产品结构优化，业绩底部复苏

    兵器集团下属唯一石化上市平台，上市之后公司业务逐渐拓展。公司经营规模快速增长，发展质量和效益持续改善，形成了石油化工、化学肥料、道路沥青三大主营业务板块，为我国石化产业发展和辽宁全面振兴做出了重要贡献。

    　　石化业务取代化肥业务成为公司最重要的营收与利润来源。石化方面，公司拥有原油加工能力800 万吨/年，对应的柴油产能为180 万吨/年、航空煤油产能80 万吨/年。同时，公司拥有30万吨/年聚乙烯产能与29 万吨/年聚丙烯产能。化肥方面，公司拥有尿素产能117 万吨/年、液氨产能83 万吨/年及甲醇产能6 万吨/年；精细化工方面，公司拥有丁二烯产能10 万吨/年、ABS 制品及副品产能14 万吨/年。2021H1 石化板块业务收入占到公司营业收入的85.40%。

    　　随着行业景气度回升，公司经营从底部复苏。上市以来，除2002 年、2013 年和2014 年有所亏损外，公司总体保持盈利。在2021Q3 对石化及配套公用工程生产装置进行三年例行检修背景下，公司前三季度收入和业绩仍然分别高增21.85%和412.39%。

    　　油品：航煤复苏潜力巨大，汽柴油保持高景气度炼能

    结构持续优化，规模下产能出清加速。2021 年碳中和相关政策执行以来，炼能优化进一步加强，尤其是山东地区地炼产能淘汰速度加快，炼能结构化调整明显，向着大型化、集约化、高端化、清洁化持续转变。

    　　国内成品油供需趋紧，航煤复苏潜力最大。由于疫情影响、全球贸易摩擦加剧、国内经济增速放缓及新能源汽车快速发展冲击均导致成品油需求疲软；而随着疫情逐渐缓解，成品油需求开始强势复苏。同时，随着未来经济活动常态化后，长期被压抑的航煤需求将迎来极为强势爆发。

    　　烯烃：进口替代依旧主流，行业产能增速放缓

    　　乙烯生产能力是衡量一个国家石油化工发展水平的重要标志之一，我国乙烯进口依赖度仍处高位，未来依然是行业主旋律。2021 年我国乙烯表观当量消费量(用下游产品表观消费量折算为乙烯的消费量)约为6,428 万吨，同比基本持平，对外依存度约为56.03%，我国乙烯产能约为4,271 万吨，同比增长21.40%，持续保持多年的增长态势。

    　　在2020 年全球疫情及2021 年“碳中和”政策影响下，石化行业固定资产投资完成额增速有所下滑，行业景气有望持续。2021 年，随着“碳中和”政策的不断推进，对行业短期的固定资产投资有一定影响，也相应推迟了石油化工行业产能兑现的时间，而石化项目从设计-投产周期较长，普遍在4-6 年左右，在供需错配的背景下，行业景气有望持续。

    　　投资建议

    　　作为国内炼化一体化龙头公司之一，在不考虑未来股本变动的情况下，预计公司2022 年-2024年归母净利润为11.05 亿元、12.10 亿元和13.18 亿元，对应2022 年4 月12 日收盘价PE 分别为9.45X、8.63X 和7.92X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、油价大幅波动；

    　　2、下游需求不及预期。