8月29日，科伦药业(002422.SZ)披露了半年度报告。2023年上半年，科伦药业实现营业收入107.34亿元，同比增长17.64%；实现归母净利润14.02亿元，同比增长61.53%。
8月30日，科伦药业的股价低开低走，一度跌超3%，收跌2.04%，随后两个交易日继续下跌，半年报公布后累计下跌4.44%，截至9月1日收盘报26.68元/股。
在交出一份“上半年营业收入破百亿元、净利润大幅增长”的答卷之后，科伦药业的股价反倒一再下跌。具体原因，或与该公司的二季度业绩不符合市场预期有关。
二季度业绩环比下降
根据一季度报告，2023年第一季度，科伦药业实现营业收入56.02亿元，同比增长24.98%；实现归母净利润8.10亿元，同比增长178.10%，业绩表现亮眼。
然而今年二季度，科伦药业实现营业收入51.32亿元，同比增速降至10.54%；归母净利润为5.92亿元，同比增长2.63%；营收环比下降8.38%，归母净利润环比下降26.96%。
综上可知，科伦药业今年上半年的业绩增长，主要依赖第一季度的增长发力，第二季度营收增速及净利润增速均大幅下降。
根据科伦药业公告，第一季度该公司的净利润之所以大增，主要是其子公司科伦博泰(06990.HK)于今年3月30日收到了MERCK SHARP & DOHME LLC.（以下称“默沙东”）支付的1.75亿美元首付款。
去年12月22日，科伦博泰与默沙东达成了7个不同在研临床前ADC候选药物项目的独占许可及合作协议。科伦博泰将管线中7 款临床前ADC项目在全球除中国以外地区的研发、生产及商业化权益授予默沙东。上述权益授予对应的交易商务条款包含1.75亿美元不可退还首付款，最高不超过93亿美元的开发及商业化里程碑付款，以及产品上市后销售净额提成。
而从毛利率来看，Wind数据显示，2023年第一、二季度，科伦药业销售毛利率分别为54.90%、51.51%，其中二季度下降了3.39个百分点。
长期来看，科伦药业毛利率整体亦呈下滑趋势。2019—2023年上半年，科伦药业的毛利率分别为60.18%、54.25%、55.66%、52.63%、53.28%。
在2022年度业绩说明会上，对2022年输液毛利率有所下降的问题，科伦药业有关负责人表示，“受国家集采和省级价格联动影响价格下降，燃动等成本上升，报告期部分高毛利品种销量减少，毛利率降低”。并且，“未来，预计毛利率水平可能会有所下降”。
2023年半年报显示，截至第八批国家集采，科伦药业累计有43项产品进入国家带量采购。其中，2022年的第七批及2023年第八批国家集采，科伦药业分别有11项、7项产品中标。
2022年年报显示，该年度受外部环境影响及集采持续推进，科伦药业的部分输液产品销售额下降，其输液产品销售实现的营业收入为94.52亿元，同比下降3.56%。其中，肠外营养注射液、奥硝唑氯化钠注射液、甘露醇注射液、复方醋酸钠林格等产品的销售收入同比分别下降15.28%、27.88%、5.99%、10.30%。
创新药研发12年未上市，销售费用名列A股前茅
财报显示，自上市以来，输液产品始终是科伦药业最主要的收入来源。2019—2023年上半年，该公司输液产品销售收入分别为104.60亿元、91.82亿元、98.00亿元、94.52亿元、50.27亿元，占营业总收入的比例分别为59.31%、55.77%、56.72%、49.97%、46.83%，总体呈下降趋势。
作为输液龙头之一，科伦药业的输液产品销售收入占比却从2012年的86.72%降至2023年上半年的46.83%，其原因除受集采影响外，或与近年来不断收紧的“限抗令”有关。
