来源 :新浪财经2022-05-06
业绩回顾
2021&1Q22业绩符合我们预期
公布2021年业绩，实现营收91.5亿元，同增16.95%，归母净利润5.81亿元，同减35.85%，扣非后归母净利润5.68亿元，同减36.3%，基本符合此前业绩快报。分季度看，1-4Q21营收分别同增25.8%/10.3%/4.5%/26.8%；归母净利润分别同减47.8%/49.5%/64.7%/58.7%。
同时公布1Q22业绩，收入端实现18.84亿元，同减10.36%，归母净利润实现1.33亿元，同减50.82%，符合我们预期，我们预计主因国内疫情反复与浆价持续高位影响所致。
发展趋势
1、疫情反复短期影响1Q22收入端，品类、渠道协同发展支撑中长期增长。公司1Q22收入端同降10.36%，我们认为主因部分地区疫情反复及封控带来的物流受阻所致。2021年公司通过持续完善品类布局、优化渠道结构，实现收入端同增16.95%，其中：1）品类端：公司生活用纸主品类实现收入86.58亿元，同增15.45%，我们预计公司持续优化产品结构，发力高端产品，加速新品推广驱动营收增长；新品类方面，公司一方面积极布局朵蕾蜜、OKBEBE等个人、婴儿护理系列，一方面持续拓展健康精品、商消产品等新板块，未来有望成为业绩增长新支柱；2）渠道端：公司持续优化渠道布局，维持GT、KA、AFH等传统渠道稳定的同时，不断提升其运营效率，对于EC、RC等新渠道公司组建专业运营团队，加大资源投入，强化新零售布局。
2、原材料价格高位运行、行业竞争加剧致使利润端承压。4Q21/2021/1Q22公司毛利率分别实现31.5%/35.9%/32.8%，同比分别+3.2/-5.4/-7.6ppt，主因木浆等原材料价格高位运行所致。费用角度看，2021年销售/管理/财务费用率分别为21.7%/6%/-0.1%，同比分别+2/-1.1/+0.2ppt，我们预计行业竞争持续激烈背景下，公司相关营销费用投放有所上升；1Q22销售/管理费用率同比分别-0.9/+0.7ppt，费控能力有所改善。综合影响下，4Q21/2021/1Q22净利率分别同比-7/-5.2/-5.8ppt实现3.4%/6.4%/7.1%。
3、品类矩阵不断优化、产能布局持续完善，关注后续原材料价格走势。1）公司有望进一步强化传统纸巾、护理用品、健康精品的统筹管理，重点发展油画、Lotion、朵蕾蜜等高端、高毛利的非传统干巾品类，实现销售份额与市占率的不断提升；2）随华东40万吨高档生活用纸项目与四川30万吨竹浆纸一体化项目落地，公司有望不断完善全国产能布局，向全国性品牌进军；3）原材料：木浆等原材料成本价格目前仍维持高位，我们预计若原材料成本持续回落有望增厚公司利润，建议关注未来浆价变动趋势。
盈利预测与估值
基于原材料价格持续高位运行，下调2022/2023年盈利预测22%/12%至6/7.86亿元，当前股价对应2022/2023年23/18倍P/E，维持跑赢行业评级，基于盈利预测下调，对应下调目标价22%至13.7元，对应2022/2023年29/23倍P/E，较当前股价有28%上行空间。