来源 :光大证券研究2025-02-10
报告摘要
事件：
24年公司实现收入146.45亿元，同比-1.15%；实现归母净利润12.45亿元，同比-6.84%；实现扣非归母净利润12.22亿元，同比-7.04%。其中，24Q4实现收入15.82亿元，同比-11.45%；实现归母净利润-8675万元，亏损同比扩大；实现扣非归母净利润-8405万元，亏损同比扩大。
外部环境影响叠加高基数和去库存，24Q4销量下滑较多
24 年受外部消费环境变化以及旺季极端气候条件影响，啤酒行业在现饮渠道面临压力。受此影响，24年公司整体销量同比下降 0.75%，每百升营收同比下降约0.4%，每百升营收下滑与渠道结构变化有关，非现饮渠道高端化进程比现饮渠道慢，24年非现饮渠道收入占比持续提升，一定程度影响均价。其中24Q4量/价分别下降8.0%/ 3.7%，第四季度销量下滑较多除外部环境影响外，也与公司23Q4的销量基数较高和产品去库存有关。
分产品看，我们估计24年高端产品疆外乌苏和1664销量继续承压，重庆品牌受旺季极端天气影响，估计销量亦承压；嘉士伯、乐堡、风花雪月等产品估计延续此前的增长态势。分渠道看，24年公司在非现饮渠道的高端化表现良好，1664、风花雪月等产品在非现饮渠道的罐化率有较好的提升。
规模效应减弱以及税费、折摊增多，24Q4亏损同比扩大
第四季度为啤酒传统淡季，销量变化对固定成本摊薄影响较大，由于24Q4公司销量下滑8%，规模效应减弱下，估计对毛利率产生一定负面影响；此外我们估计24Q4税费同比增多，影响利润；以及佛山工厂于24年下半年投产，由此带来的折旧摊销金额较23年同期增多，进一步拖累利润。
25年折摊增加或对冲原材料成本红利，分红水平预计维持高位
展望25年，大麦成本预计继续下行，包材成本也有优化空间；但考虑到佛山工厂投产影响，25年折旧摊销或较24年增加，一定程度对冲成本红利，但分红水平有望维持高位。面对外部环境的变化，公司亦做出调整，更加重视非现饮渠道的发展，渠道服务更加精细化；拓展非啤酒品类等。后续建议关注调整成效。
风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。
发布日期：2025-02-09