来源 :第一上海金融2023-09-12
主要数据
行业:乳制品/食品饮料
股价: 26.11 元
目标价: 37.55 元（+43.8%）
市值：1662.24 亿元
二季度业绩增速环比收缩
23H1公司共计收入、净利润分别为659.8/63.1亿元，同比+4.4%/+2.8%，扣非净利润为58.0亿元，同比-1.5%。其中，Q2单季度收入、净利润分别实现326.5/26.9亿元，同比+1.1%/+2.9%，扣非净利润为24.8亿元，同比-4.5%。
液体乳环比改善，冷饮优势领先
分业务看，23H1液态乳、奶粉及奶制品、冷饮产品业务分别实现收入424.2/135.2/91.6亿元，同比-1.1%/+12.0%/+25.5%，其中23Q2分别实现206.8/60.8/53.6亿元，同比+0.5%/-8.9%/+19.2%。液体乳业务上半年Q2恢复正增长，环比Q1呈现一定复苏态势，其中，我们预计公司上半年常温白奶同比实现中个位数左右增速，高端常温金典增速更优，而低温金典鲜奶同比呈现翻倍增长，在宏观经济疲弱影响下，整体大白奶业务延续结构持续优化趋势。酸奶品类我们预计上半年低温酸实现同比快速增长，而常温酸Q2环比Q1降幅有一定收窄。奶粉业务由于出生率下降及行业库存出清等压力影响，上半年婴配粉行业面临较大挑战，公司期内主动调整战略，预计整体库存保持较为健康水准。与此同时，公司成人奶粉业务稳居行业市场份额第一。奶酪业务上半年行业面临下行压力，公司收入预计同比略有下滑，但线下零售市场份额仍同比提升1.5pct至17.2%。冷饮业务去年同期高基数下实现高增，继续保持行业领先优势。
费用投放稳中有降，盈利能力保持稳健
23H1综合毛利率同比-0.3pct至33.2%，其中Q2毛利率同比持平，较Q1有所改善，主因1)23Q1春节错配短期影响产品结构，Q2逐渐恢复常态，以及2)上半年原奶及其它原辅料成本持续下行所致。费用方面，23H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.8/+0.2/0/+0.1pct，其中Q2分别同比-0.5/-0.5/0/+0.1pct，整体费用率保持稳中有降，如剔除澳优并表影响，预计期内销售费用率下降幅度更大。此外，公司上半年计提存货跌价损失及合同履约成本减值损失共4.1亿元，同比大幅增加2.9亿元，预计主要由上半年喷粉量大幅增加所致。最终公司净利润率23H1/23Q2分别为9.6%/8.2%，同比-0.1/+0.1pct，若剔除澳优并表影响后，我们预计公司Q2内生净利率亦有一定提升。
目标价37.55元，买入评级
近期国内促销费政策频发，我们预计后续宏观经济环境有望逐步改善，叠加公司后续季度低基数效益下，下半年整体或将迎来更好发展。长期来看，公司综合实力持续领先于行业，产品结构及费用管控效率的优化趋势稳步向好，预计未来盈利弹性有望持续释放。综上所述，我们预计公司2023-2025年分别有望实现净利润103.7/120.1/136.3亿元，给予目标价37.55元，相当于2024年盈利预测20倍PE，距离当前有43.8%预期涨幅，买入评级。
重要风险
1）食品安全；2)行业竞争加剧；3）经济环境恢复不及预期。
| 图表1: 盈利预测 |
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| 资料来源：公司资料、第一上海预测 |
