作为全球光伏逆变器和储能领域的龙头企业，阳光电源（300274.SZ）凭借技术实力和全球化布局，曾一度稳居行业高点。
在过去十余年间，阳光电源的营收增长超700倍，净利润更是飙升逾1100倍。其股价也随之节节攀升，最高曾在2021年7月达到127.76元/股，成为当之无愧的“冠军”。
然而进入2024年下半年，这家行业翘楚似乎遭遇了增长瓶颈，甚至陷入“前后夹击”的困境。一方面，市场竞争加剧，增长动能放缓；另一方面，公司财务压力加大，负债与现金流状况引发关注。
对于投资者而言，这无疑是一场“信仰与风险”的博弈。在市值大幅缩水的当下，阳光电源还能稳住阵脚，再次破局吗？
一、增长遇瓶颈？
在2024年三季报中，阳光电源交出了一份看似亮眼的成绩单。
财报数据显示，该公司实现营业收入499.5亿元，同比增长7.61%；归母净利润76亿元，同比增长5.21%。虽然业绩仍保持增长态势，但增速已明显放缓。
从业务结构来看，阳光电源的营收构成中，光伏逆变器占比约40%，储能业务约占25%，其余28%则来自电站等其它业务。
具体到2024年上半年，公司光伏逆变器、新能源投资开发和储能系统分别实现收入130.93亿元、89.55亿元和78.16亿元，同比增长12.63%、18.45%和-8.3%。
可以看出，逆变器仍是阳光电源的基本盘，储能业务虽具成长性，但仍需在逆变器业务企稳的基础上，才能实现“锦上添花”的效果。
从行业格局看，不同光伏环节的竞争态势差异显著。例如，光伏组件TOP5竞争激烈，而逆变器领域则呈现“两超多强”的格局。
首先来看，阳光电源的逆变器业务。
作为国内最早研发出具有自主知识产权光伏逆变器的企业，阳光电源长期依托技术优势构筑竞争壁垒。然而，当前该业务增速趋缓，要重新步入高增长通道并不轻松。
再看储能板块。得益于成本与技术优势，2023年阳光电源储能系统出货量达10.5GWh，全球市占率达到10.9%。2024年，该公司更是在7月成功中标沙特7.8GWh全球最大储能项目，创下新的行业纪录。
然而，随着比亚迪和宁德时代等强劲对手的入局，阳光电源面临不小冲击。进入2025年初，宁德和比亚迪相继在中东拿下多个储能大单，而这类订单过去往往由阳光电源斩获。
虽然阳光电源目前仍是国内储能系统集成商的全球出货冠军，但其市场同时受到国内价格战与海外关税的双重压力。
值得注意的是，阳光电源海外业务已显露出下滑趋势。
数据显示，2024年上半年，其海外收入为134.76亿元，占总营收的43.44%；而2023年同期海外收入为154.28亿元，占比为53.90%。
这一变化值得高度关注，毕竟在国内市场竞争加剧、产业进入存量博弈阶段的背景下，“出海”几乎是唯一增长路径。
此外，还有券商预测，2025年储能市场毛利率可能下降超过30%，这无疑为企业未来盈利能力蒙上阴影。
总体来看，阳光电源当前正处于多重挑战交汇的关键时期：逆变器和储能两大主业皆面临激烈竞争，外有宁德时代、比亚迪等巨头加码布局，内有中小逆变器企业群狼环伺。
在这场技术、成本与全球化的博弈中，阳光电源的前路注定不平坦。
二、估值重构？
资料显示，阳光电源业务覆盖范围广泛，涵盖光伏和储能逆变器、风电变流器、地面电站建设等多个领域。其中，集中式逆变器是其主要收入来源，此外还涉及组串式及小微型逆变器，该公司于2011年登陆深交所。
上市以来，阳光电源股价曾一度“狂飙”。截至2021年7月，公司股价从最初的3.23元/股上涨至127.36元/股，十年内累计涨幅超39倍。
其中，最大幅度的上涨集中在2020年6月至2021年7月的一年时间内，期间股价几乎上涨了10多倍。
如今，阳光电源的股价一跌再跌，距2024年10月最高点的115.98元，累计跌幅达到51.75%。
2024年3月，阳光电源总市值首次超越隆基绿能，登顶A股光伏市值榜，而后此消彼长中，双方市值差距进一步拉大。
随着阳光电源股价的下跌，两者市值之间的差距变得越来越小，截至4月18日中午收盘，两家上市公司的市值只相差30多亿元。若股价继续下跌，该公司距跌破千亿市值恐只是时间问题。
股价的上涨主要得益于它出众的价值底色，但如今增长放缓使其难以维持此前的强势表现。股价起落的背后，与其核心逆变器业务增速放缓及储能业务承压密切相关。
2021年以来，阳光电源应收账款持续大幅增长。
数据显示，2021年-2023年，其应收账款分别为87.48亿元、138.04亿元和210.98亿元，同比增长32.84%、57.79%和52.84%。截至2024年Q3，应收账款增至253.1亿元，较2023年末增长16.63%。
与此同时，该公司总负债升至694.41亿元，存货水平也高达321.51亿元，构成压在企业运营上的“三座大山”。
高额应收账款和票据虽然延缓了资金回笼速度，加剧资金压力，但好处是该公司虽牺牲了账期，但保住了毛利率。
不过，这种策略的隐患也逐渐显现。一旦客户回款不及预期，或行业需求持续疲软，将对该公司资金周转与资产质量带来实质性风险。
此外，美国作为阳光电源在储能业务中的重要海外市场，也面临着越来越多的不确定性，特别是在关税壁垒抬升后，宏观风险显著上升。
正泰新能董事长陆川曾直言：“现在逆变器企业过得还滋润，是因为海外企业给我们树立了价格标杆。如果海外企业都被我们卷死，逆变器就可能步入光伏组件的后尘。”
在光伏产业高度内卷的当下，若阳光电源无法扭转海外业务增长放缓的局面，其成长性势必将受到影响，而资本市场对其股价的信心也将进一步削弱。