净利润低于预期

    华锦股份公布2017 第三季度业绩：营业收入人民币80 亿元，同比增长6%；归属母公司净利润4 亿元，同比增长49%，对应每股盈0.25 元，低于我们的预期。我们估计，这可能和公司预提了部分修理费用有关，比如，第三季度管理费用高达5.4 亿元，同比增长43%。经营活动现金流同比增长93%至16.6 亿元，符合我们预期。

    发展趋势

    现金流改善，负债率下降。今年前三季度，公司自由现金流入约40 亿元，同比上升264%。同时，负债率持续下降，第三季度末净负债为87 亿元，同比下降14%，净债务权益比例为75%，同比下降25 个百分点。我们认为，公司未来可能继续保持稳健的现金流入，有能力进一步降低负债率。

    第四季度业绩可望大幅增长。公司每年进入冬季后，炼油装置将转产负号柴油。我们预计负号柴油相比零号柴油单吨净利润增加约300 元。按每月8~10 万吨产量计算，可望为第四季度业绩增利7,200~9,000 万元。另外，公司每年年底将计入振华海外石油公司24.5%的收益，预计可获得1~2 亿元的投资收益。我们预计第四季度净利润可望接近7 亿元。

    股息收益率有望达5%。根据公司章程规定，公司如未来12 个月内如无重大投资计划（即预计投资支出超过净资产10%，也即超过12 亿元），分配股利不应少于当年可分配利润的40%。去年公司派发红利仅占当期净利润20%，主要因为当期利润弥补以前年度亏损后，可分配利润下降。我们预计今年公司可分配利润将显著提高，且短期内无重大投资计划，派息总额可望达7.7 亿元，股息收益率达5%。

    盈利预测

    我们将2017 年每股盈利预测从人民币1.32 元下调8%至人民币1.21 元。维持2018 年每股盈利预测不变。

    估值与建议

    我们将目标价下调13.33%至13.00 元，对应10 倍2018 年市盈率，维持推荐的评级。

    风险

    原油价格大幅波动；石化产品需求萎靡。