来源 :渤海证券研究2025-08-27
投资要点
事件
公司公告2025年半年报，实现营收32.21亿元，同比增长32.72%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.55%，基本每股收益0.94元，公司拟向全体股东每10股派红利2.5元（含税）。
点评
（1）第二季度收入与业绩均实现增长，但关税风险对公司产生一定影响
今年上半年，公司毛利率和净利率分别为42.78%和11.75%，同比分别变动+0.73和-0.99个百分点；期间费用率为27.67%，同比提升1.91个百分点，其中，销售费用率（为21.12%）同比提升较为明显为2.09个百分点；存货周转天数为77.39天，同比减少10.04天；经营活动产生的现金流量净额为3.50亿元，同比增长42.97%。今年第二季度，公司营收与归母净利润分别为17.41亿元和1.74亿元，同比分别增长30.99%和8.54%；公司毛利率和净利率分别为43.82%和10.00%，同比分别变动+1.02和-2.06个百分点。第二季度关税风险上升，叠加公司加大营销投入推动销售费用率同比提升3.48个百分点，对业绩增长与净利率水平造成一定影响。
（2）公司主粮收入增长超50%，电商渠道上半年保持快速增长
弗列加特作为公司自有高端鲜肉猫粮品牌，在2024年实现品牌2.0升级，推出0压乳系列产品和高鲜肉天然粮系列，深受市场与消费者的热烈追捧，弗列加特品牌成为2025年618烘焙猫粮、冻干猫粮、猫主食罐天猫品牌榜TOP1。此外，麦富迪及弗列加特品牌荣登“全球品牌中国线上500强榜单”。受益自有品牌业务的快速增长，今年上半年公司收入端实现较快增长，分品类看，公司主粮/零食营收分别为18.83亿元/12.94亿元，同比分别增长57.09%/8.34%。今年上半年，公司电商收入12.10亿元，同比增长39.72%，在主营业务收入占比为37.73%，同比提升1.88个百分点，总订单数为1,642.82万笔，同比增长49.62%，单笔订单单价73.67元/笔，同比下降6.62%。今年上半年，公司在阿里系+抖音平台实现收入8.85亿元，同比增长45.85%，总订单数同比增长53.41%，单笔订单单价85.72元/笔，同比下降4.93%。
（3）发布第二期股权激励计划，深化团队利益绑定
今年8月，公司公告第二期限制性股票激励计划（草案），拟向共计9名激励对象授予不超过55.6万股，约占公司股本总额0.14%，授予价格为47.55元/股。本次股权激励业绩考核目标，以2024年为基数，2025-2027年营收增长率分别不低于25%、53%和84%，净利润增长率分别不低于16%、32%和45%。公司通过股权激励进一步绑定核心团队，凝聚团队战斗力，锚定三年高增长目标彰显管理层信心。
（4）盈利预测与评级
基于公司中报与股权激励考核目标，中性情景下，我们调整公司2025-2027年EPS预测分别为1.88/2.26/2.67元，对应2025年PE估值为51.62倍，估值高于可比公司均值，但考虑到公司具备较好发展基础，并为A股中规模最大的宠物食品企业，可享受一定估值溢价，故维持“增持”评级。
风险提示
（1）国内市场竞争加剧的风险
我国宠物食品行业起步较晚，近年来随着市场规模的扩张，越来越多的国内厂商以自有品牌加入国内市场的竞争。宠物食品行业正处于国内厂商与外资企业群雄逐鹿的大环境之中，公司如果不能加快技术创新、优化产品生产工艺、提高产品质量、拓展新的市场，将面临严峻的市场竞争格局，公司面临市场竞争加剧导致的市场开拓失败的风险。
（2）原材料价格波动的风险
公司产品的主要原材料包括主料、辅料和包装材料。当原材料价格出现大幅波动的情况，如公司无法将原材料价格上涨所产生的压力转移，或者不能通过提升研发水平和产品生产工艺以抵消原材料成本上升的压力，或者不能通过有效的存货管理以抵消原材料价格下降所产生的存货跌价损失压力，公司存在原材料价格大幅波动而导致的经营风险。
（3）贸易摩擦风险
美国是公司产品的主要出口国。受关税风险提升的影响，公司境内生产的产品对美出口的价格优势被削弱，存在对公司出口业务需求造成冲击的风险。
（4）汇率波动的风险
公司境外销售收入主要以美元结算。同时，公司设有泰国工厂从事宠物食品的生产和销售，泰国工厂在境外采购劳务和原材料等主要以泰铢结算。随着全球政治环境、经济环境及各国货币政策的变化，结算货币与人民币之间的汇率也会发生一定的波动，具有较大的不确定性，使得公司面临汇率变动的风险。若未来人民币汇率受国内外政治、经济形势的影响而发生大幅波动，则可能会对公司海外销售和原材料的购置成本产生较大影响。公司存在一定的汇率波动风险。