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百润股份久违涨停！中国威士忌市场即将迎来爆发期？
——「威士忌」行业研究报告
导读
在近期羸弱的A股之中，百润股份却迎来了难得的涨停。
由于今年以来，国内威士忌瓶装出厂价调涨之声此起彼伏，国际巨头帝亚吉欧更是首次在半年内宣布两度涨价，种种现象，似乎预示着中国威士忌市场高速发展的春天正在到来。
国内酒企的老大哥们也跃跃欲试，就在最近，国内白酒企业成立威士忌工作筹备组、购买小型威士忌蒸馏设备的消息见诸媒体。
2017年，百润股份旗下巴克斯酒业在四川邛崃投资建设烈酒项目基地——崃州蒸馏厂。此前百润股份已经为崃州投入超过5亿元资金。
2020年5月，百润股份推出10.06亿元的定增方案，募资净额将全部用于烈酒（威士忌）陈酿熟成项目。2021年4月，百润股份又一次推出公开发行可转换公司债预案，拟募资资金不超过12.8亿元，用于麦芽威士忌陈酿熟成项目建设。以此计算，百润股份针对威士忌领域相关项目合计募资接近23亿元。
在2021年年报中百润股份首次将“烈度酒”业务并列为“鸡尾酒业务”、“香料业务”之外的第三大业务，可见从2021年起，“烈度酒”已经上升到独立业务板块的高度。
与此同时，国际烈酒巨头帝亚吉欧和保乐力加近期纷纷发布最新财报，中国区威士忌市场的发展均被其强烈看好，预期未来将以每年30%以上的速度增长，这个增速在非常多细分赛道来看已经非常之高了！
那么，威士忌酒为什么位列全球六大品类之一？
中国威士忌市场发展情况如何？
又有哪些核心玩家呢？
请看今天的研报，enjoy：
一、威士忌行业的基本概况
威士忌（Whisky、Whiskey），是一种由大麦等谷物酿制，在橡木桶中陈酿多年后，调配成43度左右的烈性蒸馏酒，英国人称之为"生命之水"。
按照生产工艺及酿造材料粗略划分，世界有六大主流烈酒。酒精饮料的酿造工艺主要有蒸馏及发酵两大派别，原料则可分为麦芽、水果、粮谷等多种类别。目前烈酒基本以蒸馏工艺为核心，按酿造原料可粗略划分为六大品类：威士忌、白兰地、金酒、白酒、伏特加、朗姆酒。
图表：按照生产工艺及酿造材料粗略划分，世界有六大主流烈酒
来源：《威士忌赏味指南》(日) EI 出版社、国泰君安、高禾投资研究中心
威士忌的酿造可形象的比喻为“蒸馏的啤酒”。威士忌的成品酒度一般在40%vol-44%vol，色泽金黄透明，富含吡嗪、吡啶类杂环化合物，酒体干爽，回味中带有泥炭烟熏大麦芽赋予的优雅香味。
简单而言，威士忌的酿造工艺是啤酒工艺的延伸：传统生产先用苏格兰特有的泥煤烘干麦芽，粉碎后，用带灰草味的水浸渍蒸煮后得到麦芽汁，麦芽汁液经过发酵后两次蒸馏，取得中段酒度在63%-71%vol 的新酒，将中段酒降度后放入橡木桶老熟3 年以上，勾兑成型。
酒桶、大麦、泥煤和水是决定威士忌味道的核心要素。威士忌风味中六成取决于酿熟过程，而酒桶的尺寸与材质是酿熟过程中的关键要素，不同酒桶决定了各自的威士忌风味；除此之外，酿酒原料也显著影响威士忌风味：1）麦芽淀粉及氨基酸含量不同，因而具备不同的出酒能力，例如苏格兰威士忌所使用的二棱大麦，淀粉及氨基酸含量高，被称作优质原料；2）泥煤是石楠花等植物堆积而成的泥炭，泥煤燃烧时产生的气味能渗透麦芽，为威士忌赋予香气；3）一般来说，矿物质含量低的软水比矿物质含量高的硬水更适合生产威士忌。
图表：威士忌的生产工艺流程：糖化、发酵、蒸馏、混配
来源：《威士忌赏味指南》(日) EI 出版社、国泰君安、高禾投资研究中心
按照酿造原料和原酒的构成，威士忌可划分为单一麦芽威士忌、调和威士忌和谷物威士忌。单一麦芽威士忌原料仅有水、大麦及酵母，并且主要在单一酒厂进行蒸馏，单一麦芽威士忌所用大麦会先以泥煤熏烤，故而带有浓厚的泥煤风味，导致消费者在接受度方面呈现两极分化；谷物威士忌则是用大麦之外的谷物（玉米、小麦等）作为酿造原料、通过柱蒸馏器生产而成的威士忌；调和威士忌则是混合了多种单一麦芽威士忌或者谷物威士忌的产品，成品调和威士忌往往混合30-40 种单一麦芽威士忌及3-4 种谷物威士忌。
来源：三得利威士忌公司官网、高禾投资研究中心
二、威士忌行业的市场规模
