当“中华老字号”的光环遇上资本市场的新野心，五芳斋的港股上市计划显得格外引人注目。作为A股市场独树一帜的“粽子第一股”，这家创始于1921年的企业，近日宣布拟赴港发行H股，试图以多元化资本平台撬动国际化战略。然而，翻阅其近年财报与业务布局，这场看似雄心勃勃的“出海”计划，更像是一次应对业绩颓势的被动突围——境外收入占比常年不足1%，核心业务依赖粽子单品，净利润连续波动下滑，诸多隐忧之下，五芳斋的港股之路注定布满荆棘。
增收不增利的“双降”困境
五芳斋的业绩曲线，近三年来始终在波动中挣扎。2022年至2024年，公司营收从24.62亿元降至22.51亿元，两年间累计下滑超8%，其中2024年营收同比降幅达14.57%，几乎抹去前一年7.04%的增长成果。与之相伴的是净利润的同步起伏，同期归母净利润从1.38亿元增至1.66亿元后，又在2024年回落至1.42亿元，14.24%的同比降幅，暴露了盈利稳定性的严重不足。
进入2025年，五芳斋的业绩颓势进一步显现“增收不增利”的特征。上半年公司营收15.92亿元，仅实现0.66%的微增，近乎停滞的增长背后，是1.95亿元归母净利润同比16.70%的大幅下滑。这种营收与利润的反向变动，折射出公司成本控制与运营效率的双重难题——或许是原材料价格上涨压缩了利润空间，或许是渠道扩张未能带来规模效应，但无论何种原因，持续走弱的盈利能力，都让其赴港融资的“底气”显得不足。
更值得警惕的是，五芳斋的业绩高度依赖单一品类。2022年至2024年，粽子系列产品贡献的营收占比分别高达71%、74%、70%，2025年上半年这一比例更是飙升至86%。换句话说，这家年营收超20亿元的企业，本质上仍是一家“粽子公司”。月饼、青团等节令食品，以及速冻、卤味等延伸品类，始终未能突破“陪衬”角色；中式快餐业务作为另一大板块，也未能撑起业绩第二增长曲线。这种“押注单品”的业务结构，不仅面临节令消费的周期性风险，更难以抵御市场竞争与消费者口味变化的冲击——一旦粽子品类增长遇阻，整个公司的业绩便会陷入被动。
境外收入不足1%的“出海”幻象
五芳斋在公告中明确表示，赴港上市是为了“加快国际化战略及海外业务布局”，但现实数据却与这一目标严重脱节。2022年至2024年，公司境外收入分别为1387.02万元、1429.47万元、1547.05万元，占总收入的比重始终徘徊在0.5%至0.7%之间，几乎可以忽略不计。2025年上半年，境外收入更是同比下降22.06%，仅为627.12万元，占比进一步降至0.4%。
这样的“出海”成果，与五芳斋近年来的海外布局动作形成鲜明反差。2023年，公司宣称完成重点市场品牌与子公司注册；2024年，又宣布成立新加坡投资公司、餐饮公司及法国、日本公司，并中标新加坡樟宜机场两家门店，预计2025年开业。但从收入数据来看，这些布局尚未转化为实际的业绩贡献，更像是停留在“注册公司”“中标门店”层面的表面功夫。
五芳斋总经理马建忠曾表示，海外消费人群“基本盘仍是海外华人”，同时提及“欧美、日韩、东南亚消费者开始接受粽子”。但这一乐观判断，并未得到数据支撑。海外华人的“节日刚需”规模有限，且面临当地华人餐饮品牌的竞争；而要让非华人消费者接受粽子这一具有浓厚中国文化属性的食品，不仅需要长期的市场教育，更需要针对当地口味进行产品改良——显然，五芳斋尚未找到打开海外大众市场的钥匙。所谓的“国际化战略”，目前更像是一个支撑港股上市的概念，而非具备落地能力的清晰路径。
港股上市：是破局还是“圈钱”？
在业绩承压、国际化进展缓慢的背景下，五芳斋选择赴港上市，其真实目的引发市场质疑。从资本运作角度看，赴港上市确实能为公司提供一个新的融资平台，但问题在于，融来的资金能否有效解决公司当前的核心困境？
若按照五芳斋的计划，募集资金将用于海外业务布局，那么以其目前境外收入不足1%的基础，资金能否产生预期效益存疑。新加坡两家门店的开业，或许能小幅提升境外收入，但要改变“境外收入占比不足1%”的现状，需要更多门店、更长时间的投入，且面临文化差异、运营成本、市场竞争等多重风险。一旦海外扩张不及预期，募集资金可能沦为“闲置资金”，或被用于填补国内业务的利润缺口，这显然不符合投资者利益。
从投资者视角来看，五芳斋的投资价值也面临诸多挑战。作为“粽子第一股”，其品牌溢价已在A股市场部分兑现，港股市场对传统食品企业的估值普遍偏低，叠加公司业绩波动、业务单一、国际化乏力等问题，能否吸引境外投资者认购仍是未知数。更重要的是，A股上市仅三年(2022年8月上市)便筹划赴港上市，这种“短时间内两地上市”的操作，容易被解读为“圈钱”行为——毕竟，A股上市时募集的资金尚未完全消化，若未能证明资金使用效率，再赴港融资难免引发市场对其资金需求合理性的质疑。
老字号的突围：不止于“上市融资”
五芳斋的困境，本质上是传统老字号在现代化发展中的共性难题：如何平衡传统品类与创新业务，如何突破地域限制实现全球化，如何在激烈的市场竞争中保持盈利稳定。赴港上市或许能带来短期资金，但无法解决这些根本性问题。
对于五芳斋而言，与其急于通过港股上市“讲故事”，不如先夯实国内业务基础。一方面，应降低对粽子单品的依赖，加大对月饼、速冻食品、餐饮业务的投入，通过产品创新与渠道拓展，培育新的业绩增长点；另一方面，需优化成本结构，提升运营效率，改善“增收不增利”的局面。在国际化方面，应摒弃“重布局、轻效益”的模式，聚焦1-2个重点海外市场，深入研究当地消费者需求，通过小范围试点验证商业模式，再逐步扩大规模，而非盲目注册公司、开设门店。
作为“中华老字号”，五芳斋承载着消费者对传统美食的期待，但这份期待不应成为资本市场的“套利工具”。若不能解决业绩波动、业务单一、国际化乏力等核心问题，即便成功登陆港股，也难以获得长期的市场认可。毕竟，资本市场最终看的是业绩与成长性，而非“老字号”的光环与“国际化”的概念。五芳斋的港股之路，究竟是破局突围的起点，还是困境加剧的开端，仍需时间检验。