来源 :国金证券股份有限公司2025-05-06
全球贸易摩擦升级、国内经济承压背景下，A股市场五月将如何演绎？近日，国金证券首席策略分析师张弛发布最新月度策略报告，他认为“关税2.0”冲击波正从预期阶段转向现实传导阶段，全球市场波动率上升风险加剧，建议投资者调整配置逻辑，从“中小盘成长”转向“大盘价值防御”，同时挖掘科技领域结构性机会。
01
全球贸易摩擦升级：
美国“滞胀”风险主导市场逻辑
张弛认为，本轮由美国主导的全球关税战已进入“2.0阶段”，其核心特征为加征范围扩大至75国，且单边加征幅度显著高于2018年水平。尽管4月10日美国宣布对部分国家实施90天关税暂缓期，但首轮谈判结果显示，主要经济体与美国在关税豁免范围、产业保护等核心议题上分歧严重。“当前谈判实质进展有限，意味着‘关税政策不确定性’将持续压制权益市场风险偏好。”张弛强调。
基于对历史数据及政策路径的复盘，报告提出三大核心判断：经济衰退趋势难改：美国实际失业率突破4.4%阈值后，衰退压力将加速释放；通胀“后遗症”难消：2020年超宽松货币政策导致居民资产负债表膨胀，关税战或通过输入性通胀加剧“工资-物价螺旋”；政策工具箱受限：高利率环境下，美联储降息空间被通胀掣肘，美国财政扩张亦面临利息支出占比攀升至15%以上的历史高位约束。
张弛进一步指出，若关税战持续升级，美国或陷入‘高关税推升通胀—财政扩张受限—经济增速下行’的恶性循环，其‘滞胀’风险可能远超2018年贸易摩擦期间。
02
国内经济：外需承压、内需待振，
政策对冲预期升温
4月制造业PMI跌破荣枯线至49，其中新出口订单指数环比大幅回落至44.7，创2023年以来新低，显示外需收缩对制造业的拖累加剧。同时，制造业PMI出厂价格指数环比下滑至44.8，结合PPI与PMI价格指数的高度相关性，市场普遍预期4月PPI同比降幅或进一步扩大。“工业品价格下行将侵蚀企业利润空间，3月规模以上工业企业利润总额两年复合增速已转负至-0.5%，若PPI持续低迷，企业盈利修复或再受阻。”张弛分析。
服务消费方面，跨区域人员流动量同比增长超5%，民航旅客量创历史新高，境内机票均价同比小幅上涨，反映居民服务性消费意愿较强；可选消费方面，全国电影票房同比下滑超10%，或受出行分流及内容供给不足影响。张弛认为，服务消费的韧性为内需修复提供支撑，但可选消费的疲软表明居民消费能力与信心尚未完全恢复，需政策进一步加力。
4月政治局会议明确提出“加紧实施”“用好用足”存量政策工具，并强调“增量储备政策”，释放出“外部环境逆风因素加剧背景下，政策将更加积极”的信号。张弛预计，未来财政政策或聚焦扩大有效投资（如基建、设备更新），货币政策则可能通过结构性工具支持小微企业与绿色产业。
03
投资策略：波动率上行周期
或持续至三季度，配置“哑铃型”组合
报告指出，当前A股市场面临三重压力：基本面下行：全A非金融企业仍处于“主动去库”阶段，工业增加值、PPI等指标尚未见底；流动性趋紧：M1增速持续回落，企业活期存款占比下降，反映信用扩张动能不足；海外风险传导：若美国“滞胀”加剧，可能通过汇率、资本流动等渠道冲击新兴市场。“我们维持最快三季度见‘盈利底’的判断，在此之前，市场或持续处于‘盈利下行+估值承压’的震荡磨底期。”张弛表示。
基于上述判断，五月配置策略张弛建议“哑铃型”布局：防御端（超配）：“增长型红利”资产：三大运营商（高股息+数据要素）、基建（财政发力受益）、消费龙头（抗周期属性）；黄金股：美联储降息预期+地缘政治避险需求，金价或维持强势；创新药：集采政策边际缓和，叠加美联储降息周期，板块估值与业绩有望双升。成长端（增配）：AI基础设施：光模块、GPU、智能算力中心，受益于产业资本开支扩张与国产替代；新型显示技术：Mini LED、Micro LED等细分领域订单放量，业绩弹性突出。减持方向：渗透率低于10%、仅靠主题炒作的AI端侧硬件。