来源 :小康金融2023-11-02
事项：
前三季度营收174.7亿元（同比-9.9%），归母净利润46.1亿元（同比-23.4%）。第三季度营收50.5亿元（同比-30.5%），归母净利润10.5亿元（同比-51.8%）。
评论：
ROE 及杠杆有一定下滑。前三季度 ROE 6.0%（同比-2.6pct），其中财务杠杆5.5 倍（同比-0.67 倍，环比-0.13 倍），重资本业务净收益率 2.0%（同比-0.2pct）。
杠杆下滑原因：股质业务及衍生品业务略有下滑。自营资产规模持续提升。杠杆下滑的主要原因：1）中报净稳定资金率 134%，也相对接近 120%的预警线。2）股质业务及衍生品业务属客需型业务，市场景气度有所下滑，伴随客需类需求到期以及衍生品市场波动变化导致衍生金融资产规模变化。
拆分资产端结构：剔除客户资金后总资产规模 5482 亿元（同比-147 亿元），其中交易性金融资产 2992 亿元（同比+281 亿元），买入返售金融资产 193 亿元（同比-131 亿元），自有货币资金及结算备付金 613 亿元（同比-129 亿元），应收账款（来自经纪、交易商、衍生品交易、投行等）371 亿元（同比-84 亿元），衍生金融资产 143 亿元（同比-154 亿元）。
重资本业务收入预期内下滑。前三季度公司自营业务收入 69.8 亿元（同比-2.2%），第三季度 25.5 亿元（同比+22.0%），前三季度自营业务收益率 2.7%（同比-0.1pct）。考虑利息净收入等综合重资本业务净收入前三季度为 61.5 亿元（同比-8.9%），第三季度为 21.4 亿元。市场景气度下行，自营业务收入有所下滑，基本属预期内。
轻资本业务端：市场景气度不高，经纪、投行、资管业务收入均有一定下行。前三季度投行业务收入 26.2 亿元（同比-43.7%），第三季度为 6.3 亿元（同比-68.1%）。投行业务节奏放缓，导致公司投行业务收入短期有明显下行。
前三季度经纪业务收入 35.1 亿元（同比-5.7%），第三季度为 10.2 亿元（同比-11.3%），对比市场：2023Q3 市场股基日均成交额为 7984 亿元（同比-12.8%，环比-20.7%），公司经纪业务收入更稳定一些。
资管业务收入 9.5 亿元（同比-9.6%），第三季度为 3.0 亿元（同比-14.5%），基本在市场预期内。
投资建议：在市场低景气度下，投行业务收入下滑及客需资产业务收缩导致的杠杆降低属短期事件，长期影响可能不明显。公司具备比较明显的衍生品业务优势，看好优化监管指标政策预期下，公司的杠杆提升空间，ROE 中枢有望抬升。综合考虑市场外部环境变化，我们维持 2023/2024/2025 年 EPS 预期1.74/2.11/2.60 元，BPS：18.66/20.49/22.74，对应港股 PB 分别为 0.62/0.57/0.51倍，A 股 PB 分别为 1.97/1.80/1.62 倍，ROE 分别为 9.32%/10.31%/11.43%。维持中金 H 股 2023 年 1 倍 PB 目标估值，对应目标价 20.0 港元，维持“推荐”评级。
风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。
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