10月21日，九号公司(689009.SH)发布了公告，公司又有3名股东合计占公司存托凭证总数1.5%的限售存托凭证将解除限售;此次解禁后，九号公司首发限售的存托凭证将全部解禁。
需要指出的是，同日，公司存托凭证持有人 ZhongTouYuanQuan Group Limited(下称“ZhongTouYuanQuan”)完成了对公司存托凭证的减持，此次减持ZhongTouYuanQuan合计售出了九号公司超5000万元的存托凭证。在此之前的10月19日，九号公司刚完成对公司2亿元存托凭证回购的交易。
其实除了ZhongTouYuanQuan外，2021年11月以来，包括小米系旗下的Shunwei TMT III Limited(下称“Shunwei”)在内，九号公司的主要股东相继减持了公司的存托凭证。2023年1月，最新一轮减持期结束时，仅Shunwei就售出了九号公司超3亿元的存托凭证。
2020年10月顺利在科创板完成上市的九号公司，彼时公司的收入主要由智能电动平衡车、智能电动滑板车等产品构成，但经过多年的发展后，九号公司智能电动平衡车、智能电动滑板车等产品的收入规模并没有明显增长，而电动两轮车成为收入贡献主力。截至2023年上半年，公司35.97%的收入来源于电动两轮车业务;在电动两轮车领域，目前国内有雅迪、绿源、爱玛等诸多品牌。
产品结构发生变化、首发股东大量减持，收入越来越依赖电动两轮车的九号公司，其高市盈率还能继续维持吗?
01
收入发生变化
九号公司英文名为Ninebot Limited，目前公司给出的中文名称为九号有限公司。不过，在早期的招股书中，九号公司给出的公司中文名称为九号机器人有限公司。
九号公司完成存托凭证发行前的2019年，公司的收入主要由智能电动平衡车、智能电动滑板车、服务类机器人及其他产品系列提供。因此，招股书中，企业也将公司自身定性为一家专注于智能短交通和服务类机器人领域的创新企业。
机器人概念，加上九号公司作为首家未拆除红筹架构的科创板上市企业。公司顺利发行存托凭证后，其存托凭证就备受市场追捧。2020年10月，以18.94元/存托凭证发行的九号公司，在短短3个月的时间内，其股价就达到了112.7元/存托凭证，涨幅高达500%。
虽然九号公司发行的存托凭证因公司的机器人概念备受市场追捧，但到2023年上半年，在完成首发近3年之后，机器人相关业务为九号公司贡献的收入，在当期公司总收入中的占比仅为3.09%。
数据来源：Choice、《理财周刊-财事汇》整理
需要指出的是，经过多年的发展之后，九号公司的收入结构已发生了较大的变化。此前被市场认可的智能电动平衡车、智能电动滑板车等产品为公司贡献的收入在当期公司总收入中的占比大幅下降。到2023年上半年，电动两轮车、电踏车为九号公司提供的收入在当期公司总收入中的占比已达到了38.06%。
2023年上半年，九号公司滑板车产品合计为企业提供了18.4亿元的收入，在当期公司总收入中的占比为42.01%;而在2019年，九号公司上市前，智能电动滑板车产品合计为公司贡献了32.31亿元的收入，在当期公司总收入中的占比高达70.46%。
数据来源：招股书
公司关联方小米集团采购量的减少或是九号公司滑板车产品销售额增长乏力的主要原因。九号公司上市前，为小米集团代工滑板车等产品是九号公司最主要的收入来源，2019年，小米集团给九号公司提供了52.33%的收入。
但到2022年末，第一大客户仅为九号公司提供了12.64%的收入;2023年上半年，小米集团向九号公司采购的滑板车总额仅为2.95亿元，在当期公司总收入中的占比为6.73%。
据了解，目前国内的电动两轮车、电踏车的行业竞争已十分激烈;爱玛科技(603529.SH)、雅迪控股(01585.HK)等头部品牌已相继在A股或其他市场完成了上市。随着电动两轮车市场需求的饱和，2022年以来，新日、小牛等渠道实力较弱的电动两轮车品牌，其收入均出现了不同程度的下滑。
面对电动两轮车行业的激烈竞争，投资者也十分关注。2023年10月18日、19日举行的投资者交流活动中，投资者向九号公司提出的5个问题中，就有两个与电动两轮车相关。投资者关注“公司(九号公司)的电动两轮车业务在上半年消费领域较弱的情况下怎么做到市场销量的拓展?”