根据新华网报道，2012年8月1日起，有“史上最严限抗令”之称的《抗菌药物临床应用管理办法》正式实施。全国合理用药监测办公室相关人员表示，2010年，全国抗菌药物临床用药金额占西药总金额的比例约为24%，到2021年底，这一数据已降至11%左右。全国抗菌药物临床应用监测网数据显示，2020年国内抗菌药物使用强度较2011年下降了34%。
在输液产品受政策影响较大的情况下，2012年，科伦药业宣布全面启动创新转型。然而截至目前，该公司在宣布创新转型近11年后，尚无一款创新药获批上市。
同为由仿制药向创新药领域转型发展的企业——恒瑞医药，截至2022年末，已有12款创新药在国内获批上市。财报显示，仅2023年上半年，恒瑞医药就有3款创新药获批上市，其已上市的自研创新药增至13款，另有2款合作引进创新药。
创新药上市进展缓慢，科伦药业却还在缩减研发人员。2019—2022年，科伦药业的研发人员数量分别为3165人、3215人、2588人、2554人。
而同期，该公司的销售人员数量分别为1455人、2225人、2190人、4497人，呈快速飙升趋势，与研发人员数量的变动呈背离趋势。
科伦药业的研发投入也远不及销售费用。财报显示，2019—2023年上半年，科伦药业的研发费用分别为12.86亿元、15.27亿元、17.37亿元、17.95亿元、10.76亿元；研发费用率分别为7.29%、9.28%、10.05%、9.49%、10.02%。
而同期科伦药业的销售费用分别为65.50亿元、48.83亿元、50.22亿元、46.86亿元、21.79亿元，销售费用率分别为37.14%、29.66%、29.07%、24.78%、20.30%。
今年5月，国家卫健委等14个部门联合印发通知，要求重点整治医药领域突出腐败问题。此后，A股上市医药企业销售费用过高的问题受到重点关注。
Wind数据显示，2019—2023年上半年，在A股医药制造业（证监会二级）下属上市公司中，科伦药业的销售费用金额排名分别为第4、第5、第6、第8、第11。
从支出明细看，科伦药业的销售费用大部分为与营销相关的广告宣传推广费。2019—2023年上半年，广告宣传推广费占销售费用的比例分别为87.40%、91.60%、82.87%、83.79%、82.88%。
频繁分拆上市缓解债务压力
在宣布从输液龙头向“三发驱动，创新增长”战略转型后，科伦药业不断加大非输液领域的投入，激进的扩张战略使得该公司的资金缺口持续攀升。
从短期债务来看，财报显示，2019—2022年各期末，科伦药业一年内到期的非流动负债分别为52.44亿元、22.08亿元、32.11亿元、20.29亿元，短期借款分别为31.75亿元、42.61亿元、33.67亿元、32.91亿元。
同期，该公司的货币资金分别为22.53亿元、29.20亿元、27.72亿元和47.25亿元。2019—2021年各期末，科伦药业的货币资金明显无法覆盖短期债务。
得益于2022年12月子公司川宁生物(301301.SZ)分拆上市等因素，2022年末科伦药业货币资金增幅显著，资金压力得以缓解。
2023年7月，科伦药业再将旗下子公司科伦博泰生物-B（06990.HK）分拆至港股上市。
通过分拆上市，科伦药业拓宽了融资渠道，大幅缓解了自身的资金压力。半年报显示，截至今年上半年末，科伦药业的货币资金为44.46亿元，一年内到期的非流动负债为10.07亿元，短期借款为33.12亿元，货币资金已能覆盖短期债务。
截至今年上半年末，该公司的资产负债率也已降至50%以下，目前为47.02%。从偿债能力来看，Wind数据显示，截至2021年末，科伦药业的流动比率和速动比率分别为1.04倍、0.79倍；截至今年上半年末，这两项指标分别为1.38倍、1.13倍，均明显改善。
财报显示，分拆上市的川宁生物为科伦药业抗生素中间体的生产基地，科伦博泰则为科伦药业旗下的创新药平台。