再融资收紧的背景下，A股公司再融资的合理性、必要性受到了市场的广泛关注。
日前，华海药业（600521.SH）更新了再融资的问询回复材料，其中扩产计划的经济效益测算合理性问题引发了监管层的关注。
申报材料显示，华海药业拟募资15.60亿元，投向“制剂数字化智能制造”、“抗病毒等特色原料药多功能生产平台”项目的建设以及补充流动资金。
其中，“抗病毒等特色原料药多功能生产平台”项目涉及“年产100吨莫那匹韦”、“年产60吨奈玛特韦原料药”。
值得注意的是，莫那匹韦、奈玛特韦的重要用途之一就是用于抗新冠病毒。
伴随着疫情局势的转变，华海药业的扩产计划显然给其融资必要性带来重重挑战。新冠药经济效益成谜
此番再融资，华海药业拟发行不超过1.48亿股、募资15.60亿元，投向“制剂数字化智能制造”、“抗病毒等特色原料药多功能生产平台”项目的建设以及补充流动资金。
华海药业预计“制剂数字化智能制造”、抗病毒等特色原料药多功能生产平台项目建成后，二者内部收益率（税后）分别可达到23.76％、22.37%，静态投资回收期分别为7.08年、7.53年。
尽管华海药业已对募投项目的效益做出测算，但上交所仍要求其说明与同业相比，这一测算的合理性。
“请发行人说明项目效益测算的具体情况、测算过程及测算依据，说明增长率、毛利率、预测净利率等收益指标的合理性，结合毛利率、内部收益率、投资回报期等关键指标与同行业同类项目的对比情况说明项目效益测算的合理性。”上交所指出。
申报材料显示，华海药业“抗病毒等特色原料药多功能生产平台”项目的收益率可比对象为甘李药业（603087.SH）的“胰岛素产业化项目”、诺泰生物（688076.SH）的“寡核苷酸单体产业化生产项目”。
其中，甘李药业的项目内部收益率、回收期分别为49.80%、4.53年，前者高出华海药业27.43个百分点；诺泰生物的项目则分别为15.40%、7.08年，后者低于华海药业6.97个百分点。
参照可比对象的情况，华海药业以此证明其项目的效益测算具有合理性。
“抗病毒等特色原料药多功能生产平台内部收益率处于同行业同类募投项目内部收益率区间内。因此公司本次募投项目的内部收益率及投资回收期测算具有谨慎性。”华海药业指出。
但如此对比的合理性仍然存在争议。
信风（ID:TradeWind01）注意到，“抗病毒等特色原料药多功能生产平台”项目具体涉及“年产100吨莫那匹韦”、“年产60吨奈玛特韦原料药”。
据了解，莫那匹韦和奈玛特韦用途之一就是抗新冠病毒。除了华海药业，美诺华（603538.SH）、海辰药业（300584.SZ）等多家原料药企业均曾抛出奈玛特韦等新冠原料药扩产计划。
但伴随着疫情的退潮，抗新冠病毒药物的市场空间也在面临萎缩，部分药企的扩产进程更是进程缓慢。
2022年3月，美诺华通过“年产60吨抗新冠药奈玛特韦原料药及其关键中间体项目”布局抗新冠药物，但截至目前项目仅获得备案并未有新进展。
不仅如此，此前已有药企拟通过再融资推进抗新冠药物的扩产，但最终以撤回材料而告终。
2022年8月，海辰药业向深交所递交4亿元的再融资计划，募投项目之一就是用于“150吨抗新冠原料药关键中间体建设项目”，但其最终在2023年2月撤回了再融资的申请。
亦有投行人士向信风指出，“涉疫”项目经济效益测算存在难度。
“抗新冠药物的经济效益测算难度很高，不太好计算。不过再融资募投项目其实也能做调整，但是调整募投项目很复杂，需要很多沟通，不太好操作。”深圳一位投行人士对信风表示。
在经济效益测算合理性已经成为再融资计划“标配”的背景下，华海药业的再融资方案能否顺利推进仍具有较大的不确定性。增长可持续之问
这不是华海药业首次向市场抛出再融资计划。
早在2020年，华海药业就曾通过发行可转债向市场募集18.22亿元，投向“年产20吨培哚普利、50吨雷米普利等16个原料药项目”、“生物园区制药及研发中心项目”以及补充流动资金。
截至今年6月末，华海药业累计已经使用17.08亿元，占募资额的比例达到93.74%。
但同期“年产20吨培哚普利、50吨雷米普利等16个原料药项目”仍未达到预定可使用状态，华海药业预计该项目直至2025年方可建成。
根据8月27日证监会发布的“证监会统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排”，前次募资是否达到预期效益同样是再融资审核关注的焦点。
这意味着，虽然华海药业前次募资额已经基本使用完毕，可向资本市场再度抛出再融资计划，但相关项目实际尚未建成、并未产生效益，这同样给此次再融资的必要性带来更多挑战。
2020年，深耕美国原料药/仿制药市场的华海药业因被发现旗下因缬沙坦原料药中含有含量极微、具有肝毒性杂质NDMA（亚硝基二甲胺），而被美国FDA禁止出口。
期间，虽然华海药业通过抓住了国内集采的机会、保住了收入规模，但利润出现了较大幅度的下滑，2021年收入、归母净利润分别为66.44亿元、4.88亿，后者同比下滑了47.57%。
此后，完善制造工艺并通过FDA现场检查的华海药业终于在2021年11月被解除了出口美国的禁令，其业绩才开始有了好转——2022年收入、归母净利润分别达到82.66亿元、11.68亿元，分别同比增长了24.42%、139.52%。
终于走出海外禁令阴霾的华海药业选择在今年4月再融资，确实是不错的时机。
但这一增长的可持续性仍是疑问。
今年以来华海药业业绩增长缓慢，2023年上半年收入、归母净利润分别为42.94亿元、5.69亿元，分别同比增长了12.31%、0.14%，低于2022年同期13.66个百分点、10.01个百分点。
与此同时，华海药业的现金流充裕，截至2023年6月末现金及现金等价物余额为18.90亿元。
华海药业的再融资方案能否如愿，市场正在持续关注。风险提示及免责条款
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