1H25 业绩符合我们及市场预期

    　　公司1H25 营收同比+44%至117 亿元，归母净利润同比+101%至43 亿元，年化ROAE 同比+3.8ppt 至8.0%，与业绩预告基本一致、符合市场预期；2Q 净利润同比+212%/环比+17%至23 亿元，单季年化ROAE 8.7%。

    　　期末总资产较年初-2%至6,821 亿元，调整后杠杆率较年初-0.32x 至5.16x。此外，公司公告拟中期现金分红8.8 亿元、占当期盈利的20.5%。

    　　发展趋势

    　　个人金融业务稳步发展、代理买卖证券收入增速更快。1H25 个人金融业务板块收入同比+22%至42 亿元、占比36%。1）经纪业务净收入同比+31%至25 亿元，其中代理买卖证券净收入同比+44%至20 亿元（vs.全市场股基交易额+66%）、代销金融产品收入-8%、交易单元席位租赁收入同比-2%。1H25 末公司客户总量超千万户，证券客户托管资产较年初+0.5%至4.77 万亿元。2）利息净收入同比扭亏为正至2 亿元（利息收入-3%/利息支出-9%），利息收入下滑主因货币资金及结算备付金利息-13%、债权投资及其他债权投资利息收入-9%，部分被两融利息收入+10%的增长所抵消、两融余额同比+27%/较年初-1%至713 亿元、市占率同比+0.1ppt 至3.85%。

    　　投行业务收入高增、资管业务小幅下滑。1）1H25 企业金融业务板块收入同比+66%至18 亿元、占比15%。投行收入同比+49%至6.3 亿元，其中股票承销额同比大幅改善、提升至132 亿元，债券承销额同比+22%至1,690亿元，我们计算股债市占率均有所提升。2）1H25 投资管理业务板块收入同比-1%至6 亿元、占比5%。资管收入同比-18%至3.3 亿元，对应公司资管规模较年初+6%至1,939 亿元、其中主动管理资产规模（含专项资管业务）规模及占比稳步提升。控股的申万菱信基金1H25 净利润同比-11%至3,284 万元，参股的富国基金净利润同比+19%至9.2 亿元。

    　　投资业务收入高增。1H25 机构服务及交易板块收入同比+71%至51 亿元、占比44%。投资收入（投资收益+公允价值变动+汇兑损益-联营及合营企业投资）+50%至73 亿元；若考虑债权投资及其他债权投资利息收入后的综合投资收入+39%，对应年化综合金融资产投资收益率同比+1ppt 至4.1%。

    　　从各投资资产规模看，交易性金融资产较年初-4%、其他权益工具投资+6%、债权投资+11%、其他债权投资-9%。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑市场活跃度上行，上调公司25e/26e 净利润16%/16%至76 亿/82 亿元。当前公司A 股 交易于25e/26e 1.2x/1.2x P/B；考虑投资收入增速较高，小幅上调目标价2%至6.8 元，对应25e/26e 1.5x/1.5x P/B 及25%的上行空间；维持中性评级。

    　　风险

    　　交易额大幅萎缩、市场剧烈波动、监管政策不确定性。