来源 :中金在线2025-07-14
民生健康(301507.SZ)自2023年9月创业板上市以来，便陷入资本市场与业务发展的双重困局。尽管其前身同春药房自1926年创立，拥有百年历史，但这家以“21金维他”为核心的OTC企业，在资本市场的表现却与其品牌积淀形成鲜明反差——上市一年市值从128亿元跌至41亿元，跌幅达64.85%。2024年财报数据显示，公司营收同比增长10.23%，归母净利润增速却仅为7.24%，显著低于行业平均水平。核心产品“21金维他”收入占比仍高达79.09%，益生菌业务收入同比下滑33.74%，治疗型用药尚未形成有效增长点。
在老龄化加速、健康消费升级的背景下，民生健康正面临产品结构单一、研发投入不足、渠道转型压力及市场竞争加剧等多重挑战。
作为中国首个多维元素类OTC药品，“21金维他”曾凭借1985年问世后的品牌积累，创下2005年销售额突破10亿元的辉煌。然而，近十年来，其增长动能已显疲态。2024年上半年，“21金维他”收入仅同比增长2.02%，毛利率虽维持在67.18%的高位，但收入占比仍高达79.09%，远高于2018年90.48%的水平。这种对单一产品的过度依赖，使得民生健康在面对市场波动时抗风险能力薄弱。以2024年为例，尽管维生素与矿物质补充剂市场规模以11%的年增速扩张至383.4亿元，但头部品牌竞争格局已趋于固化。中康开思数据显示，善存系列凭借更高单价和两大产品线(善存与银善存)，以48%的市占率稳居行业第一，而民生健康的市占率虽以25%位列第二，但以瓶数/销量口径核算，其份额仅为36%。更严峻的是，国家药监局自2016年以来暂停受理维生素矿物质类OTC新批文，行业准入壁垒提高，进一步压缩了民生健康的增长空间。
在益生菌业务调整与治疗型用药的不确定性方面，民生健康的布局同样充满风险。2020年至2023年，益生菌收入从2382万元降至637万元，占比从5.49%降至1.10%。尽管2024年公司与中科嘉亿达成战略合作，试图打造从菌粉到制剂的全产业链生态体系，但益生菌业务的整合仍面临多重风险。一方面，中科嘉亿2024年前三季度模拟净利润仅590万元，且需承担2025-2027年扣非净利润不低于600/800/1000万元的承诺，若业绩未达预期，民生健康的并表收益将受到冲击；另一方面，益生菌市场CR10仅为41.4%，Life Space、Wonderlab等新兴品牌通过高溢价策略抢占市场，民生健康能否凭借普瑞宝蓝帽子产品实现突围，仍需观察。
在治疗型用药领域，民生健康布局的戒烟药伐尼克兰和生发产品米诺地尔虽已获批，但商业化进程仍存不确定性。以米诺地尔为例，2024年市场规模约25.18亿元，三生制药蔓迪以13.37亿元的销售收入占据绝对领先地位。民生健康的产品预计2025Q3上市，但其能否突破蔓迪、达霏欣的渠道壁垒，以及能否通过差异化定价策略(如OTC属性降低处方依赖)抢占市场份额，仍是未知数。此外，伐尼克兰的全球原研药Champix因负面舆情被禁售，民生健康的出海逻辑虽具潜力，但国内市场的高毛利(参考帕瑞可88%毛利率)能否复制，仍需时间验证。
研发投入不足与市场竞争加剧进一步放大了民生健康的短板。2024年，公司研发费用为2398万元，占营收比例仅3.74%，较2023年下降18.87%。相比之下，汤臣倍健、无限极等保健品龙头研发投入占比普遍在5%以上，而益生菌赛道的均瑶健康、科拓生物亦将研发费用控制在营收的5%-8%区间。民生健康对广告营销的依赖更为显著，2024年广告费用3741万元，占销售费用的19.6%，而研发投入占比不足广告费的65%。这种“重营销、轻研发”的模式虽能短期内拉动销量，但难以支撑长期产品创新。
市场竞争的加剧进一步放大了民生健康的短板。在OTC维矿领域，善存、爱乐维等合资品牌凭借品牌溢价和渠道优势持续挤压本土企业生存空间；在保健品市场，安利、无限极等直销巨头通过社交电商快速渗透下沉市场；在益生菌赛道，Life Space、小月神等新兴品牌以高单价、强功能宣称吸引消费者。民生健康的“四新战略”虽提出布局睡眠健康、运动营养等新赛道，但相关产品尚处研发阶段，短期内难以形成有效增量。
渠道转型压力与管理争议亦成为民生健康难以回避的难题。公司渠道结构长期依赖线下经销模式，2023年经销收入占比高达90.71%。尽管2024年线上渠道增速达110%，但电商收入仍仅占总营收的10%左右，远低于汤臣倍健等品牌的30%以上。当前，OTC行业线上渠道占比已升至30.45%，民生健康的渠道转型速度明显滞后。以21金维他为例，其线上销售仍以天猫旗舰店为主，缺乏针对社交电商、直播带货等新兴渠道的定制化产品，导致线上复购率偏低。管理层对渠道转型的态度亦引发投资者质疑。
2024年，民生健康推出限制性股票激励计划，但业绩目标设定仅为净利润和营收同比增长10%/21%/33.1%，低于行业头部企业的20%-30%增速预期。此外，公司2025年3月宣布的股份回购计划虽意图提振股价，但投资者普遍认为其对市值管理的重视程度不足——上市一年市值蒸发超80亿元，期间既未推出更具吸引力的增长策略，也未对益生菌、治疗型用药等新业务进行充分信息披露。
老龄化与健康消费升级的机遇与挑战并存，民生健康若想摆脱“单打独斗”的增长模式，需在以下方面发力：一是加速益生菌与治疗型用药的商业化落地，通过差异化定位抢占细分市场；二是加大研发投入，围绕睡眠、运动营养等新赛道布局高附加值产品；三是优化渠道结构，提升线上销售占比，增强与年轻消费者的互动；四是强化市值管理，通过透明的信息披露和清晰的战略规划重建投资者信心。唯有如此，民生健康才能在健康产业的激烈竞争中实现从“老字号”到“长青树”的蜕变。