阳光电源 ，再次刷新认知！
2025年前三季度， 隆基绿能 、 通威股份 等企业仍旧在光伏产业的周期错配中寻找出路， 阳光电源 竟再次逆势向上，实现营收664亿元、净利润118.8亿元，同比猛增32.95%、56.34%。
但值得注意的是！
这份高歌猛进背后，伴随了一个不可忽视的结构性变化，就是其存货规模的攀升。
截至2025年前三季度末， 阳光电源 账上赫然躺着近300亿元的存货，占总资产的四分之一，比例超过 宁德时代 、 海博思创 和 国轩高科 等一众同行。
如果视线再拉远些，2020-2024年间， 阳光电源 的存货从38.73亿元一路飙至290.3亿元，年复合增速超过65%。这个膨胀速度，比其同期42%的营收年均增速高出一大截！
于是问题就无法回避： 阳光电源 这300亿存货，究竟暗藏了什么玄机？
业务转型推高存货
整体上说，导致 阳光电源 发生存货量变的根本原因，是业务结构发生了质变。
最初， 阳光电源 创立的起点是做光伏逆变器，在1999年还研制出了我国首台具有自主知识产权的并网光伏逆变器。
关键的转折发生在2006年左右， 阳光电源 依照新能源行业光储结合的未来趋势做出长远规划，提前就在储能领域埋下了种子。
这一决定，让 阳光电源 在2024年直接迎来了收获期。这一年，光伏产业陷入供需失衡，全产业链面临量增价减的困境。
而 阳光电源 得益于在储能领域的积累，比如攻克了构网型储能技术，使其储能系统可以提供强大的电网支撑能力，也从而避免了对光伏单一周期的依赖，真正实现了东方不亮西方亮！
数据不会骗人。2025年上半年， 阳光电源 依靠储能系统收获营收178亿元，同比增长超过127%，占总营收的比例首次突破了40%，超过光伏逆变器业务成为第一大业绩支柱。
那么，业务重心向储能偏移，这也就反映在了 阳光电源 的存货结构上。
如今 阳光电源 的仓库和产线上，主要在流转的产品从光伏逆变器变成储能系统。关键的是，光伏逆变器和储能系统这两种产品，在价值上有明显差异。
据悉，光伏逆变器的主流产品单位售价只在0.15-0.25元/W。而一套储能系统，光是硬件成本就在0.86元/Wh左右。仅从单位功率来看，储能系统的价值就是光伏逆变器的数倍。
更何况，一套储能系统一般由成千上万个电芯和配套的电池管理系统、温控系统等构成，其复杂度、体积和价值，都远超一台光伏逆变器。
截至2025年前三季度末，在全球储能需求旺盛的背景下， 阳光电源 的储能系统累计出货量达70GWh，仅前三季度的发货就同比猛增70%到29GWh，在全球范围内仅次于 特斯拉 。
所以说，眼下 阳光电源 发力向储能领域进击，其存货金额的攀升就也不可避免。
存货之下与风险共舞
阳光电源 庞大的存货本身并非铁板一块，这背后的经营逻辑和风险情况，就藏在存货构成之中。
2025年上半年，在 阳光电源 近300亿元的存货中，有两部分占大头。一是103.25亿元的合同履约成本；二是140.28亿元的库存商品。这两者合计占总存货的八成之余。
不过，尽管两项资产都位列存货之中，性质却有很大不同。
合同履约成本。简单理解，这是那些已经离开了仓库，正在路上，但还没走到终点完成交付的货。要知道，储能项目复杂，从货物发出、运输到最终并网调试，这个周期长达6-9个月。
这期间，这些为了履行订单而发出在途的物资，都作为合同履约成本待在存货这一栏里，并非滞销库存。等这些货物走完整个交付周期，这部分存货就可以确认为收入。
既然如此， 阳光电源 的合同履约成本规模之大，2025年上半年占到存货总额的35%，恰恰也能反证公司订单的饱满情况。
库存商品。这是 阳光电源 已经生产完了，还在仓库待着的产品，2025年上半年这项占存货总额的47%，对应着主体是高单价的储能系统成品，也辅以部分光伏逆变器产品。
要知道的是，像 阳光电源 这样的项目性公司，生产性质是以销定产。
也就是说，这种库存的存在，基本不是为了碰运气卖掉，而是为了确保手头订单能按时、高效地交付。加上眼下储能需求旺盛，公司为应对储能业务快速增长而增加备货，也是理所当然的。
结合合同负债来看。2025年上半年，随着下游储能需求高涨， 阳光电源 的合同负债达到102.8亿元，同比增长了13.69%，与同期库存商品17.29%的同比增速相差不大。
