上周，国内半导体行业，被按在地上摩擦了这么久，似乎终于有了一些好消息。
10月27日，国家知识产权局官宣了一项来自上海微电子的专利申请。简简单单一句，“本发明还提供了一种光刻机”，顿时让市场炸开了锅。毕竟，在整个半导体制造过程中，先进制程的光刻机最贵也最核心，当然目前也被“卡”的最严重。
来源：中国知识产权局官网
利好消息影响下，张江高科（600895），作为上海微电的第四大股东（张江高科通过上海张江浩成创业投资有限公司持有上海微电子9.0888%股权），股价也是喜迎涨停。市场数据显示，这已经是今年以来，张江第13次因光刻机，触及涨停。
那么，张江到底有多“华丽”呢？
一、投资孵化，业绩尚不明显
张江高科，其本是一家传统的房产园区企业。
其收入结构基本稳定，以房产销售为主，租金收入、物业费及企业服务费为辅。随着拿地越来越难，倒逼张江高科开始踏上投资孵化之路。
市场信息显示，早在2014年，张江高科就提出“科技投行”的发展战略，将企业定位从单一的园区开发运营商转变为“房东+股东”的双轮驱动模式，实现“一体两翼”的业务结构。
目前看来，张江高科的转型，某种程度上是成功的。
最近几年，张江高科的非流动金融资产，余额持续上升。截至三季度末，余额约为83亿元，占总资产比例约为17%。根据半年报披露，其主要为通过“直投+基金”形式进行的产业投资。
但投出去不是目的，目的是能否获得投资收益？获得多少投资收益？张江高科作为一个产业投资方，收益无非两部分：
其一，被投企业分红收益；
其二，退出溢价收益。
分红收益，关键在于被投企业，混得好不好。市场信息显示，张江高科的投资领域，主要在于智能汽车、生物科技和半导体等行业。不得不承认，这些都是炙手可热的硬科技。
但是，智能汽车的激烈竞争、生物科技行业的超长周期以及半导体行业受国外出口政策不断收紧的影响，都是有目共睹。“热”并不等同于“混得好”，关键在于张江高科的布局，能否在“热潮”中脱颖而出。
再说退出。虽说已是注册制的时代，但流动性的紧缺，接盘侠难寻。上市除了实力，也要靠点儿运气。
而根据数据显示，除2020年，张江高科因合营公司股价上涨，投资收益大涨外，其他年份，投资收益并不理想，且有越来越差之势。（之所以分析投资收益而非公允价值变动，原因是投资收益为企业落袋收益，而公允价值只是浮盈浮亏。）2022年中期，甚至还呈现亏损状态。
来源：公开数据整理
二、大额举债，真没风险？
投资业务不仅收益不理想，而且随着投资规模不断扩大，难道都是张江高科，自己的子弹？非也。
虽然，张江高科力争实现“一体两翼”的战略布局，但从目前的情况看，投资业务尚未形成显著收益。目前，公司主要营收仍主要来自房产销售和出租。然而，最近几年，面对整体经济下行，市场流动性紧张。张江高科虽地处高科技企业集群，也难逃难熬的命运。数据显示，最近两年不仅公司营收增长动力不足，毛利率也从2021年的69%下降为2022年的62%。
虽目前业务不佳，但开发还要依旧，毕竟张江高科是一家国企，有着建设园区的使命。2023年半年报显示，目前公司存量在建项目18个，今年计划完工一个，其他三年内完工。业绩不佳，但开发还要继续，自2021年开始，公司的经营活动现金流一路为负。
又要开发，又要投资，自身输血不足，张江高科只能外借。凭借良好的背景（控股股东为上海浦东新区国资委），张江高科借债倒不难。
现金流数据显示，最近几年，公司每年借款均在100亿以上。截至三季度末，公司长期借款约为120亿，近上年同期的三倍，资产负债率已近67%。
而一边大额举债，一边开发投资，是否过于乐观？
三、房东+股东，仍需时间检验
得益于张江高科技园的地理位置，张江高科“房东+股东”的战略，是种不错的玩法。玩得好，是个双赢，既可以投资赚一笔，同时带动产业园发展，传统租售和服务收入也会水涨船高。
但前提是玩得好，而玩得好需要占尽天时地利人和。
地利和人和，不用说，张江高科，背靠浦东国资委，背景强大；地处高科技产业集群，更是得天独厚。
说起天时，这个就有些不确定性了，尤其是其重金布局的半导体产业。随着目前，美国对中国限制日益加码，日子并不好过。但国内产业进展，还在摸索进行中，先进制程是否可比肩国外，何时可比肩国外，一切都悬而未决。而这直接影响，张江高科的收益。
一旦战线过长，投资回报延迟，租售等业务也无法享受“一体两翼”的红利，巨额的债务只怕只能借新还旧，艰难度日吧。
战略理想是美好的，但长征还在路上，一切尚待检验。