事件：公司公告2021 年1 季报。

    结算规模保持温和增长。报告期内，公司实现营业收入622.6 亿元，同比增长30.3%；实现归属于上市公司股东的净利润12.9 亿元，同比增长 3.4%。

    其中，房地产业务结算面积为374.7 万平方米，同比增长18.5%；贡献营业收入530.0 亿元，同比增长34.6%。

    三道红线顺利达标。期末公司净负债率为 15.5%；持有货币资金 1966.0 亿元，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和 723.7 亿元。公司的净负债率、现金短债比指标均显著优于重点房地产企业资金监测和融资管理规则的要求，剔除预收款项的资产负债率亦为 69.5%，符合“绿档”企业标准。

    结算利润继续下行。第一季度公司营业务收入的毛利率（已扣除税金及附加）为16.1%，毛利率下滑主要和近年来地价占房价比例提高有关。我们认为公司当前结算利润已经回归到行业真实水平，情况基本触底。后续是否存在回升空间，主要看当前土地“双集中政策”能否有效降低土地均价。

    当季销售顺利，可结算资源保持增长。报告期内公司房地产业务实现合同销售面积 1104.4 万平方米，合同销售金额 1794.7 亿元，同比分别增长24.8%和 30.2%。合并报表范围内有5352.0 万平方米已售资源未竣工结算，合同金额约7623.8 亿元，较2020 年底分别增长8.8%和9.2%。

    土地合理有序扩张。一季度公司在建项目总建筑面积约 11301.9 万平方米，权益建筑面积约6699.3 万平方米；规划中项目总建筑面积约4734.0 万平方米，权益建筑面积约2978.1 万平方米。公司1 季度实现新开工面积804.7 万平方米，同比增长13.5%，占全年开工计划的25.6%（2020 年同期为24.3%）；实现竣工面积309.9 万平方米，同比增长27.7%，占全年竣工计划的8.6%（2020 年同期为7.3%）。

    投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2021 年和2022 年EPS 在3.82和4.21 元。按照4 月23 日股价28.09 元计算，对应2021 年PE 为7.35 倍。

    目前公司RNAV 在44.8 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照2021 年9-10XPE 水平，对应合理区间价值区间34.38-38.2 元，维持“优于大市”评级。估值适度溢价原因：1）公司财务健康稳定，具备可持续发展空间；2）公司具备较好稳定现金流业务（物业2020 年营收182 亿、商业63.22 亿）。

    风险提示：1）涨价引发调控风险：2）行业销售不达预期风险。