事件：公司发布2025 年年报，全年实现营业收入约521 亿元，同比+15%，归母净利润48.6 亿元，同比+38%；毛利率28.0%，净利率9.8%。

    　　盈利能力显著改善，经营质量持续优化。2025 年公司实现营收约521 亿元，同比+15%，归母净利润48.6 亿元，同比+38%，扣非归母净利润约33.7 亿元，同比+32%。盈利能力方面，公司2025 年毛利率28.0%，同比-0.1pct，净利率9.8%，同比+1.0pct，费用率18.6%，同比-0.7pct，降本增效明显。回款方面，2025 年经营性现金流净额约48.7 亿元，同比+128%，创近年来新高。单季度看，2025Q4实现营收约149.5 亿元，同比+35%；归母净利润9.4 亿元，同比+146%，扣非归母净利润约7.3 亿元，同比+100%。

    　　传统产业稳固领跑，新兴业务打造新增长极。（1）起重机+混凝土机械等传统板块国内市场稳固，海外转型全面推进，2025 年公司起重机实现营收约166 亿元，同比+13%，毛利率32%；混凝土机械营收101 亿元，同比+25%，毛利率23%。

    　　（2）新兴板块加速壮大，2025 年土方机械营收97 亿元，同比+45%，毛利率30%，微小挖型谱完善，中大挖性能提升，超大吨位电动矿机技术引领；矿山机械海外营收同比增速超300%；高空机械营收60 亿元，同比-13%，毛利率29%；农机营收35 亿元，同比-24%，毛利率10%。此外，公司具有3 大类6 款全新机器人产品，目前已启动整机制造工厂建设，未来将逐步推进小批量生产。

    　　海外发展超预期，近4 年营收CAGR 高达52%。2025 年公司海外营收约305亿元（营收占比59%），同比+31%，其中非洲、东南亚、澳新增长突出，中东、拉美、欧美全面提升。公司海外采取直销体系，全面推进本地化建设，因此盈利能力较强，2025 年毛利率约31%，处行业领先水平。

    　　保持行业领先高比率分红。公司拟每10 股派发现金红利2 元（含税），加上中期分红，公司2025 年度合计每10 股派发现金红利4 元（含税），全年股息分派率超70%，分红水平持续领跑行业。

    　　投资建议：2025 年下半年以来，“非挖”品类销量增速基本转正，装载机/汽车起重机/履带起重机/随车起重机基本实现20%+增长。公司“非挖”比例较高，有望充分受益。我们预测2026-2028 年公司整体收入分别约598.1/692.2/801.5 亿元，分别同比增长约15%/16%/16%；归母净利润分别约59.2/75.5/88.7 亿元，分别同比增长22%/28%/17%。对应2026 年4 月1 日收盘价，2026-2028 年的PE 分别为13/10/9 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：国内需求复苏不及预期；海外拓展不及预期；行业竞争加剧。