来源 :和讯网2022-03-29
2022-03-29财通证券股份有限公司李跃博,刘洋对中国中免进行研究并发布了研究报告《中国中免的全局观、规模效应和灵活性》，本报告对中国中免给出买入评级，当前股价为160.9元。
中国中免(601888)
规模效应明显，规模重要性凸显。离岛免税费用相对刚性，门店层面，费用主要由折旧及人工构成，费用刚性导致净利率对毛利率变动弹性较小，折扣加大带来的营收增长可有效冲抵净利率降低的不利影响。以海棠湾线下业务为例，据我们测算，毛利率自 38%下降至 32%，净利率仅下降 1pct，营收端增长 60 亿至 281 亿，归母净利润增长 5.9 亿元至 38.1 亿元，规模效应凸显。公司层面来看，我们预计新海港落地对总部层面费用影响有限，进而摊低总部费用率，拉高门店及集团盈利能力。
新海港强化规模效应。中免全资子公司国旅投资拟投资 128.6 亿元建设新海港免税城，我们预计新海港免税城将于 2022 年下半年开始运营。新海港免税城占地面积 69.3 万平方米，预计为亚洲最大旅游零售综合体，体量及品牌品类的优势有望带领中免走出第二成长曲线。我们预计新海港免税城 2023/2024 年分别实现营收 150/393 亿元，实现归母净利润 20/56 亿元，预计于 2025 年前后营收超越海棠湾免税店。
海南旅游市场和出境游市场非零和博弈。海南自然资源禀赋叠加免税业态蓬勃发展。引流能力不断增强。依照客流属性拆分，我们预计原有入岛旅客及国外入岛旅客将恢复至疫前水平以上之前，出境游与海南游不是零和博弈的关系。基于目前海南机场 7-8 成的客流恢复情况，同时考虑到海南旅游人次的潜在增速，我们认为海南客流还有很大的恢复空间。
投资建议：海南引流能力持续增强，助力后续客流恢复。离岛免税营收端持续增长叠加新海港免税城落地，规模效应凸显，有望带动中免利润端持续提升。我们预计 2021/2022/2023 年公司实现归母净利润 95.92亿/114.61/160.68 亿元，分别对应 PE44.6/27.7/19.8X。维持“买入”评级。
风险提示：离岛免税销售额不及预期风险；国际客流恢复不及预期风险；局部疫情反复风险；岛内竞争加剧风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安刘越男研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达88.04%，其预测2021年度归属净利润为盈利95.92亿，根据现价换算的预测PE为32.6。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有33家机构给出评级，买入评级27家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为261.73。证券之星估值分析工具显示，中国中免（601888）好公司评级为5.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为4.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)