中金岭南发布年报，2025 年实现营收605.44 亿元（yoy+1.14%），归母净利8.02 亿元（yoy-25.89%），扣非净利7.86 亿元（yoy-23.77%）。其中Q4 实现营收120.38 亿元（yoy-8.08%，qoq-30.78%），归母净利-3912.24万元（yoy-113.86%，qoq-113.87%）。公司25 年归母净利低于我们此前预期的11.45 亿元，主要由于Q4 计提资产减值对业绩形成明显拖累，考虑公司所处铅锌铜行业景气度仍然向上，我们维持"增持"评级。

    　　盈利能力稳步提升，资产减值拖累公司四季度业绩盈利端，2025 年公司毛利率6.41%（yoy +0.56pct）。分业务看，铜冶炼/铅锌冶炼/ 铅锌精矿毛利率分别为2.18%/17.27%/30.65% （ yoy-0.79/+1.91/+4.57pct），25Q4 毛利率10.79%，铅锌铜价上涨带动公司四季度毛利率环比上升。少数股东损益方面，完成对中金铜业及中金荣晟100%股权收购后，少数股东损益同比大幅减少。费用端，公司25 年合计期间费用率3.46%（yoy +0.34pct），主要受汇兑损失拖累，财务费用同比+45.71%。此外四季度资产减值对公司业绩形成一定拖累，主要为存货及固定资产减值。

    　　公司25 年矿山端产量同比有所下降

    　　据公司年报，2025 年矿山端精矿铅锌金属产量25.38 万吨（完成计划100.8%，yoy -4.21%），铜精矿1.03 万吨（完成计划85.5%，yoy -14.23%），公司矿端产量同比有所下滑。冶炼端产量则小幅增长，25 年阴极铜47.72万吨（完成计划101.6%，yoy +10.54%），铅锌44.07 万吨（完成计划96.7%，yoy +0.22%），工业硫酸212.64 万吨（完成计划108.5%）。贵金属方面白银137 吨（完成率81%），黄金450 千克（完成率125%）。展望2026年，公司计划精矿铅锌金属量26.64 万吨、银金属量112 吨，阴极铜47.86万吨、铅锌44.28 万吨，工业硫酸193 万吨、硫磺3.40 万吨，黄金3807千克、银锭308 吨。

    　　资源储量持续扩张，矿端增量有望逐步兑现

    　　截至2025 年底，公司所属矿山保有金属资源量为锌704 万吨、铅385 万吨、银7292 吨、铜155 万吨、金89 吨、镍9.24 万吨。增量方面，全年完成钻探进尺6.73 万米，新增铅锌金属资源量72 万吨、铜14 万吨、银1346 吨，天堂矿新矿权普查报告已于2025 年底通过专家评审。展望后续，盘龙矿6000t/d采选扩产改造工程主体结构已封顶，达产后将新增年矿石处理能力198 万吨、铅锌金属约6 万吨产量；迈蒙矿200 万吨/年采选工程稳步推进；万侯矿已于2025 年11 月完成首采区全部勘探工作，矿端资源潜力有望持续释放。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑供应端持续趋紧叠加需求端复苏背景下，25 年以来铅、锌、铜价格上涨，同时我们预计供应紧张问题在26-27 年仍将维持，预期上述金属价格仍将维持高位，因此我们小幅上调公司盈利预测，预期公司26-28 年归母净利润为12.70/13.40/17.62 亿元（较前值分别调整0.00%/4.52%/-，三年复合增速为30.01%），对应EPS 为0.29/0.30/0.40 元。可比公司26 年iFind一致预期PE 均值为26.5X，给予公司26 年26.5XPE，目标价7.69 元（前值5.92 元，对应25 年19.1X PE），维持“增持”评级。

    　　风险提示：金属价格不及预期，新增项目投产不及预期等。