事件：2025 年4 月22 日，中兴通讯发布2025 年一季报，公司实现营业收入329.68 亿元，同比增长7.8%；归母净利润24.53 亿元，同比下降10.5%；扣非归母净利润19.57 亿元，同比下降26.1%。

    　　营收稳健增长，第二曲线业务加速成长。

    　　公司25Q1 收入增长7.8%，第二曲线业务占比超35%，包括智算服务器、AI 终端等新兴板块，成为收入增长核心引擎。公司近年持续推进的从全连接向连接+算力的战略升级，初见成效。1）政企业务：营收同比翻倍，占比超20%，相比2024 年全年占比15%提升5pct 以上，服务器及存储营收快速增长。其中在智算服务器方面与头部厂商合作，智算服务器订单占比超60%，覆盖互联网、运营商及行业客户。2）消费者业务：公司手机产品营收保持增长态势，云电脑产品销售加速。3）运营商网络业务：考虑三大运营商25 年资本开支指引下降且传统网络占比下降，我们判断公司25Q1 运营商网络业务收入承压。公司通过持续技术创新保持无线、有线主要产品市场地位领先，巩固国内运营商基本盘同时，持续提升海外运营商市场占有率。

    　　业务结构变化致盈利能力承压，费用管控成效凸显。

    　　公司销售毛利率34.3%，同比下降7.8pct，主因收入结构变化，毛利率较低的政企业务增速较快拉公司整体毛利率；净利率7.5%，同比下降1.6pct，销售/管理/研发/财务费用率同比提升0.3pct/下降0.9pct/下降2.8pct/下降0.8pct，费用管控成效凸显，一定程度上对冲毛利率的下降，净利率下降幅度有限。

    　　大力拓展智算、AI 终端等业务，AI 融合引领创新。

    　　公司充分把握国内头部互联网公司、运营商、行业公司等加大算力投资的机遇，深化市场拓展，扩大合作规模。智算一体机方面全面支持DeepSeek 系列模型，在电信、电力、政务等多个行业落地。在终端领域，公司积极推动AI 端侧应用，强化AI 手机和AI 家庭布局。面向个人、公司发布努比亚Flip 2，全尺寸内嵌DeepSeek 大模型，面向海外推出nubia Neo 3 系列游戏手机；面向家庭，提供AI 家庭网络、AI 家庭算力、AI 家庭智能屏以及AI 家庭机器人“四大件”，推动家庭智能化升级。

    　　投资建议：考虑公司业务结构变化导致毛利率承压，我们预计公司25-27 年归母净利润86/88/90 亿元，对应PE 为18/17/17 倍。展望未来，公司传统通信网络领域保持领先竞争力；服务器需求增长背景下，公司凭借技术（具备自研CPU 能力等）和市场优势有望获取更高份额，且公司手机保持增长态势，看好第二曲线发力。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：新产品拓展不及预期、行业竞争加剧等。