公司4 月28 日发布24 年报：营收4.3 亿元，同比-25%；归母净利润0.4亿元，同比-50%，符合业绩预告（0.35-0.45 亿）。由于存量项目去化速度较慢，公司房产销售业务显著收缩致使业绩承压；随着深圳房地产市场复苏和城中村改造加速推进，后续仍需关注公司深圳竣工待售项目去化表现和城市更新项目推进情况，长期则需持续跟踪产业转型进展。维持“增持”评级。

    　　地产业务收缩为业绩下滑主因，经营性业务发挥压舱石作用受地产行业及公司销售产品特点影响，24 年公司房产销售收入仅114.3 万元，同比-99%，占总收入比例由18.81%降至0.27%，是业绩下滑的主因。

    　　公司采取以租促售的方式进行创收，将华联城市商务中心项目剩余122 套公寓全部出租，带来新增租赁面积2.2 万平，对业绩形成正向贡献。公司房地产出租业务实现收入2.9 亿元，同比+4%，酒店收入1.4 亿元，同比-15%；合计同比-3%，占总收入比例99.6%，经营性业务仍发挥业绩压舱石的作用。

    　　城市更新资源待释放，城中村改造加速推进有望形成催化公司手握两个深圳城市更新项目，其中“御品峦山”项目计划于25 年10月开始预售，结转后有望为公司业绩带来积极影响。“华联南山 A 区”项目仍在进行专项规划方案申报等前期工作。此外，公司关联方恒裕集团在深圳拥有丰富的城市更新资源。4 月25 日政治局会议提出“加力实施城市更新行动，有力有序推进城中村和危旧房改造”，我们期待深圳城中村改造政策的进一步落地有望加速公司城市更新资源业绩释放。

    　　新业绩增长点的培育顺利推进，积极回购维护投资者利益公司投资的珠海聚能年产5000 吨富集材料生产线已于24 年9 月正式投产，公司年报披露该产品已进入市场推广阶段，新业绩增长点的培育顺利推进。

    　　此外，公司决定将24 年1 月至25 年1 月回购的9721.53 万股中的8011.53万股注销，注销金额约2.5 亿元，提升股东权益价值。

    　　盈利预测与估值

    　　公司存量项目去化承压，但25 年新项目入市有望对后续业绩产生积极影响。

    　　我们下调公司25/26 年归母净利至0.8/0.9 亿元（-22%/-18%），并预计27年归母净利为1.9 亿元，对应EPS 为0.05/0.06/0.13 元；25E BPS 为3.48元。可比公司平均25PB 为0.87x（Wind 一致预期），考虑到房地产市场复苏和城中村改造推进带来的催化作用，我们认为公司合理25PB 为1.1x，目标价3.83 元（前值4.85 元，基于1.3x 25PB）。

    　　风险提示：存量项目去化波动和转型风险，城市更新项目存在不确定性。