2021 年三季报业绩符合我们预期

    万科A 公布1-3Q21 业绩：收入2715 亿元，同比增长12%，归母净利润167 亿元，同比下降16%，符合我们预期。

    三季度开发业务结算增速收窄，利润率边际下滑。三季度公司房地产业务结算金额同比增长9%（上半年同比增长12%），税后毛利率边际下滑至16%（上半年18%），并计提信用减值损失1.4 亿元（上半年1.3 亿元）。

    在手现金减少，财务端依然稳健。三季度末公司货币资金降至1471 亿元（上半年末1952 亿元），有息负债规模2676 亿元（上半年末2687 亿元）；期末公司剔除预收款后的资产负债率为68.9%（上半年末69.7%），净负债率边际上行至31.9%（上半年末20.2%），现金短债比为1.9 倍（上半年末2.3 倍），维持“绿档”。

    发展趋势

    全年销售额料同比下滑，投资端以收定投。前三季度公司销售额同比下降3%至4791 亿元，考虑到去年四季度基数偏高（月均销售额705 亿元），我们预计公司全年销售额将出现自2008 年以来首次年度同比下滑。前三季度公司累计拿地金额同比增长42%至1657 亿元，金额口径拿地强度35%。

    往前看，我们认为公司仍将延续量入为出的投资策略，择机获取优质地块。

    全年盈利料延续跌势。三季度末公司并表范围内已售未结金额较年初增长11%至7733 亿元，可支撑公司全年营业收入实现10%左右的同比增长，但考虑到毛利率难有显著回升（我们预计全年税后毛利率在16%左右），以及潜在减值计提的影响，全年盈利同比跌幅可能较前三季度难有明显改善。

    多元业务稳步发展。三季度万纬物流完成增资扩股，引入GIC、淡马锡等多家战略投资者，期末已运营项目的建筑面积达818 万平方米（较年初增长17%）；三季度末公司新增开业租赁住宅3400 间，累计开业近15 万间（较年初增长5%）。

    盈利预测与估值

    考虑到公司地产项目结转毛利率可能低于此前预期及潜在减值计提影响，我们下调公司2021 年和2022 年盈利预测8%/13%至343/374 亿元。公司当前股价对应2021/2022 年6.5 倍/5.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级，下调目标价13%至23.60 元（以反映盈利调整），对应5 倍2021 年住宅开发业务目标PE 和1133 亿元非住开发业务目标市值（已考虑未上市折价），较当前股价有23%的上行空间。

    风险

    销售下行幅度超出预期；结算进度不及预期；毛利率下行幅度超出预期。