公司2019 年实现营业收入245.93 亿元，同比增长60.98%；实现归母净利润57.35 亿元，同比增长37.86%；19EPS0.23 元，19BVPS3.32 元。

    　　净利润实现稳健增长，子公司大宗商品业务占比显著增加：1）公司19年实现营收245.93 亿元，同比增长60.98%；实现归母净利润57.35 亿元，同比增长37.86%，19 年公司净利率与年化ROE 分别为23.32%与7.52%，ROE 高于行业平均（6.30%）。2）自营、经纪、信用、资管、投行业务收入占比分别为22%、15%、13%、5%、5%，其他业务占比提升至40%，主要系子公司大宗商品交易收入显著增加，但同时也拖累公司利润率。

    　　自营增加近五成+投行增加1/3，财富管理转型进行时：1）19 年公司实现自营业务收入53.26 亿元，同比增长46%，有效放大公司业绩弹性。截至19 年末，自营资产规模1,756.86 亿元，较年初增长28.86%。2）19 年投行业务收入11.62 亿元，同比增长33%。全年公司合计股债承销金额1,649.24亿元，市占率1.86%。其中，公司IPO 承销金额达到31 亿元，市占率1.24%，自18 年IPO 挂零后成功破冰。3）19 年经纪业务收入37.96 亿元，同比增长16%。期末公司证券客户托管资产3.2 万亿元，较上年末增长33.67%。

    　　4）财富管理转型方面，期末零售客户727 万，投资顾问数2,357 人（行业第7），分别同比增长11%与27%。大赢家app 月活数112 万，同比+61%。

    　　主动管理助资管逆势提升，机构及交易业务大幅翻倍：1）19 年公司实现资管业务收入12.89 亿元（行业第5），同比增长8%。主动管理收入贡献达86%，同比增11 个百分点。2）19 年信用业务收入32.19 亿元，同比微降4%。期末两融余额517 亿元，较年初增长21%，但市占率下滑58bp至5.07%。3）公司机构及交易业务（包含PB、FICC 及权益交易做市业务、衍生品业务等）收入 133.99 亿元，同比增长 143%。其中公司场外衍生品业务良性发展，市占率达12.3%，排名行业第5。报告期内公司实现香港上市，跻身“A+H”行列。H 股融资额11.6 亿美元，补强资本实力，对公司进行业务重资产化改革与转型起到重要作用。

    　　估值

    　　据最新年报数据，我们将公司20/21 年归母净利润预测值由67/76 亿元微调至67/77 亿元，新增22 年预测值82 亿元，维持增持评级。

    　　风险提示

    　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响