据上交所公告，德力佳传动科技(江苏)股份有限公司(以下简称“德力佳”)的主板IPO申请将于7月31日上会。
这家专注于风电齿轮箱的企业，尽管具备一定的行业发展机遇和客户资源优势，却因为上市前大额分红、与三一重能深度绑定引发的独立性质疑、大客户批量自产导致业绩大幅下降，让其上市合理性备受质疑。
丈夫董事长，妻子当董秘，上市前分红3.1亿
德力佳是夫妻档企业，实控人刘建国与孔金凤夫妇合计控股41.98%。两人在公司均担任要职，刘建国是董事长、总经理，孔金凤是董事、副总经理、董事会秘书。
据招股书披露，2022年，德力佳现金分红3.1亿元，占当期净利润的57%。当时，公司货币资金仅1.16亿元，却面临短期借款1.97亿元、一年内到期非流动负债0.7亿元及长期借款2.53亿元，偿债压力明显。
大客户批量自产致业绩大幅下滑，募资扩产近六成合理性存疑
招股书显示，德力佳成立于2017年，凭借风电行业的东风发展迅速。2024年全球市场占有率达10.36%，中国市场占有率16.22%。
然而，2024年公司业绩大幅下滑，营收从2023年的44.42亿元降至37.15亿元，同比降16.36%；归母净利润从6.34亿元降至5.34亿元，同比降15.8%。业绩下滑与对大客户的高度绑定密切相关。
2022-2024年，德力佳前五大客户收入占比达超90%，其中金风科技、三一重能两家的营收贡献占比合计占比超75%。而远景能源是其关联方，金风科技是其间接股东。
招股书显示，远景能源曾委托他人代持德力佳股权，2022年1月解除，现通过子公司持股15.27%。金风科技2022年10月入股，间接持股1.91%，当年即成为第一大客户，销售占比过半，2023-2024年仍为第一大客户。
受金风科技控制的格莱德于2023年成立，当年即成为德力佳前五大外协供应商，德力佳采购占其收入80%以上。2025年6月，双方等共同设立公司，金风科技持股53%，德力佳持股5%。
更严峻的是，德力佳的大客户目前已开始批量自产齿轮箱：2023年起，远景能源批量自产风电主齿轮箱，德力佳对其在手订单从707台降至28台，采购金额2024年降至3.17亿元，降幅72.5%。受此影响，2024年德力佳营收37.15亿元(降16.36%)，净利润5.34亿元(降15.8%)，主要产品均价较2021年降超40%。
2024年国内风电装机量增18%，但齿轮箱市场竞争加剧，头部企业毛利率18%-25%，德力佳因依赖客户、议价弱，毛利率仅12.87%。且2024年产能利用率下降8.47个百分点，却拟募资18.8亿元扩产近六成，与经营状况和市场需求的匹配度存疑。
与三一重能深度绑定，独立性遭央媒质疑
虽然德力佳是独立上市，但其与大股东三一重能、彬景投资(远景能源100%控股)密切的关系，引发了市场关于其独立性的广泛质疑。
招股书显示，德力佳在成立后的第二年，以1元收购了三一重能旗下的北京德力佳，其核心资产是价值9368.46万元的风电主齿轮箱生产设备，交易数月内完成。德力佳以北京德力佳经审计净资产0.28万元为由称价格公允，但行业人士认为该设备仍有较高实用价值，1元转让或因三一重能剥离非核心资产、扶持关联企业。
收购后，三一重能在业务、技术等方面提供支持，加深了德力佳的依赖。
双方深度绑定体现在多方面：
股权与业务：三一重能持股28%，是第二大股东兼核心客户，2022-2024年关联销售占比从12.26%升至34.99%；加上远景能源，两大股东同期合计收入占比达37.39%、45.43%、43.56%，近半收入来自关联交易。且德力佳对三一重能的销售价格低于非关联客户，侵蚀利润。
人事与管理：三一重能输送多名核心人员，如曾任其财务副总监的李常平入职德力佳任财务总监；部分董监高来自三一重能或由其发放薪酬，甚至员工薪酬、社保也由三一集团代处理，公司独立性受质疑，重大决策常需三一重能同意。
供应链协同：2024年从三一重能关联方采购8600万元，占采购总额6.3%；生产基地与三一重能工厂相邻，部分订单“以销定产”，生产计划依赖其需求，采购价格谈判缺乏优势。
梳理德力佳的发展历程，从早期的启动资产，到中期业绩增长，甚至是上市流程，似乎都有着三一重能的深度参与。对此，新华社旗下《经济参考报》曾发布题为《德力佳深度绑定三一重能 经营独立性存疑》的报道，质疑其经营独立性。
外协加工与财务风险交织
招股书显示，2024年德力佳外协加工占营业成本4.85%，供应商变动频繁，前五大外协供应商与2022年只剩一家重合，供应链中断风险高。
外协集中于低附加值领域，与“高技术供应商”定位矛盾，且成本波动使2024年毛利率降3.52个百分点。选择外协供应商时，有时优先考虑与三一重能有关联的，影响性价比。
财务风险突出：
应收账款高企：2022-2024年余额11.52亿、15.94亿、14.88亿元，占营收超35%，坏账准备高，2024年针对远景能源的减值达1.49亿元，回款缺乏主动权。
周转效率低：应收账款周转率下降，2022-2024年2.8次、2.5次、2.3次，低于同行均值(3.5次-4.2次)，资金占用多。
第三方回款占比高：2024年达24.07%，主要由三一重能、远景能源关联方代付，资金流透明度低，增加财务核算复杂性。
行业机遇与合作资源带来的发展潜力
尽管德力佳存在诸多问题，但也并非毫无发展潜力。从行业层面来看，风电行业作为清洁能源领域的重要组成部分，近年来在国内得到了持续的政策支持和市场关注，2024年国内风电装机量同比增长18%，行业整体发展态势良好，这为专注于风电齿轮箱的德力佳提供了一定的市场空间。
在客户资源方面，德力佳与金风科技、远景能源、三一重能等风电行业头部企业建立了合作关系，且多次获得“最佳供应商”等荣誉，这表明其在产品质量和服务能力上得到了行业内重要企业的认可。这种长期稳定的合作关系，在一定程度上为其业务的持续开展提供了支撑。
此外，德力佳拟通过IPO募资用于大型陆上和海上风电齿轮箱项目的产能扩张，虽然扩产与当前经营状况的匹配度存疑，但也体现了其对风电行业未来发展的布局。随着海上风电等领域的不断发展，大型风电齿轮箱的市场需求可能会有所增长，若能合理规划产能并有效开拓市场，有望为企业带来新的增长点。