随着中国经济的飞速发展，中国居民的生活水平逐渐改善，消费观念也在不断变化，人们的消费观念从吃饱穿暖到吃好穿好，由从物质上的满足转变为精神上的满足。这种消费观念的转变在一定的程度上促进了饮食行业的发展。
根据智研咨询相关数据显示，中国威士忌的产量呈现上升趋势，人们对于威士忌的需求量也呈现上升趋势，且需求量远大于产量，说明需要大量进口国外产品。2021年中国威士忌的产量约为1,398万升，2017-2021年年复合增长率为13.25%，威士忌的表观需求量大约达到4,226万升，2017-2021年年复合增长率为11.12%。
根据高禾投资研究中心预测数据，未来随着中国本土威士忌酒厂的逐步投建，至2026年中国威士忌的产量约为8,500万升，年复合增长率将达到15%，威士忌的表观需求量约为2,464万升，年复合增长率为12%。
来源：智研咨询、高禾投资研究中心
与此同时，从威士忌价格方面来看，2017-2020年我国威士忌的价格呈现增长趋势，2020年我国的威士忌价格为92.15元/升，比2019年的86.17元/升增长6.94%。由于中国的威士忌主要是依赖进口，2021年威士忌的进口均价比2020年威士忌的进口均价多了3.85美元/升，由此估计2021年中国威士忌的价格大约为117.15元/升。
近年来，中国的威士忌酒行业发展速度加快，威士忌的市场规模也在不断的扩大，总体呈现价量齐升的态势。
根据智研咨询相关数据显示，2020年中国的威士忌酒市场规模为30.30亿元，2021年威士忌的市场规模大约为49.51亿元，2017-2021年期间年复合增长率为29.14%。
根据高禾投资研究中心预测数据，随着新一代消费者对于威士忌文化的接受和青睐，中国威士忌市场必将得到进一步发展，至2026年，中国威士忌市场规模约为222亿元，年复合增长率为35%。
来源：智研咨询、高禾投资研究中心
三、威士忌行业的核心玩家
近年来，中国威士忌市场增速明显，2021年增速尤为明显，使得越来越多的外资巨头和本土酒企纷纷入局投建中国本土威士忌酒厂，致力于在不断的尝试中打造出具有中国特色的威士忌本土产品。根据百瓶用户研究院数据，2019年至今，公开宣布计划投入国产威士忌产业链的资金在60-100亿元左右。
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从国内在建威士忌酒厂的地理分布来看，覆盖东西南北中，中国地域辽阔，也为生产不同风味的威士忌提供了地理条件基础。2021年，保乐力加和帝亚吉欧等国际酒业集团也开始规划中国威士忌酒厂，上市公司百润股份也通过两轮再融资募集超20亿元投入威士忌酒厂的建设之中。
来源：WBO烈酒商业观察、百瓶用户研究院、高禾投资研究中心
（一）帝亚吉欧
2021年11月2日，全球知名烈酒集团暨尊尼获加、苏格登威士忌等知名品牌的持有者帝亚吉欧（Diageo）宣布，其在中国的首家麦芽威士忌酒厂正式破土动工。帝亚吉欧洱源威士忌酒厂位于云南省洱源县，将生产其首批中国原产的单一麦芽威士忌。帝亚吉欧在洱源举行的奠基仪式上宣布了该投资5 亿人民币的项目细节。
帝亚吉欧洱源威士忌酒厂位于超过海拔2100 米处，占地面积66,000 平方米，这一精心选址基于其所处的温和的气候条件和丰饶的自然多样性，酿酒之水将源自云南第二大高山湖泊洱海其源头的天然泉水。帝亚吉欧发布的“2030 社会愿景：前进的精神（Society 2030：Spirit of Progress）”可持续行动计划将指导该酒厂的设计和开发。可再生和清洁技术将用于帝亚吉欧洱源威士忌酒厂的建设，确保该酒厂实现碳中和、水再生和零废弃。
2022年8月，帝亚吉欧公布了其2022财年（2021年7月1日至2022年6月30日）业绩报告。报告显示，其全年实现净销售额155亿英镑（约合人民币1281.5亿），同比增长21.4%；实现营业利润44亿英镑（约合人民币363.8亿），同比增长18.2%，有机营业利润增长26.3%。
在大中华区收获两位数增长，有机销量增长6%、有机净销售额增长13%、销售额增长17%。帝亚吉欧方面表示，大中华区的增长得益于苏格兰威士忌和中国白酒等两大品类的强劲拉动。其中，苏格兰威士忌的有机净销售额增长6%，白酒的有机净销售额增长18%。
