光大证券唐佳睿/孙未未/朱洁宇
23 年收入、归母净利润略降，23Q4 单季度业绩增速已转正华利集团发布2023 年年报。公司2023 年实现营业收入201.14 亿元、同比下滑2.21%，归母净利润32.00 亿元、同比下滑0.86%，扣非净利润31.82 亿元、同比增长0.52%，EPS 为2.74 元，拟每股派发现金红利1.20 元（含税）。
23 年公司业绩受下游客户去库影响有小幅下滑、但幅度不大并且表现好于同业，同时需求较弱背景下归母净利率同比提升0.22PCT 至15.91%。分季度来看，23Q1~Q4公司单季度收入分别同比-11.23%、-3.87%、-6.92%、+11.74%，归母净利润分别同比-25.77%、+6.66%、-5.93%、+16.71%，23Q4 单季度收入及利润端增速已转正，归母净利率分别为13.14%、17.56%、16.31%、15.73%，可见Q1 后净利率基本恢复正常水位。
运动鞋销量同比减少14%，人民币/美元单价同比提升14%/9%分量价来看，2023 年公司销售运动鞋1.90 亿双、同比减少13.85%，推算人民币口径单价同比提升13.51%，美元口径单价同比提升8.71%(差异为汇率影响）。
分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他23 年收入占总收入的比重分别为88.53%、6.73%、4.56%，收入分别同比-3.64%、+30.45%、-9.01%。
分地区来看（按品牌客户总部所在地划分），美国、欧洲、其他地区23 年收入占总收入的比重分别为85.88%、12.25%、1.69%，收入分别同比下滑0.27%、下滑12.30%、下滑13.92%。
品牌客户方面，前五大客户23 年收入合计占比为82.37%、占比下降8.90PCT、收入同比下滑11.74%，前五大客户基本稳定，收入占比分别为38%、20%、12%、7%、6%，收入分别同比-3.95%、+2.64%、-30.67%、-37.05%、-9.80%。
产能方面，公司成品鞋工厂主要位于越南，23 年总产能为2.21 亿双，产能利用率为86.66%、同比下降4.29PCT。
毛利率及费用率均有下降，经营净现金流增加
毛利率：23 年毛利率同比下降0.27PCT 至25.59%。分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他23 年毛利率分别为26.07%（同比-0.65PCT）、18.68%（+2.20PCT）、24.19%（+5.60PCT）。分地区来看，美国、欧洲、其他23 年毛利率分别为25.78%（同比-0.45PCT）、24.01%（-0.37PCT）、20.99%（+3.81PCT）。
分季度来看，23Q1~Q4 单季度毛利率分别为23.34%、25.43%、26.47%、26.37%，分别同比-2.30、-1.37、+1.35、+0.62PCT，下半年毛利率同比回升。
费用率：23 年期间费用率同比下降0.36PCT 至4.87%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.35%（同比-0.03PCT）、3.43%（-0.33PCT）、1.54%（+0.12PCT）、-0.44%（-0.13PCT），财务费用减少主要系23 年定期存款增加、利息收入相应增加贡献。
其他财务指标：1）存货23 年末同比增加11.28%至27.41 亿元，存货周转天数为63 天、同比增加2 天。2）应收账款23 年末同比增加20.87%至37.65 亿元，应收账款周转天数为62 天、同比增加13 天。3）资本开支23 年为11.55 亿元、同比减少31.45%。4）经营净现金流23 年为36.94 亿元、同比增加5.45%。
23 年外部需求扰动致业绩略降，24 年期待恢复健康增长23 年受下游品牌客户去库影响，公司接单受到扰动、业绩小幅下滑，随着运动品牌的产品库存趋于正常，23 年第四季度公司订单已开始逐步恢复增长。在外部环境波动下，公司作为制造龙头持续深化内功，通过优质服务增强与核心客户的合作粘性，并凭借口碑优势，不断拓展新客户。
展望来看，24 年以来随着订单景气度回升，公司产能效率有望进一步释放，进而带动业绩实现高质量增长。同时公司稳步推进产能扩张，24 年上半年预计越南两家新建工厂（一家成品鞋工厂和一家鞋面、鞋底等半成品工厂）、印度尼西亚一家新建工厂（成品鞋工厂）将逐步投产。
我们继续看好公司受益于运动赛道的高景气度，持续深耕优质客户、优化订单结构，稳步提升市场份额。考虑需求走势存不确定性，我们小幅下调公司24~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调2%、5%），新增26 年盈利预测，对应24~26 年EPS 分别为3.21、3.71、4.29 元，24 年、25 年PE 分别为20 倍、17 倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内外需求疲软影响公司接单和毛利率；产能扩张不及预期；人工成本上升；汇率大幅波动。