到这，百亿合同负债的预收款和百亿的在途货物，共同印证了 阳光电源 订单的饱满。加上为支撑交付， 阳光电源 也备足了库存商品。三者规模同步庞大，一定程度上能说明其订单正在执行中快速流转。
不过话到此处，业务升级带来的高存货背后，并非只有甜蜜。
一来，长周期的项目交付，拉长了存货留在账上的时间。
储能项目从备货到验收的漫长旅程，让 阳光电源 的存货周转天数始终降不下来，2025年前三季度达到194.4天，比 宁德时代 （89.93天）、 海博思创 （108.6天）都要高出不少。
这意味着相比同行， 阳光电源 存货转化为收入的速度要慢一些，这也是其向大型项目制业务转型，而付出的效率代价。
不过，硬币也有另一面。尽管业务模式决定了其周转速度天然较慢，但在储能需求的支撑下， 阳光电源 也是在稳步优化营运效率的。
2025年前三季度，其195.6天的周转天数已经比2024年同期减少了33.6天，存货周转率也增至1.39次/年，比2024年同期增加了0.21次/年。
二来，存货减值带来利润压力。
不可避免地，储能系统那些长周期、高价值的存货，都时刻暴露在原材料和产品价格波动之下。
一旦产品跌价，就会形成存货跌价损失，从 阳光电源 的利润里割肉。这或许也是 阳光电源 面临的最大压力之一。
2024年以来，国内储能产业链陷入价格竞争。这一冲击到了2025年上半年，让 阳光电源 承受了5.77亿元的存货跌价损失及合同履约成本减值损失，占全部资产减值损失的83.26%。
总的来看， 阳光电源 正经历着一种甜蜜的烦恼。一边是订单增长带来的甜蜜，一边就是转型带来的库存的慢周转、跌价压力等。
存货背后的缓冲垫
业务结构的转变，给 阳光电源 带来存货周转放缓和减值等压力不假，但反过来看，这也换来了利润表上更厚的缓冲垫。
最直观的体现，就是其盈利能力的蜕变。
2025年上半年， 阳光电源 储能系统业务的毛利率达39.92%，远超光伏逆变器的35.74%。
随着高毛利的储能收入占比跃升在2025年上半年至40%以上，即便是其光伏逆变器业务的毛利率有所承压，整体毛利率也被拉高到突破30%。
到了2025年前三季度， 阳光电源 的整体毛利率已经达到34.88%，比2024年同期增加了2.46个百分点。净利率也随之增至18%，盈利能力显著增强。
那么问题来了，这些高利润从哪来？
答案，出海。
要知道，现如今国内储能市场竞争激烈， 阳光电源 选择把储能业务转向海外，不仅能避开国内的成本竞争，还能进入比拼技术、服务的良性赛道，去抬升储能的平均售价。
2025年前三季度，在 阳光电源 29GWh的储能总出货量中，销往海外市场的就有24GWh，占比提升到83%，也直接带动储能的平均销售单价同比提升了21%至0.99元/Wh。
于是，海外储能市场带来的高溢价，就正在为 阳光电源 消化存货风险，提供安全垫！
比较直接的表现就是，2025年前三季度， 阳光电源 的经营性现金流净额达到99.14亿元，同比猛增了1133.08%！证明了 阳光电源 主业销售能快速转化为现金，支撑其日常运营。
2025年前三季度， 阳光电源 的账上躺着239.5亿元的货币资金，能覆盖124.56亿元的带息负债。这或许就能让 阳光电源 在从容应对存货周期的同时，没有流动性之忧。
往后看，甚至 阳光电源 的缓冲垫还在加厚。
一方面，深耕盈利能力更强的海外市场，仍是 阳光电源 未来的核心布局之一。另一方面， 阳光电源 在2025年8月成立了AIDC事业部，正式进军高效、清洁的AIDC数据中心市场。
如果未来能在更高附加值的高效电源（HVDC）领域形成规模，或许也有望助力 阳光电源 进一步平滑减值负担。
总结
阳光电源 居高不下的存货金额和周转天数，是其脱胎换骨，业务成功转型后自然而然的结果。
正所谓，有舍就有得。 阳光电源 也通过将业务重心押注毛利率更高的储能系统，从而实现了盈利能力的蜕变。
因此， 阳光电源 未来的考题，或许并不在于是否能降低存货的绝对规模。而在于能否将仓库里的战略储备，持续、高效地转化为利润和现金流，进而增厚缓冲垫。