公司公布2011 年年报。2011 年公司实现营业收入25.89 亿元，同比增长10.71%，净利润 4.34 亿元，同比下降 9.88% ，每股收益 0.44 元。公司全年实现销售面积 24.34 万平方米，销售金额 30.73 亿元，销售单价 12625 元/平方米，比去年增长 9.6%；结算面积 17.46 万平方米，结算金额 24.85 亿元，结算单价14232 元/平方米，比去年增长 32.1% 。由于高毛利项目星海名城七期进入结算，而该项目结算金额占结算总额的 32%，从而推动公司毛利率上升 12.76个百分点至 52.37%。导致公司收入增长而利润下降的原因在于：公司在 2010年转回之前计提的 2 亿元资产减值，如剔除该部分影响后，2011年相对于 2010年的实际净利润增速为 33.6% 。

    出于对投资风险以及对现金流安全的控制和保障，2011年公司零获取土地。截止去年底，公司未结算土地储备为 280 万平方米，尽管以公司目前的开发体量而言，足以支持公司近三年的开发需求，但就土地储备的绝对规模而言，在行业中偏落后。由于控制了买地支出，尽管公司去年工程款支出有所增加，公司经营性现金流仍实现正流入 12亿元。至报表日公司拥有现金 6.7 亿元，无短期借款，但一年内到期非流动性负债 17.5 亿元，资金流动性有所不足。公司资产负债率65.29%，比去年略增 1.48 个百分点。若剔除预收帐款，公司实际资产负债率为 48.9% ，在安全范围之内。

    我们预计 2012年新增推盘面积为 37万平方米，同比上升 16％，但由于 2012年公司缺乏类似星海名城七期的高单价写字楼产品，且所推盘项目 70% 集中在限购城市，公司对 2012年的销售判断仍相当谨慎，公司年报显示 2012年计划全年销售资金回笼 23.54 亿元，同比将下降 24%。

    期末公司已售未结预售金额 13.65 亿元，比上年下降 17个百分点，基本占我们对公司2012年结算金额预测的一半。由于历史上来看，公司年底储备的预售款占公司第二年结算金额的比例均低于 50% 。我们仍维持对公司 2012年结算收入29亿元的预测。我们预测 2012－2013年业绩分别为 0.50 元和0.59 元。对应PE为11.6x 和9.8x 。

    风险提示。由于调控政策的持续，公司销售及业绩结算速度可能落后于预期。