收入增长超预期，经营依旧稳健。公司2021 年实现营收3433.61 亿，同比增长20.2%，实现归母净利润285.7 亿，同比增长5.0%，其中Q4 单季度实现营收798.9 亿，同比增长18.4%，归母净利润51.2 亿元，同比下滑1.7%，Q4 收入超预期，净利润低于预期，剔除小米集团股票影响，2021 年归母净利润增长13%；2022Q1 实现营收909.4 亿，同比增长9.5%，归母净利润71.8 亿，同比增长11.0%，一季度符合预期。如果将21Q4 和22Q1 合并看，营收增长14%，净利润增长5%，公司21Q4-22Q1 期间收入超预期，净利润基本符合预期。公司同期公告拟每股现金分红1.7 元，分红率41%，对应股息率3%。
多业务板块共成长，To B 业务成核心驱动。分业务看，1）公司第一大主营暖通空调2021年实现营收+17%至1419 亿，连续两年报表口径超越格力，位列行业第一；根据产业在线数据2021 年家空销量/出口/ 内销分别+8%/+11%/+6%，美的相应增速分别为12%/15%/10%，强于行业增速，市场份额持续提升，根据我们测算美的家空2021 年均价提升3.1%，无法完全覆盖原材料上涨带来的成本压力，致使公司暖通空调业务毛利率下降1.9pcts 至21.1%：中央空调行业2021 年销售额+25%，美的央空亦实现25%增长，收入体量首次超200 亿达到214 亿。2）消费电器业务收入+16%，根据产业在线数据，2021 年冰箱/洗衣机行业销量+2%/+6%，同期美的增速分别为2%/7%，基本与行业持平。
3）机器人业务在中国区高速增长拉动下结束连续三年营收下滑趋势，实现了26%增速，营收体量达273 亿，创2017 年KUKA并表以来新高，毛利率亦逆势提升1.9pcts 至21.7%，公司对库卡的整合进入改善区，主要得益于库卡中国客户结构持续优化，KUKA 中国除传统车行业销售占比超过汽车行业，在电动车、工程机械、新能源、消费电子等行业的收入占比提升明显。分地区看，1）公司自2020 年确定自主品牌出海元年，2021 年持续加大海外渠道扩张，新增海外自有品牌销售网点超过43000 家，累计达到15 万家以上，公司在海外市场探索全直营、一盘货及共享仓，试点DTC 扁平模式，2021 年海外电商销售额同比增长65%，在日本家电市场整体下滑的情况下，东芝家电零售逆势增长9%，最终带动海外市场整体取得13.7%增长。2）国内市场持续品牌升级，高端品牌COLMO2021 年销售突破40 亿，同比增长 300%，带动公司内销毛利率逆势提升0.04pct 至23%，在2021年原材料价格大幅上涨的环境下，公司一方面依靠产品结构调整，另一方面积极调整出厂价，消化原材料涨价带来的经营压力。分事业部看，公司五大业务板块智能家居事业群、 工业技术事业群、楼宇科技事业部、 机器人与自动化事业部及数字化创新业务2021 年收入分别为 2349 亿/201 亿/197 亿/253 亿/83 亿，同比增长13%/44%/55%/23%/51%,ToB 业务增速显著高于To C，公司To B 业务将成为未来增长核心驱动力。
常态化股权激励，企业治理持续优化。公司同期推出美的集团第五期事业合伙人计划和第八期全球合伙人计划，事业合伙人计划拟授予核心高管55 人总规模1.59 亿元股票，授予价56.28 元/股，全球合伙人计划拟授予核心高管15 人总规模2.12 亿元股票，考核均要求2022-2023 年加权平均ROE 不低于20%及2024 年不低于18%，美的集团常态化股权激励实现高管与公司利益深度绑定，共同成长，让管理层和核心员工能够享受企业成长红利，充分激发员工积极性，持续优化公司治理。
原材料涨价致盈利承压，经营质量持续提升。2021 年公司销售毛利率22.5%，同比下降2.6pcts，主要因以铜为代表的大宗商品价格持续上涨所致，未来随着铜价逐步企稳，公司通过产品结构和出厂价持续调整，逐步消化原材料涨价压力，毛利率有望企稳回升。
2022Q1 实现销售毛利率22.2%，同比下降0.8pcts，降幅较2021 年已显著收窄。为应对原材料涨价带来的经营压力，公司加大备货力度，2021 年底存货较年初大幅增加近150亿，其中原材料增加近20 亿，产成品增加近120 亿。2021 年合同负债同比+30%至239亿，2022Q1 实现32%持续高增长，合同负债体量创历史新高，下游客户打款积极性仍较高。作为公司历史业绩盈余的蓄水池，其他流动负债高位运行，2021 年实现482 亿同比微跌3%，2022Q1 增长5%至534 亿，再创历史新高。2021 年公司实现经营性现金流净额351 亿，同比增长19%，经营性现金流净额远高于同期净利润，经营质量持续提升。
盈利预测与投资评级。考虑到原材料压力短期盈利承压，我们下调公司2022 年盈利预测至328 亿(前值为335 亿)，维持2023 年378 亿的盈利预测，新增2024 年盈利预测416亿，同比分别+15%/15%/10%，对应PE 分别为12.2/10.5/9.6 倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；国际物流成本上升风险。