步长制药长期销售费用远超研发费用，更令人咋舌的是，公司还深陷回扣丑闻。
步长制药（603858.SH），这家曾经的医药行业明星企业，如今在盈利的道路上磕磕绊绊。
1月7日，步长制药发布公告，其参股的石榴云医在美股上市后股价大跌，致使公司投资公允价值变动损益-2.93亿元。
2025年，步长制药虽扭亏为盈，但仍有6.2亿商誉待考，且子公司卷入6.52亿索赔诉讼。
此外，步长制药长期销售费用远超研发费用。更令人咋舌的是，公司还深陷回扣丑闻。
01
石榴云医跌成“便士股”
1月7日，步长制药发布公告显示，公司的参股公司七乐康数字医疗的实质控股公司POMDOCTOR LIMITED石榴云医有限公司（以下简称“石榴云医”）于2025年10月8日（美国纽约时间）以VIE模式在美国纳斯达克证券交易所挂牌上市，股份代码为POM。
公告显示，此前公告显示，石榴云医全球发售完成后，本公司通过全资子公司Dan Hong （H.K.）Technology Limited丹红（香港）科技有限公司持有上市主体石榴云医的股份数为295.76万股，占石榴云医发行完成后总股本约15%。
截至2025年9月30日，步长制药对七乐康数字医疗投资的账面价值为3.26亿元，石榴云医上市发行价为4.00美元/股。
截至2025年12月31日，石榴云医收盘价为0.2949美元/股，跌成了一只“便士股”。按当日美元汇率中间价换算为2.0728元/股，考虑限售折扣后，步长制药持有对应股权的市值为3307.91万元，公司应确认公允价值变动损益-2.93亿元。
七乐康数字医疗官网显示，公司成立于2010年，拥有线下药房、医药电商、医药配送、互联网医疗几大业务板块，核心业务（品牌名称：石榴云医）为专注慢病复诊服务的在线医疗平台。
近年来，石榴云医收入虽在增长，但也在持续亏损。2022年至2024年以及2025年上半年，公司归母净利润分别为-1.26亿元、-1.45亿元、-1.4亿元和-7229.03万元。
值得注意的是，石榴云医刚在美股上市时，步长制药曾表示，公司对所持石榴云医的股权划分为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”，并列报在“交易性金融资产”。石榴云医上市事项预计对公司2025年财务状况与经营成果将产生积极影响。
当前来看，步长制药投资石榴云医是一笔亏本买卖。
步长制药表示，本次预计确认的公允价值变动损益-2.93亿元，将减少公司2025年度归母净利润2.93亿元。根据《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号》相关规定，本次公允价值变动损益属于非经常性损益，可予以扣除，不影响公司2025年度扣非后净利润。
02
6.2亿商誉存减值可能
进入2025年，步长制药已经扭亏为盈，但随着前述投资失利，公司盈利能力存在巨大不确定性。
2024年，步长制药实现营业收入110.06亿元，同比下降16.91%，创下10年来新低；归母净利润亏损5.54亿元，仅次于2022年亏损15.30亿元。
对此，步长制药解释称，主要是2020年起，公司全资子公司通化谷红产品谷红注射液、控股子公司吉林天成产品复方曲肽注射液、复方脑肽节苷脂注射液陆续调出各省级医保目录，且仍在部分省份重点监控目录中，市场竞争激烈、市场开发程度不如预期等因素；报告期因上述事项对公司业绩的影响超过预期，公司对通化谷红制药、吉林天成制药等子公司商誉进行减值测试，拟计提商誉减值准备合计8.53亿元，较上年同期增加。
回顾历史来看，2013年至2015年，步长制药累计收购通化谷红100%股权，耗资27.48亿元，形成商誉18.36亿元。2012年至2015年，公司累计收购吉林天成95%股权，耗资35.97亿元，确认商誉31.61亿元。
但这两笔收购，步长制药共计耗资63.45亿元，并形成商誉49.97亿元，为公司业绩埋下了隐患。
值得注意的是，截至2025年三季度末，步长制药商誉为6.2亿元，仍存在减值的可能。
而2025年前三季度，步长制药营业收入为84.69亿元，同比下降0.54%；归母净利润8.68亿元，同比增长177.54%；扣非净利润8.55亿元，同比增长138.26%。
值得一提的是，2025年12月30日，步长制药公告称，公司控股子公司上海合璞将全球骨科巨头捷迈邦美的在华子公司捷迈上海公司告上法庭，索赔金额高达6.52亿元。
公告显示，上海合璞与捷迈上海公司签订经销协议。成为捷迈上海公司的授权经销商。协议期满未续签后，捷迈上海公司按行业惯例协调上海合璞所持有的其供应产品向新任授权经销商转移。
目前，上海合璞仍有5.5亿元左右存货尚未完成转移，且没有确切有效的库存转移计划，遂提起诉讼，要求捷迈上海公司处理相关库存产品，并赔偿因授权结束后所持有库存产品没有及时转移所导致的利息及诉讼所致的律师费、诉讼费、保全费等。
有观点认为，步长制药若败诉或库存过期，巨额减值将直接吞噬利润。
03
销售费畸高
深陷回扣丑闻
步长制药于1993年成立，由赵步长一手创办，自主研发的脑心通是公司首款独家专利药品，并因此奠定了中成药的市场地位。
此后，步长制药通过自主研发及外延收购，公司产品覆盖心脑血管、妇科、糖尿病、恶性肿瘤、消化系统、呼吸系统等治疗领域。
“摊子”越来越大，步长制药在研发的投入上越来越小气，公司将巨量经费投向销售。
鳌头财经统计发现，2017年至2024年，步长制药销售费用累计达592.53亿元，研发费用达35.57亿元，前者是后者的近17倍。
2025年前三季度，步长制药销售费用33.41亿元，研发费用达1.54亿元，前者是后者的近22倍。
中国裁判文书网上的《王海生非国家工作人员受贿一审刑事判决书》显示，2016年以来，王海生在任商水县人民医院主治医师期间收受步长制药业务员苏某（另案处理）药品提成人民币12.5万元。
苏某证言证实，其系陕西步长制药有限公司厂商代表，在向商水县人民医院配送药品过程中，王海生在门诊开药主要是步长脑心通，其多次给以现金形式给王海生送过开药回扣款，对核查组认定的12万多数额没有异议。
《席国恩、黄某甲受贿罪二审刑事裁定书》显示，被告人席国恩在担任太拔卫生院药房负责人期间，利用职务便利，在药品采购过程中收受陕西步长制药有限公司上杭区域业务员梁某的药品回扣77076元。
《陈遥刚受贿一审刑事判决书》显示，2016年底，陕西步长制药公司业务员唐某琴为及时了解其推销到县中医院的药品用药量和库存量信息，经县中医院医生汪大江介绍认识了陈遥刚，唐某琴请陈遥刚帮忙每月提供药品用药量及库存量信息，并承诺按信息需求量给予好处费，陈遥刚表示同意。
步长制药的销售费用有多少“猫腻”，恐怕只有企业自己最清楚。