事件：公司发布2023 年年报，公司23 年实现营业收入4657.39 亿元，同比-7.56%；归母净利润121.63 亿元，同比-46.39%；基本每股收益1.03 元/股，同比-47.25%。

    行业波动业绩承压，减值计提规模较大。收入端，公司23 年实现营业收入4657.39 亿元，同比-7.56%；Q4 单季度实现营收1754.31 亿元，同比+5.6%，约占全年营收的37.67%。

    分业务看，23 年房地产开发及相关资产经营、物业服务业务分别占比营收92.3%、6.3%，较22 年分别-1.1pct、+1.2pct。利润端，归母净利润121.63 亿元，同比-46.39%，主要因1）开发业务结算规模和结算毛利率下降；2）部分开发项目计提减值；3）投资收益减少，同比下滑34.7%至26.9亿元。公司23年总资产减值损失较22 年末增加30.40 亿元至34.89亿元。公司23 年毛利率15.23%（未扣除税金及附加，下同），较22 年下降3.47pct，其中开发、物业毛利率分别为15.41%、14.96%，较22 年分别-4.37pct、+0.54pct。业绩管理层总结业绩下滑原因包括1）规模扩张期部分投资判断过于乐观；2）经营业务资金占用大等。公司作为行业标杆，在完成减值计提、理清历史包袱后，我们期待其安全跨越周期，待行业回稳后在新发展阶段领跑并引领高质量转型。

    销售稳健行业领跑，投资追求回款兑现。销售端，公司23 年实现合同销售面积2,466.0 万平方米，合同销售金额3,761.2 亿元，分别同比下降6.2%和9.8%，克而瑞全口径/权益销售额排名行业第2/3，权益比例65%，领跑行业。截至23 年末，公司已售未结面积、金额分别为2,338.6 万平、3,604.4 亿元，较22 年末分别下降30.4%、32.0%，待结转规模大、业绩具备支撑。拿地端，公司聚焦有真实需求、投资兑现度高的项目，全年累计获取新项目43 个，总规划计容建面596.0 万平，权益计容规划建面333.3 万平，权益比例55.9%；权益地价总额约463.2 亿元，投资强度19.0%。新增项目平均地价为13,899 元/平，项目主要分布在北京、上海、杭州等主要城市，土储质量优质。

    货币资金缩减，积极应对债务。债务端，截至23 年末，公司剔预后资产负债率65.5%，净负债率54.7%，现金短债比1.6；公司有息负债3,200.5 亿元，占总资产的比例21.3%，有息负债中，一年内到期的有息负债624.2 亿元，占比19.5%；货币资金998.1 亿元，可覆盖短债，但较22 年末减少374 亿元。分融资对象看，银行借款、应付债券、其他借款分别占比61.7%、24.8%、13.5%。分境内外看，境内、境外负债分别占比80.3%、19.7%。

    目前境外24 年仅Q2 还有到期债券，到期金额折合人民币约56 亿元，公司已提前启动了相关置换和还款准备工作。融资端，23 年新获融资897 亿元中，境内融资766 亿元，融资综合成本3.61%，融资成本保持低位。

    经营业务表现良好，期待融资闭环打通。23 年，1）物业服务：万物云实现营业收入334.2亿元，同比+10.2%；蝶城实现效率提升，带动住宅物业毛利率提升3.5pct。2）仓储物流：

    物流业务实现经营收入（含非并表项目）41.8 亿元，同比+17.2%，其中高标库营业收入23.0亿元，同比+6.3%，保持良好增速。3）租赁住宅：租赁住宅业务实现营业收入（含非并表项目）34.6 亿元，同比+6.8%，实现整体盈利。4）商业运营：商业业务营业收入（含非并表项目）91.1 亿元，同比+4.6%。其中，印力管理的商业项目营业收入57.0 亿元，同比+4.1%，出租率94.8%，同比提高1.6pct。同时，公司紧抓REITs、不动产私募投资基金等机会,华夏万纬仓储物流基础设施REIT 和中金印力消费REIT已正式进入申报/发行阶段。

    投资建议：公司作为行业标杆，在完成减值计提、理清历史包袱后，我们期待其安全跨越周期，待行业回稳后在新发展阶段领跑并引领高质量转型。考虑行业波动影响，我们调整公司24-25 年归母净利润至91.9、95.0 亿元（前值：234.98、240.06 亿元），新增预测26 年归母净利102.8 亿元，维持“买入”评级。

    风险提示：行业政策变动不及预期、房屋销售不及预期、宏观经济不及预期