业绩回顾

    　　1Q23 业绩符合我们预期

    　　万科A 公布1Q23 业绩：收入同比增长9%至685 亿元；归母净利润同比增长1%至14 亿元，符合我们及市场预期。

    　　积极竣工带动营收稳增，利润率边际下行致盈利同比持平。1Q23 公司竣工面积为344 万平方米（同比增长11%），带动营业收入实现高个位数增长；税前/税后毛利率同比均下降3ppt 至15.4%/11.6%（2022 全年分别为19.6%/14.7%），其中开发业务税前结算毛利率为17.2%（2022 全年20.4%）；三项费用率较上年同期下降2.7ppt 至6.6%，少数股东损益占比同比基本持平，最终归母净利润录得1%的小幅增长。若剔除非经常性损益对报表的影响，1Q23 扣非归母净利润同比降约四成。

    　　债务结构优化，财务端保持稳健。1Q23 末公司有息负债较年初扩张约60 亿元至3204 亿元，其中长债占比提升至81.5%（2022 年末79.5%），债务结构进一步优化；期内公司实现经营性现金流入70 亿，带动在手现金较期初小幅增长至1400 亿元；期末净负债率、扣预负债率、扣除预售监管资金后的现金短债比分别为45.5%、67.2%、1.4 倍，稳居“三条红线”绿档。公司于4 月发行的3 年期中期票据票面利率为3.11%，低融资成本优势延续。

    　　发展趋势

    　　销售稳居行业前三，聚焦核心城市确保投资兑现度。1Q23 公司销售额同比下降5%至1014 亿元（Top20/50 房企整体增速为13%/6%），克而瑞排名自年初以来位列行业第二。期内公司于东莞、广州、南京新增5 宗地块，拿地总建面88 万平，总地价161 亿元，对应拿地强度16%，其中龙湾地块为东莞市城市更新及TOD 试点项目。往前看，我们预计公司将在保证投资兑现度的基础上积极布局去化流速有保障的重点城市或区域，争取在年内实现现金流回正；同时，城市更新等多元拿地方式亦有望为公司补库提供助力。

    　　多元业务经营稳中有进。1Q23 公司物流仓储/商业开发与运营/长租公寓业务分别实现营业收入（含非并表部分）9.6/23.3/7.8 亿元，同比增速分别为20%/10%/11%；万物云亦新增阿里巴巴集团北京总部、中国移动广西公司等多个商企服务项目。往前看，我们认为在保障性租赁住房及消费基础设施REITs 相继落地的背景下，公司经营性资产价值有望得到重估，相应退出渠道的打通也有望为公司报表结构优化和利润增厚做出贡献。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变。当前股价对应7.9/7.9 倍2023/2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和20.28 元目标价，对应5 倍住宅开发业务目标P/E 和1280 亿元非住宅开发业务目标市值，较当前股价有34%的上行空间。

    　　风险

    　　新增土储质、量不及预期；行业景气度恢复速度及延续性低于预期。