来源 :西南证券股份有限公司2023-10-26
事件：公司发布 2023年三季报，前三季度实现营业收入96.5亿元，同比增长7.5%，实现归母净利润9.1 亿元，同比增长1.6%。2023Q3 实现营业收入29.4亿元，同比增长1.6%，实现归母净利润2.4 亿元，同比增长6%。
需求较弱+剥离部分业务，收入增速放缓。1、分品类看，酵母及深加工产品、制糖产品分别实现营业收入69 亿元（+8.4%）、10.9 亿元（+10.6%）。由于贸易糖、喜旺业务由上市公司逐步剥离至大股东，受基数影响，2023 年整体收入增速将放缓。长期看，剥离利润率较低的业务，利于公司更专注于主业、提高整体盈利水平。2、分区域看，国内、国外分别实现营业收入61.6 亿元（+2.6%）、35 亿元（+20.1%）。国内酵母需求恢复偏弱，收入平稳增长。海外三季度收入增速放缓，长期看，公司以干酵母为主导的产品在海外仍有很大拓展空间。
水解糖投产降低糖蜜采购需求，预计新榨季成本回落。1、公司前三季度整体毛利率24.7%，同比下降0.5pp；其中Q3毛利率25%，同比提升3pp。公司已积极攻关自产水解糖工艺，成功实现3 条水解糖产线投产，此外水解糖产能储备丰富；预计新榨季糖蜜采购价格稳中有降。2、费用率方面，销售费用率5.3%，同比下降0.8pp；管理费用率、研发费用率分别为3.5%、4.5%，基本保持稳定；财务费用率0.1%，同比增加0.6pp，主要由于汇兑收益减少。3、前三季度整体净利率9.8%，同比下降0.4pp；其中Q3 净利率8.6%，同比提升0.4pp。
发酵产能持续增长，长期成本可控。1、产能方面，公司为全球最大的YE 供应商和第二大酵母供应商，酵母总产能37 万吨，在国内、全球市占率分别约55%、17%。2、成本方面，随着自产水解糖代替糖蜜比例提升，成本压力将得到有效缓解，同时可打破发酵原料不足对产能扩张的限制。
盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年归母净利润分别为13.8 亿元、16.5亿元、19.7 亿元，EPS 分别为1.59 元、1.90 元、2.27 元，对应动态PE 分别为21 倍、17 倍、15 倍，维持“买入”评级。
风险提示。原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动；产能建设进度不及预期的风险。