同时，在激烈的行业竞争之中，电动两轮车业务的毛利率也无法与电动滑板车、电动平衡车相比。虽然最近几年，九号公司未披露各个业务的毛利率情况，但九号公司2021年披露的数据显示，公司电动平衡车&电动滑板车业务的毛利率为25.09%，而公司电动两轮车&电踏车产品的毛利率仅为11.19%。
在九号公司收入越来越依赖电动两轮车的情况下，投资者对公司的研发能力也产生了质疑。在投资者交流活动中，投资者提出的第一个问题就是“公司近几年研发投入如何?”
收入结构发生变化，企业研发能力遭遇质疑，九号公司的高市盈率还能继续维持吗?
02
股东减持赚钱
电动两轮车在国内已有十数年的发展历史，国内已形成雅迪、爱玛、绿源等多个头部品牌。虽然新国标的推出带动了一批换车需求，但随着渗透率的提高，电动两轮车的行业增速已明显放缓。据华泰证券研究，2023年、2024年，国内电动两轮车销量将出现12.1%和2.6%的负增长。
数据来源：华泰证券研报
在激烈的行业竞争中，小牛电动(NIU.US)、新日股份(603787.SH)等中小品牌，2022年、2023年上半年，其收入增速就已大幅放缓。受行业竞争加剧影响，各家企业也相继陷入了智能化、价格战等竞争之中，雅迪控股、爱玛科技等公司的综合毛利率普遍在15%左右。
行业竞争加剧、增长预期不高，因此，无论是港股上市的雅迪控股，还是A股上市的爱玛科技，他们的市盈率都十分接近。
据Choice统计，截至目前，雅迪控股的滚动市盈率在17倍左右，爱玛科技的市盈率则在11倍附近，即使收入规模较小的新日股份，目前的滚动市盈率也仅在21倍上下。而现在收入越来越依赖电动两轮车的九号公司，目前公司的滚动市盈率却超过了56倍。
其实，随着九号公司收入结构的改变及公司整体营收的放缓，其股价早已呈现明显的下降趋势。
自2020年10月九号公司上市后，到2021年1月这三个多月期间，九号公司的股价呈现明显的上涨趋势，在此期间公司的存托凭证价格最高出现了5倍左右的上涨。但当投资者逐渐理解九号公司的业务构成后，其存托凭证价格就出现了明显的下降。2021年1月底到2021年3月底，九号公司的存托凭证价格就出现了30%左右的下跌。
截至目前，九号公司的存托凭证价格在32元/存托凭证附近，相较2021年1月26日112.7元/存托凭证的最高价，已出现了70%以上的下跌。近期，九号公司的存托凭证价格更是下跌至30元/存托凭证，创下了企业上市以来的最低值。
从九号公司的股价走势来看，购买其存托凭证的一般投资者，他们的赚钱窗口期并不长。而因上市前公司的亏损，虽然2020年开始，九号公司就已扭亏为盈，但截至2023年上半年，公司的未分配利润仍为-23.93亿元。因此，即使在监管层鼓励企业通过分红回馈一般投资者的情况下，购买九号公司存托凭证的一般投资者，短期内仍难分享企业经营成果。
不过，相较于一般投资者，九号公司的原始存托凭证持有人却通过减持获得了大量的收益。据九号公司披露，2021年11月开始，包括Shunwei、SequoiaCapitalChinaGFHoldcoIII-A,Ltd.(下称“Sequoia”)在内，九号公司的前几大存托凭证持有人就相继减持了他们持有的存托凭证。
2021年10月，九号公司存托凭证解禁前，Shunwei、Sequoia分别持有九号公司9.23%和14.21%的存托凭证;到2023年1月，Shunwei完成最新一轮减持后，Shunwei仅还持有九号公司5.19%的存托凭证，此轮减持中，Shunwei变现了超3亿元的九号公司存托凭证;Sequoia在2023年8月公布减持计划时，其持有的公司存托凭证价格已下降到了6.49%，目前Sequoia仍计划减持。
面对公司股价的下跌及首发存托凭证持有人的争相减持，九号公司仅在2022年10月到2023年10月期间，回购了2亿元的存托凭证用于股权激励，以维持公司存托凭证价格的稳定。
在目前监管层限制上市公司实控人减持，并鼓励企业进行分红回馈一般投资者的情况下;九号公司又能拿出哪些手段来维护一般投资者的利益呢?