本报告导读：

    公司2021年业绩因疫情及资产减值等因素影响放缓，分销边际恢复，零售业务门店扩张顺利，维持增持评级。

    投资要点：

    维持增持评级。公司2021 年营业收入683.58 亿元（+14.60%），归母净利润13.36 亿元（-4.67%），扣非归母净利润12.86 亿元（-6.09%）。

    其中，2021Q4 取得收入181.48 亿元（+8.22%），归母净利润2.62 亿元（-35.13%）。考虑疫情对业绩影响较大，下调2022-2023 年EPS至3.28/3.79 元（原3.69/4.19 元），新增2024 年EPS 4.34 元，维持目标价40.59 元，对应2022 年PE 12X，维持增持评级。

    分销全年边际恢复，仍受疫情及带量采购影响承压。2021 年分销板块收入468.33 亿元（+14.03%），净利润9.47 亿元（+10.74%），净利润率2.02%。相较2020 年有所恢复，但仍因疫情及带量采购承压。

    分销业务两广规模领先，传统分销与零售直销协同发展。

    零售业务受国内疫情反复影响。2021 年国大药房实现营业收入224.78 亿元（+15.64%），净利润1.84 亿元（-61.38%），净利润率0.82%，阶段性受疫情影响。截至2021 年底，国大药房拥有门店8798家，全年净增1138 家，其中自建/并购/加盟分别新增1155/244/93 家。

    公司积极提升专业化药事服务能力以承接外流处方，全年处方销售99.8 亿元（含DTP），同比增长21.3%，处方药占比达54.4%（+2.29pct）。

    聚焦“批零一体”，有望长期受益处方外流。公司拥有两广地区完善的分销网络及全国性零售业务网络，对上游的议价能力强，在医药分家及带量采购背景下，基于品种与渠道协同，更易享处方外流红利。

    风险提示：疫情反复风险，处方外流速度不及预期。