2020 业绩稳健增长，十四五目标建设世界一流企业2020 年公司实现营收818.7 亿元，同比+36.4%；归母净利126.9 亿元，同比+2.8%，略低于我们预期（133.6 亿元）；加权平均ROE 同比-1.86pct 至17.5%；拟每10 股派发现金红利4 元（含税），现金分红率25.3%，同比+5.4pct。受疫情影响和地产毛利率下行，公司盈利增速有所放缓。公司十四五提出全面建设世界一流企业，我们持续看好文旅+城镇化模式的长周期价值。预测2021-2023 年EPS 1.74、1.95、2.16 元，维持“买入”评级。

    　　文旅综合收入贡献提升，地产结算毛利率延续下行2020 年公司营收同比+36.4%（文旅同比+42.7%、地产同比+27.8%）。盈利同比增速较收入增速放缓，源于：1、受产品结构和布局下沉影响，地产业务毛利率同比-15.3pct 至59.3%；2、少数股东损益占比同比+5.4pct 至19.3%；3、投资净收益同比-23.6%至34.2 亿。报告期末公司表内已售未结达到855.7 亿元，同比+26.5%，对2020 全年营收的覆盖率达108.2%。

    　　销售回款突破千亿，延续低成本拿地优势

    　　2020 年地产业务实现销售面积465 万平，同比+85%；实现销售金额1052亿元，同比+22%；销售回款1032 亿元，同比+24%。2020 年新增土储计容建面1033 万平，同比-14%；新增土储权益总价287 亿元，同比-42%。

    　　全年25 个新增项目中有23 个底价或者接近底价获取。报告期末累计土储建面4244 万平，剩余可开发建面2369 万平，2021 年销售有望冲击1200亿。报告期末物业在管建筑面积近2000 万平，覆盖北上深等50 余个城市。

    　　文旅业务领先复苏，控股股东强势跻身世界主题公园三强2020 年公司旗下24 家景区、24 家酒店、1 家旅行社、4 家开放式旅游区共接待游客4282.5 万人次，恢复至2019 年的82%，通过文化旅游节等系列主题活动、产品迭代升级、数字化创新等推动文旅业务领先行业复苏。此外，2020 年(TEA)与AECOM 联合发布的全球主题公园集团排行榜中，控股股东华侨城集团超越环球影城首次跻身全球主题公园前三强。

    　　看好“文旅+城镇化”模式的长周期价值，维持“买入”评级鉴于短期地产结算毛利率下行，预测2021-2023 年EPS 为1.74、1.95、2.16元（2021、2022 年前值1.89、2.19 元），可比公司2021 年预测PE 均值5.3 倍（Wind 一致预期），考虑到文旅产业扩内需的重要作用，公司文旅业务的龙头地位和片区模式的长期价值，给与公司2021 年6.5 倍PE 估值，目标价11.31 元（前值8.88 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情不确定性；文旅项目竞争；销售不确定。