互动电视用户发展空间大,多元渠道竞争制胜关键在内容:有线数字电视、IPTV、互联网电视、智能电视皆有可能提供集“直播+互动点播+应用”于一体的视听体验。国内有线双向网络覆盖用户已达7650 万,天威视讯、杭州华数当地互动电视渗透率已达30%之上;基于有线双向网推广互动电视业务潜力空间大。IPTV、互联网电视、智能电视多元渠道崛起背景下,互动电视业务竞争激烈。参考海外市场案例,成为主导视频业态的渠道,关键在于内容与服务的竞争优势突出。

    公司新媒体业务已成主要利润增长点,浙江互动电视用户数与UP 值齐升前景确定:新媒体业务尤其是互动电视高速增长已成为公司收入与利润增长的主要驱动。浙江地区网络基础好、用户质量优,杭州互动电视用户订阅率已达30%;随着浙江省网整合带来1100 万用户注入上市公司,华数传媒在杭州地区的主动营销与互动电视综合服务可复制至全省;浙江省互动电视用户渗透率具备持续提升前景带来UP 上升空间。

    基于付费用户的内容优势与创新能力突出,全国市场开拓及多屏运营奠定大视频时代市场份额:公司新媒体业务的内容平台产品设计与运营较为成熟,而基于付费用户的稳定现金流为内容资源的持续投入提供支撑;较以广告为主要盈利模式的视频网站具备更高的单用户产值,更易于实现基于投入产出比的内容资源投入,保持内容创新优势。公司内容平台在有线网络、互联网电视、智能电视不同渠道均已实现全国性输出。公司基于规模化电视屏用户经验,持续的内容与服务创新将奠定大视频时代市场地位。

    浙江省网资产5 年内注入,华数集团宽带网络业务资产24 个月内注入:公司已获得承诺,华数集团与浙江网络7 名股东在5 年内将浙江网络已完成整合并持有的资产和业务置入上市公司;华数集团旗下的宽带网络业务在24 个月内由华数传媒通过收购资产的方式纳入上市公司。投资建议

    我们预测公司2012-2014 年EPS 分别为0.16、0.23、0.31 元,年业绩增速分别达54%、40%、32%,三年复合增长率42%。

    考虑到华数传媒“内容平台+网络运营”业态,基于自有用户基础上新媒体业务获得高增长,较目前A 股可比标的百视通对现金流掌控能力更强;且未来五年业绩承诺达成可能性较高,今明两年业绩确定性更强,资本市场对确定性给予的溢价,我们在2012 年0.16 业绩预测基础上,以三年PEG对公司进行估值,判断公司上市合理价格为6.72 元。