日前，贵州三力制药股份有限公司（603439.SH，以下简称“贵州三力”）发布对外投资公告称，拟一次性出资2.32亿元取得贵阳德昌祥药业有限公司（以下简称“德昌祥”）95%股权，成为其破产重整投资人。
根据公告，上述收购的溢价率为190.94%。贵州三力看中的是德昌祥目前拥有的药品批文、“百年老字号”的品牌效应以及多元化协同效应。
值得注意的是，早在2020年7月，贵州三力就曾拟对德昌祥进行增资，以取得其不超过51%的股权。但在2020年10月，该笔交易宣告终止，原因是德昌祥经营状况不理想，无法增厚上市公司利润，同时出于公司现金流情况的考虑。
而就在2021年9月，德昌祥申请破产重整。
《中国经营报》记者注意到，贵州三力两次“出手”的德昌祥，其股权结构在近年出现频繁变动。2019年至2021年，德昌祥经历了两次控股股东的变更。其中，贵州明德康科技中心（有限合伙）（以下简称“贵州明德康”）在其成立7天后迅速入局，随后全盘撤出。
有意收购德昌祥，后亦宣布终止的广东嘉应制药股份有限公司曾表示，德昌祥财务规范性未达到上市公司收购要求，而且存在短期难以解决的历史问题。
德昌祥出现破产的原因是什么？对于德昌祥后续并入上市公司，贵州三力将有何消化措施？针对上述相关问题，记者致函贵州三力方面，其证券事务代表称已将采访函转达董秘办，但暂不接受采访。
标的溢价率190%
根据公告，2021年12月15日，贵州三力董事会会议审议通过了拟参与德昌祥破产重整投资人公开招募的议案，并随后审议通过重整投资方案的议案。
2022年1月28日，贵州三力收到贵阳市中级人民法院发出的《贵州省贵阳市中级人民法院民事裁定书》裁定：一、批准《贵阳德昌祥药业有限公司重整计划（以贵州三力制药股份有限公司重整投资方案为基础拟定）》；二、终止贵阳德昌祥药业有限公司重整程序。
2月7日，贵州三力随即发布对外投资公告。仅历时约两个月，贵州三力成为德昌祥的破产重整投资人。
公告显示，贵州三力方面分析认为，“德昌祥”品牌为百年老字号，具备较大的影响力，其前身为贵阳中药厂，具有众多优质药品批文。贵州三力投资德昌祥是基于拓展产品种类，解决公司产品相对集中的风险，提升公司行业竞争力，促进公司长远、健康发展的战略角度考虑，成为德昌祥的破产重整投资人，对贵州三力市场竞争发展能力具有积极意义。
目前，德昌祥分别由贵州景艺园生态种植有限责任公司（以下简称“贵州景艺园”）持股99.7%，贵阳德昌祥药业有限公司工会委员会（以下简称“德昌祥工会委员会”）持股0.3%。
截至2021年11月25日，德昌祥的净资产为-9.17亿元，相应的资产总额为7832.66万元，负债总额为9.95亿元，资产负债率为1272.08%。
根据公告，德昌祥成立于2000年12月20日，注册资本为2亿元，法定代表人为王迅，经营范围包括生产、销售中西药制剂，II类医疗器械；货物及技术进出口贸易等。
贵州三力方面表示，本次破产重整是为避免德昌祥破产清算退出市场，在保证持续经营的前提下进行的，因此采用市场价值更加符合其实际价值。贵州三力此次出资2.32亿元，获取其95%股权，对应资产价值为7974.28万元，溢价率为190.94%。
上述投资款将用于清偿德昌祥根据人民法院确认的无异议债权、经人民法院生效裁判文书确认后的涉诉（暂缓）债权及支付破产重整费用。经人民法院裁定，共确认债权101户，确认债权金额约9.3亿元。清偿完毕后，德昌祥除三笔负债（共计1181万元），无其余负债。
本次破产重整投资完成后，德昌祥的股权结构变为由贵州三力持股95%，贵州景艺园持股4.985%，德昌祥工会委员会持股0.015%。
在此之前，德昌祥由贵州百年广告有限公司（以下简称“贵州百年”）持股99.7%，2019年8月，贵州明德康接盘其所持股权，成为德昌祥第一大股东。
