来源 :西部证券研究发展中心2024-04-22
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核心观点
成品油航运供求增速剪刀差叠加原油航运机会共振。由于船台瓶颈以及订单意愿不高冲击船队交付端，同时船舶老龄化以及环保新规对现存船队供给产生制约，全球成品油航运供给增速有望逐年降低；全球炼厂东移以及俄乌冲突带来的成品油贸易重构，成品油航运需求增速提升概率较大；从历史表现来看，成品油运价和原油运价具有方向的一致性，当前原油航运的供求也处于紧张状态；在自身供求增速剪刀差背景下，我们判断成品油运价有望与原油航运运价共振带来上涨。
招商南油——全球中小型液货运输服务商，成品油船队占比突出。招商南油是一家定位为全球中小船型液货运输服务商的航运企业，聚焦于成品油、原油、化学品、气体运输等领域；油品运输是公司核心业务，主要由原油运输和成品油运输构成。根据公司官网披露信息，招商南油作为远东最大的MR内贸成品油船东，目前运营28艘MR船舶，合计133.27百万载重吨，在公司所有船队占比为54.5%，占比较多。
成品油运输板块有望贡献较大的业绩弹性。我们以公司官网披露的28艘船舶进行测算：MR船日收益TCE每波动1万美元/天，对应公司MR船队净利润弹性为5.75亿元；若MR船日收益TCE每波动2万美元/天，对应公司MR船队净利润弹性为11.49亿元。
驱动因素
1、成品油运价上涨幅度超预期导致公司业绩大幅增长；
2、成品油船拆船幅度超预期。
盈利预测
我们预计2023-2025年公司分别实现营业收入68.68亿元/74.97亿元/78.55亿元，同比+9.63%/+9.17%/+4.76%，分别实现归母净利润 17.33 亿元/20.82亿元/23.34 亿元，同比+20.9%/+20.1%/+12.1%。
估值分析
截止2024年3月6日，可比公司2024年的PE水平均值9.69倍，考虑到成品油航运供求增速差持续扩大有望带来运价上升，以及招商南油成品油自身船队规模占比较高，业绩弹性较大。我们综合考虑行业景气度与可比公司估值，我们给予公司2024年9.0倍的PE估值，目标价3.90元。
风险提示
1、成品油航运需求不及预期；
2、老船拆解不及预期；
3、油价波动风险；
4、汇率波动风险。