从市场价值来讲，IWSR饮酒市场2020年的分析数据表明，帝亚吉欧目前在中国市场的威士忌领域零售额排名第一，占有中国威士忌市场1/3的份额，预计未来的销售额还将以两位数的速度增长。帝亚吉欧中国董事总经理艾恩华（Mark Edwards）曾对酒业家表示：“从长远来看，威士忌是帝亚吉欧的核心业务，我们对威士忌业务在中国市场的发展寄予厚望。”
来源：seekingalpha、高禾投资研究中心
（二）保乐力加
2021年11月16日，保乐力加（Pernod Ricard）宣布，其位于四川省峨眉山的叠川麦芽威士忌酒厂正式揭幕，这标志着首个由国际烈酒与葡萄酒集团在华投资兴建的麦芽威士忌酒厂正式投产运营。保乐力加计划在十年间为叠川麦芽威士忌酒厂投资10亿元人民币。有人说保乐力加在中国修建一个标志性的大型威士忌酒厂。
保乐力加亚洲主席兼行政总裁齐德辉（Philippe Guettat）表示：“从市场角度来说，我们可以非常清晰地看到，中国的威士忌市场正在呈现快速增长，近五年达到两位数的增速，其中麦芽威士忌达到30%增长速度。另外，我们注意到，尤其是中国的年轻人，他们对于新产品、新口味都有非常强烈的尝试愿望。所以从市场层面来说，我们已经敏锐地发现，威士忌在中国市场增长强劲。”
2022年9月初，保乐力加集团发布2022财年报告。从2021年7月1日至2022年6月30日，集团实现销售总额107.01亿欧元（约合人民币734.57亿元），创历史新高，实现有机增长17%。保乐力加全年持续经营业务利润达到30.24亿欧元，实现增长25%，营业利润率有机上涨52个基点，毛利率上涨12个基点；持续经营业务的自由现金流达到19.26亿欧元，创历史新高。
2022财年前三季度（2021年7月-2022年3月），保乐力加在中国市场的销售额实现了12%的增长，而到2022财年结束，中国市场的增长回落至5%。保乐力加集团董事长兼CEO李家祺表示：“但是自6月份以来，我们已经看到中国的趋势明显改善，所以在6月、7月和8月都延续了这一势头。我们在中国已经有一个不错的（2023财年）开局。”
保乐力加在中国市场近三年的复合年增长率保持在了9%，并已通过一系列举措彰显了其对中国市场的“志在必得”。保乐力加中国董事总经理郭斌臣（Jerome Cottin-Bizonne）在今年曾表示：“放眼长期发展，我们对保乐力加在中国的持续繁荣发展抱有强大信心。”
近年来，保乐力加在中国市场持续深耕传统市场和渠道，同时积极开拓新兴市场和投资本土初创企业。保乐力加旗下的“创享欢聚投资基金”致力于投资新消费领域的初创公司。“创享欢聚投资基金”已经参与投资了多家中国食品饮料初创企业，包括肆拾玖坊、鲜沐科技、酒廷1990、优地科技等项目，在业内引起了较大关注。“保乐力加通过创享欢聚投资基金进行股权投资，以助力中国具有潜力的创业企业业务发展。”郭斌臣透露，“我们希望能与更多优秀的中国企业携手，共同为消费者打造更多欢聚时刻。”
来源：seekingalpha、高禾投资研究中心
（三）百润股份
2017年，百润股份旗下巴克斯酒业在四川邛崃投资建设烈酒项目基地——崃州蒸馏厂。此前百润股份已经为崃州投入超过5亿元资金。
2020年5月，百润股份推出10.06亿元的定增方案，募资净额将全部用于烈酒（威士忌）陈酿熟成项目。2021年4月，百润股份又一次推出公开发行可转换公司债预案，拟募资资金不超过12.8亿元，用于麦芽威士忌陈酿熟成项目建设。以此计算，百润股份针对威士忌领域相关项目合计募资接近23亿元。
在2021年年报中百润股份首次将“烈度酒”业务并列为“鸡尾酒业务”、“香料业务”之外的第三大业务，可见从2021年起，“烈度酒”已经上升到独立业务板块的高度。
此外，由于今年以来，国内威士忌瓶装出厂价调涨之声此起彼伏，国际巨头帝亚吉欧更是首次在半年内宣布两度涨价，种种现象，似乎预示着国产威士忌高速发展的春天正在到来。国内酒企的老大哥们也跃跃欲试，就在最近，国内白酒企业成立威士忌工作筹备组、购买小型威士忌蒸馏设备的消息见诸媒体。
展望未来，中国威士忌市场必将在国际巨头及国内产业资本的“加持”下，呈现蓬勃发展的态势。