值得注意的是，贵州百年原为贵州明德康股东之一，2020年7月，就在贵州三力宣布对德昌祥重组并购之际，贵州百年悄然退出贵州明德康之列。
其后，2021年3月，彼时成立半年的贵州景艺园从贵州明德康手中收购德昌祥99.7%股权时，其认缴出资额为1.99亿元，与贵州明德康从贵州百年手中接盘德昌祥99.7%股权认缴的出资额一致。
针对此次溢价收购的合理性，贵州三力方面表示，其中，德昌祥目前共有药品批准文号69个，其中独家品种9个，医保品种41个。在成为其破产重整投资人后，充分整合公司的销售渠道资源，发展潜力巨大，其中妇科再造丸、杜仲补天素丸等多个品种具备销售规模突破亿元的潜力。
不过，根据此前的投资者关系活动记录表，贵州三力方面亦坦言，就产品来说，在零售终端及基层医疗机构渠道上，贵州三力与德昌祥具有协同性，但在临床渠道上具有一定的差异。
目前，德昌祥的产品分别在临床渠道、零售终端及基层医疗机构渠道上的占比情况如何？以及对于临床渠道上存在的差异，贵州三力是否有相关措施予以解决？暂不得而知。
募投工程进展迟滞
除了药品批文及品牌效益，贵州三力方面认为，德昌祥的产品线丰富，涵盖妇科、男科、儿科、呼吸科等多个科室，并有大量OTC品种，将有力补充贵州三力的产品线，助力公司向多产品、多科室、多渠道发展，增强上市公司的风险抵御能力。
根据年报，贵州三力的核心品种为开喉剑喷雾剂系列，均为处方药，产品结构相对集中。2021年上半年，开喉剑喷雾剂（含儿童型）产生的合同收入为3.52亿元，占比为93%。
2021年度业绩预告显示，贵州三力方面预计，2021年实现营业收入9.3亿元至9.6亿元，上年同期营业收入为6.3亿元，同期增长47.57%至52.33%；净利润为1.45亿元至1.65亿元，同期增长54.33%至75.62%。
不过，贵州三力业绩增长的背后，是其在2020年曾出现业绩下滑。按上述数据估算，与2019年实现的8.84亿元相比，贵州三力2021年的收入仅增长约7%。
贵州三力方面亦坦言，2021 年上半年，国内疫情得到有效控制，公司主要产品市场需求得到恢复并实现增长，但若未来疫情再次暴发或客观经营环境发生重大变化，将对公司业绩造成重大不利影响。因此，为保证公司长远、健康发展，领导层高度重视风险产品集中的风险，从收入结构和产品结构布局，着力解决公司产品集中的风险。
2021年初，贵州三力调整产品规划，根据公司在研产品情况，在GMP改造二期扩建项目中增加了丸剂、膏剂、散剂、颗粒剂、酒剂等剂型生产线，为扩充产品线的宽度做好前期基础工作。
记者注意到，GMP改造二期扩建项目为贵州三力IPO募投项目，建设期为两年。按照招股书计划，该项目将于2020年7月至11月进行车间试生产。但截至2021年6月30日，该项目的工程进度为6%，工程累计投入占预算比例仅为0.34%。
另外，据《贵州省药品监督管理局2020年药品生产企业监督检查情况通报（第二期）》通告，贵州三力在飞行检查中被约谈，并被要求限期整改。
工程进展缓慢伴随整改，面对产品单一的困境，贵州三力在研发投入上亦稍显不足。
2019年及2020年，贵州三力的研发费用分别为351万元和563万元。2021年前三季度，公司的研发费用仅为255.7万元，占营业收入的0.4%。同期，销售费用为2.96亿元，占营业收入比例接近50%。
依靠扩宽产品线带来盈利增长的路径目前尚未明晰，贵州三力另寻出口，而这一方向便是营销。
2020年下半年，贵州三力成立三力众越（上海）营销策划有限公司（以下简称“三力众越”），在为贵州三力提供专业营销服务的同时，于2021年开始逐步为其他医药制造企业提供营销服务，拓宽收入来源。
不过，2021年上半年，三力众越实现营业收入845.48万元，亏损424.13万元。