来源 :华创证券研究2021-10-29
事项：
公司前三季度实现营业收入30.12亿元(+31.48%)，归母净利润3.64亿元(+27.82%)，扣非后增长23.63%至3.56亿元。非经常主要是计入当期损益的税费返还等政府补助约1183万元。经营活动现金流量净额为4.9亿元(+137.07%)。eps(稀释)=1.81元。毛利率提升2.88pct至64.59%，环比H1也提升0.86pct;销售费用率环比微降0.19pct、同比提升6.17pct至41.90%;管理费用率(含研发)-1.24pct至7.24%。净利率-0.53pct至11.52%但环比+0.64pct。
其中Q3实现营业收入10.95亿元(+20.71%)，归母净利润1.38亿元(+30.09%)，扣非后增长28.64%至1.36亿元，单季度eps 0.69元。单三季度毛利率+1.61pct为66.10%，净利率+1.36pct至12.65%。
评论：
线上高速成长，线下继续收缩。美妆产品线上化趋势下，公司仍然发力线上渠道，此外疫情也影响线下销售和恢复，预计公司目前线上销售约8成左右，线下收缩至2成。自拥抱线上以来公司线上运营愈加娴熟，know how日渐丰富，对于品牌建设及运营有了更为深入的认知且有强执行力。目前淘内良好运营基础上，公司摸清抖音渠道的运营、投放、主播等逻辑，抖音销售gmv常据榜单前三。
大单品策略持续带动公司成长，品牌力增强。公司继续推行大单品策略且不断突破，目前大单品在天猫渠道已经占据相当的比例，未来京东、抖音及线下等渠道的大单品收入占比预计也将提升。大单品均为精华、眼霜等高价值产品，相比原有传统sku有更高的毛利率水平、更高客单价及更高复购(根基仍然是产品力提升)，驱动公司营收与毛利率水平的提升。去年以来，大单品策略的同时，公司加强了营销与品牌建设、运营，销售费用率有所提升，但品牌力也确有明显提升。公司整体维持净利率稳定。公司双十一延续以往策略，稳固价盘，通过赠品灵活调整，同时采用套组方式产生连带。
新品牌及新品孵化。综合考虑推新品节奏和费用投放的节奏，公司目前稳步孵化新品牌，不冒进，提高效率;各系列大单品定位较为清晰，推新方面也有较为明确的主线和思路。
盈利预测、估值及投资评级。美妆行业历来有较强的季节属性和销售节点，当前线上流量水位提升，但品牌表现分化，运营能力直接影响实际获客成本与运营费用。公司以产品为基、大单品策略“画出”新成长曲线。我们维持原预测，预计2021-2023 年归母净利润约6.0、7.3、9.0亿元左右，未来三年cagr约23.5%，考虑当前市场环境及公司大单品策略正在结果，以往公司peg水平约在2附近，我们给予1.9倍peg，2023年44倍 PE估值、目标市值400亿元左右，维持“推荐”评级。
风险提示：品牌、品类、渠道拓展不力、营销投放竞争加剧、疫情影响经营等。