大型炼化一体化企业，兵器集团下属唯一石化上市公司平台华锦股份是国内特大型炼油化工一体化综合性石油化工企业之一，具有800 万吨/年炼油、50 万吨/年乙烯的生产规模。华锦股份是中国兵器集团旗下唯一一家石化板块上市公司，华锦阿美合资1500 万吨/年炼化项目备受关注，或将进入加速推进阶段，届时华锦股份持续受益集团产业链的完善与国际化优势，成长能力进一步增强。

    　　低油价下炼厂效益有望进入红利期，公司弹性最大对炼厂效益而言，当前“低原料成本+高产品价格”局面十分有利，我们认为在消化掉高价原油库存后，炼厂效益有望进入红利期。A 股炼化相关公司中，华锦股份单位市值对应原油加工能力弹性最大。

    　　原油加工效益方面，受益于低原油成本，汽柴油理论利润均大幅提升。柴油裂解价差延续19 年以来优于汽油的态势，柴油裂解价差创16 年以来历史最佳水平，而公司只产柴油、不产汽油的产品结构在当前的外部经营环境之下更为受益。沥青、石油焦价差均创2016 年以来最佳水平，公司拥有石油焦产能38.5 万吨/年、沥青产能80 万吨/年，近期炼油副产小品种对效益贡献很大。

    　　化工品效益方面，原油价格进入低价区间后，公司主要化工产品聚乙烯、聚丙烯、甲苯等化工品价差显著回暖，修复至历史均值水平；丁二烯价差未见好转，依然处于底部。

    　　低估值，具有吸引力

    　　估值极低，市场对公司预期过于悲观，当前时点公司PB 估值仅为0.6X 倍，处于历史低点，动态PE9.1 倍，同样处于中枢偏下位置，具有吸引力。

    　　盈利预测与投资建议

    　　预测公司2020/2021/2022 年实现归母净利润14.0/14.9/15.0 亿元，EPS0.88/0.93/0.94 元，当前股价对应2020/2021/2022 年PE 分别为6.3/5.9/5.9 倍。选取上海石化、中国石化、恒力石化、恒逸石化、荣盛石化、桐昆股份作为可比公司，按照PE 同行平均2021 年8.7 倍，对应目标价8.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：油价剧烈波动带来库存的风险；化工品各品种供需弱势时间长过长的风险；疫情导致销量低迷的风险。