来源 :中国银河证券研究2023-04-24
【报告导读】
1. 23Q1公司收入业绩双升，盈利能力改善。
2. 22年下游养殖亏损使得公司疫苗销量、毛利率承压。
3. 22年研发投入占比13%，非瘟疫苗研发推进中。
核心观点
事件：公司发布2022年年度报告、2023年第一季度报告。
23Q1公司收入业绩双升，盈利能力改善。2022年公司营收15.29亿元，同比-13.94%；归母净利润2.11亿元，同比-44.89%；扣非后归母净利润为1.96亿元，同比-47.08%；业绩下滑主要受下游生猪养殖企业22H1深度亏损，公司调整经营策略所致。公司综合毛利率55.17%，同比-6.71pct；期间费用率为33.33%，同比-1.99pct。22Q4、23Q1公司营业收入4.2亿元、3.64亿元，同比-4.03%、+6.54%；归母净利润0.01亿元、1.07亿元，同比+101.66%、+31.78%；扣非后归母净利润-0.15亿元、1.01亿元，同比+13.08%、+12.21%；销售毛利率为59.58%、59.69%，同比-1.58pct、+4.54pct，公司毛利率呈好转态势。期间费用率为43.54%、23.98%，同比-11.62pct、+3.03pct。分红预案：每10股派发现金红利0.6元（含税）。
22年下游养殖亏损使得公司疫苗销量、毛利率承压。2022年公司生物制药收入14.51亿元，同比-15.47%；毛利率为55.42%，同比-7.38pct，为历史低位水平，其中直销渠道、政府采购毛利率为51.79%（-14.76pct）、44.82%（-9.33pct）。我们认为主要受下游生猪养殖行情波动影响，公司与养殖企业共度难关。从疫苗批签发次数来看，22年公司合计批签发为324次，同比+52.1%。具体产品销量来看，口蹄疫疫苗同比-12.21%；猪伪狂犬疫苗、布病疫苗增长显著，分别为+78.21%、+51.07%。公司深耕战略客户，与主要大型养殖客户开展战略合作，非口蹄疫产品渗透率及销量均有所提升。23Q1生猪养殖亏损持续，但亏损幅度同比好转；随着猪价预期向好，或将带动疫苗量价提升。
22年研发投入占比13%，非瘟疫苗研发推进中。2022年公司研发投入2.03亿元，占营收比重达13.3%；其中费用化研发投入1.34亿元。22年公司合计获得新兽药注册证书2个（布鲁氏菌基因缺失活疫苗、猪圆环病毒亚单位疫苗），产品批准文号9个。在非瘟疫苗研发方面，公司与中科院等单位联合开展非瘟亚单位疫苗研发，并已向农业部提交应急评审材料。同时公司与国内外一流高校、科研机构联合研发非瘟mRNA疫苗技术路线，项目研发按预期快速推进。另外，在宠物疫苗方面，公司已取得犬四联疫苗、猫四联疫苗临床试验批件，犬三联疫苗处于临床试验阶段。基于持续研发投入，公司新品储备丰富，助力未来业绩增长。
投资建议
公司在巩固口蹄疫疫苗市场份额的基础上，以方案营销提高其他非口蹄疫疫苗产品市场份额，叠加新品储备丰富，公司业绩增长可期。我们预计 2023-2025年 EPS 分别为0.31元、0.39元、0.59元，对应PE为35倍、27倍、18倍，维持“推荐”评级。
风险提示
下游养殖疫情复发的风险；产品研发不及预期的风险；产品质量的风险；市场竞争的风险等。