账上躺着109亿现金，却急着奔赴港股募资45.9亿；一边是33亿定增资金闲置理财，一边是94亿分红流入大股东口袋。在苹果订单占比跌破50%的历史节点，蓝思科技的资本迷局迎来终极考验。
7月9日，这家苹果产业链巨头将登陆港交所，发行价区间锁定在17.38-18.18港元。据此估算，或将募资43亿元人民币，用于扩大海外业务布局。
从流水线打工妹蜕变为千亿商业帝国掌舵者，蓝思科技掌门人周群的开挂人生堪称励志范本，而此次赴港上市将是这位“玻璃女王”的背水一战。
就在今年4月2日，受美国“对等关税”政策影响，引发市场对苹果产业链的恐慌。作为苹果核心供应商，蓝思科技4月3日和7日的连续两日跌幅分别达10.68%和20.02%，创下上市以来的最大单日跌幅纪录。
蓝思科技赴港上市的资本动作背后，这些现实问题值得审视：在业绩增长、港股上市的背景下，公司股价为何却逆势下跌？对苹果的深度依赖是否已构成结构性风险？港股IPO能否打破“果链”魔咒？在智能手机及电脑结构件等传统消费电子业务之外，智能终端等第二增长曲线能否形成实质突破？
01
手握百亿现金为何急募港股？
翻开蓝思科技2024年年报，109.88亿元货币资金躺在资产负债表最上方，经营活动现金流净额更达到108.89亿元。在现金流较为充裕的背景下，赴港募资45.9亿港元的必要性成为投资者最大的困惑。
资金使用效率的前科加剧了质疑。2021年那场引发市场震动的150亿定增，至今仍有33亿元资金以“定期理财”形式闲置。更让投资者困惑的是资金分配逻辑：四个募投项目中仅一个按期交付，公司却在此期间豪掷94亿元分红，其中超六成流入周群飞家族口袋。
7月3日，距离港股挂牌仅剩6天，蓝思科技（06613.HK）的基石投资者名单已列在招股书最显眼处——小米、瑞银、橡树资本等十家机构共同押注14.99亿港元，提前锁定本次募资额的三分之一。
此次引入的基石投资者阵容暗藏玄机——小米代表的终端厂商、世运电路所处的上游PCB供应链、以及橡树资本等国际金融资本，共同构成对新业务的背书联盟。
相比A股普遍关注报表利润，港股市场对制造类企业的判断方式更强调“有没有新客户”“有没有第二业务曲线”。这也是蓝思愿意转场的关键原因——可以靠“折叠屏+机器人+汽车玻璃”搭一个新的增长空间。
02
苹果囚笼：49.5%背后的转型困境
蓝思科技与苹果的共生关系正演变为致命枷锁。招股书显示，2024年公司对第一大客户（苹果）销售额仍高达345.66亿元，占总营收49.5%。虽然较2022年71%的峰值显著下降，但真实原因令人不安。
行业数据显示，苹果2024年手机玻璃模组全球采购额同比下降28%，而蓝思相关业务下滑幅度达29.5%，几乎完全同步。这意味着所谓的“去果链化”更多源于苹果主动砍单，而非蓝思成功开拓新客户。
更严峻的利润挤压正在发生。随着京东方、亚世光电等新玩家入场，高端iPhone玻璃单价从2021年的15元/片暴跌至2024年的9.8元/片，三年间价格缩水超35%。这直接拖累公司整体毛利率从2020年的29.4%腰斩至14.6%。
为维系苹果订单，蓝思付出了沉重代价。公司固定资产从2016年的109亿元飙升至2024年的363.79亿元，年折旧成本高达20亿元，占净利润六成以上。这些为苹果量身定制的专用产线，成为无法轻易卸下的沉没成本枷锁。
03
新业务迷途：百亿投入难破5%魔咒
一边在深度绑定大客户，一边在寻找新的业务增量。在蓝思此次港股IPO中，除了“全球化”，另一关键词就是“多元化”。不过，其智能手机业务之外的“第二曲线”故事在财报中讲了五年，但新业务的成绩单依旧单薄。2024年，被寄予厚望的三大转型方向均未突破营收天花板：
智能汽车与座舱类：2024年营收59.35亿元，占比8.49%，已与特斯拉、宝马、奔驰、比亚迪等30余家车企合作，产品涵盖中控屏、仪表盘、B/C柱玻璃、充电桩及智能天幕。但毛利率暴跌5.29个百分点至10.17%，不到行业龙头福耀玻璃的一半。
AI眼镜与智能穿戴：虽与杭州灵伴科技（Rokid）的深度合作，已实现从技术研发到量产落地的突破。但2024年智能穿戴业务占蓝思营收不足5%，整机组装毛利率仅1.26%，，产业化进程缓慢。
人形机器人：2025年初高调宣布的“灵犀X1整机交付”，实为供应价值1200元的关节外壳，占整机成本不足1%，2025年预计创收不足6000万元，尚未形成支柱。
招股书中，被资本市场热捧的人形机器人收入被归入“其他智能终端”科目，该板块2024年总营收仅14.08亿元，占比不足2%。这种模糊化处理折射出新业务尚未形成战略支柱的尴尬现实。
此次港股融资投向凸显路径依赖——48%资金（22亿港元）押注UTG折叠屏玻璃。据称，苹果折叠屏iPhone预计采用UTG面板，蓝思有望拿下70%订单。
然而全球折叠屏手机2390万台的年出货量，仅占智能手机市场的1.8%，且康宁、伯恩等对手已建立成熟供应链。蓝思能否后来居上仍是未知数。
04
地缘博弈：全球化及“去苹果化”
蓝思科技本次港股上市的目的是加深全球化布局，丰富产品和服务组合。而在这背后，隐藏着蓝思科技的战略妥协。
具体而言，蓝思将在越南和泰国设立智能终端结构件（包括智能手机及电脑产品）以及智能汽车及驾驶舱产品生产线。28%的募资（12.85亿港元）将投向越南、泰国生产基地，这绝非简单的成本优化。这一系列动作，很大一部分原因是蓝思为了配合大客户的战略。
公开报道显示，由于关税政策变化，蓝思的重要客户苹果公司正在考虑将其供应链从中国分散到其他国家。而蓝思通过全球生产规划，可以继续从境外工业园区为客户提供服务。
据报道，其泰国生产线主要生产智能汽车及座舱产品，预计2025年底投产；越南工厂则承接智能手机及电脑结构件制造，同样计划年底启动。公司强调两地“劳动成本具有竞争力、劳动力相对熟练”，却回避了产业配套薄弱的核心风险。
更深层的矛盾在于战略平衡。海外工厂建设属于典型的重资产投入，可能进一步拖累已跌至15.89%的毛利率。而转移节奏若过快，又可能影响现有客户交付质量。这种走钢丝式的全球化，将考验着管理层的决策能力。