靠新客户或新市场的开发。
以上就是徐工机械2021年及相关期间财报的个人解读。徐工机械的发展比较稳定，没有三一重工等前几年的业绩亮眼，但是其经营思路还是比较清晰的，战略也实施得当，预计还会有不错的前景。但是其上升的存货，以及巨额的业务往来款项余额，也是重要的风险所在。