可结算资源制约公司结算增长。报告期内公司实现营业收入同比大幅下降，主要是公司可结算资源同比减少。公司本期结算的主力项目仍然是北京泛海国际居住区 5#、6#、7#、8#住宅项目和泛海拉菲花园一期，与 2009年无二；但受制于结算资源不如 2009 年丰富，因此结算收入有较大下降。

    财务费用和资产减值拖累净利润增长。 公司报告期内毛利率和营业税金及附加占营业收入比重与上期变动不大。公司的管理费用同比增长 30%,主要源于公司人工成本和办公费用增加；财务费用增长幅度较大，主要源于公司可资本化的利息费用同比大幅减少；资产减值损失增幅较大，主要源于公司计提商誉减值所致。这几项费用的大幅增长导致公司净利润下滑速度显著低于营业收入。

    2011 年公司可结算资源稳步增长。报告期内北京泛海国际居住区项目二期的 2#、3#、4#地块已经实现局部开工；北京东风乡产业用地和市政配套用地项目目前由于拆迁成本提高，项目进度受阻；武汉王家墩中央商务区的居住项目进展顺利，其中樱海园项目一期累计实现销售收入 7.8亿元，香海园、兰海园和泛海国家 SOHO 城项目已于报告期内开工，全年新开工项目近 100万平方米；深圳拉菲花园二期主体工程全部封顶，各栋塔楼砌体施工完成工程量的 70%。从各项目的进度来看，北京、武汉、浙江、深圳等地的可售和结算资源丰富，预计 2011年公司的结算收入将超过 2010 年。

    公司资金略显压力。报告期末，公司资产负债率为 62.66%，扣掉预收款项的真实资产负债率为 59.55%，处于较高水平；其中，一年内到期的非流动负债有 21 亿元，这将给公司年内带来较大偿债压力，公司年内的资金状况会比较紧张。

    盈利预测： 我们预计公司2011年、 2012年和2013年的营业收入分别为22.75亿元、31.85 亿元和 44.59 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为 3.58亿元、5.01亿元和 7.02 亿元，每股收益分别为 0.16 元、0.22元和 0.31元，对应当前市盈率分别为 62X、44X和 31X。

    投资建议：公司项目储备丰富，但周转较慢，公司把较多资源投向土地一级开发，比如北京东风乡项目、上海黄埔区董家渡聚居区项目等。这些项目虽然回报率可观，但前期投入大、开发进度有较大的不确定性 （如拆迁受阻等）、短期内无法实现较大盈利。公司 2011年的可售、可结算资源较 2010年有一定增长，但增长有限；公司的一级开发项目及一、二级联动是公司盈利的重要保障，但何时实现并无明确日期表。首次关注给予公司“中性”评级。