事项
公司发布2024年一季报。24年Q1实现收入34.83亿元，同比+2.52%；归母净利润3.19亿元，同比-9.45%；扣非归母净利润2.95亿元，同比-10.74%；经营现金流量净额-6.59亿元，去年同期为1.26亿元。
评论
Q1国内业务下滑，拖累收入低于预期。公司单Q1实现收入34.83亿元，同比+2.52%。分月度来看，结合渠道调研反馈，预计春节错期下1+2月增长较好，而3月在高基数下国内主业销售承压。分品类，公司Q1酵母系列/制糖/包装/其他分别同比+5.37%/-17.61%/-8.38%/+14.33%，制糖业务下滑推测主要系公司持续剥离部分贸易糖业务。分地区，Q1国内/海外收入分别同比-4.5%/+16.7%，海外维持较快增长，而国内业务因下游需求偏弱、加大促销叠加制糖剥离表现不佳。此外，24Q1末公司净增经销商459位，其中海外新增166位。
结构弱化叠加费率提升，业绩同比承压。公司单Q1毛利率24.66%，同比-0.75pcts，推测主要系国内下游弱复苏的环境下，结构弱化叠加部分产品加大促销所致。费用方面，公司销售/管理/研发/财务费率分比同比-0.37/+0.41/+0.32/+0.17pcts至4.84%/3.69%/4.15%/ 0.56%，整体费率提升，预计主要系收入增长承压被动推升费率。此外，公司Q1税率同比+2.23pcts至15.1%，对业绩亦有压制。综合下公司单Q1净利率同比-1.21%至9.16%，扣非归母净利率同比-1.26pcts至8.46%，盈利表现承压。
年内看，营收有望逐步加速，盈利压力相对可控，全年稳增可期。年内看，预期需求延续渐进复苏，随下半年报表基数降低，营收表现有望加速。而盈利端，今年核心压制在于国内外新产能投放（海外埃及、俄罗斯、国内云南），但成本压力减轻有望形成有效对冲，整体盈利压力相对可控：一是海外新厂投产后，部分出口产能切换至糖蜜原料更低、销售半径更近的埃及、俄罗斯，相关业务盈利能力有望提升；二是23/24榨季已基本结束，当前糖蜜价格相对平稳，且据渠道反馈，今年糖蜜供给提升且当下糖厂库存较为充足，后续价格有望小幅回落；三是当下公司水解糖产线主要以玉米淀粉为原料，随着原料来源多元化，水解糖成本亦可持续改善。
投资建议
全年预期稳增，期待激励落地，维持“强推”评级。在稳健增长的目标引领下，即便公司年内将新增折旧及产能爬坡压制，但成本持续改善有望缓解经营压力，随着H2基数降低，收入/业绩均有望改善，全年稳增可期。我们维持24-26年EPS预测至1.59/1.81/2.45元，对应 PE为19/17/12倍。公司寡头优势明显，中长期盈利预期趋势性提升，而当前公司回购已基本结束，二次股权激励有望落地，或将形成积极催化，我们给予24年23倍 PE，对应目标价至37元，维持“强推”评级。
风险提示
海外拓展不及预期、汇率波动、食品安全问题、竞争加剧等。
附录：财务预测表
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
组长、联席首席分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。
分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）
组长、高级分析师：范子盼
中国人民大学硕士，5 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所
研究员：柴苏苏
南京大学经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。
——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）
高级分析师：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：严文炀
南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。
执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，15年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2023年，获得新财富最佳分析师七届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续五届第一。
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具体内容详见华创证券研究所4月22日发布的报告《安琪酵母（600298）24Q1季报点评：短期仍承压，稳增看全年》
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