事件：公司发布2022 年年度报告，公司全年实现营业收入1751.58 亿元，同比减少20.46%；实现归母净利润49.05 亿元，同比减少48.33%。其中Q4 实现营收446.34 亿元，同比增加20.25%，实现归母净利润15.93 亿元，同比增加17.65%。

    　　Q4 毛利率明显改善，带动公司业绩同环比提升：公司Q4 毛利率为20.33%，同比-0.25pp，环比+5.02pp。Q4 毛利率的大幅改善带动了公司Q4 业绩超预期。全年来看，公司整体毛利率为17.78%，同比-1.68 pp；其中，动力总成、整车整机及关键零部件业务毛利率为18.28%，同比+1.85pp，智能物流业务毛利率为18.95%，同比-5.28pp。我们认为公司全年毛利率承压的主要原因是重卡行业需求较弱，叠加2021 年行业销量达历史高点，导致2022 年公司发动机、变速箱、整车销量均同比下滑超40%，公司营收大幅减少。2022 年公司销售费用率6.09%，同比+0.73pp；管理费用率4.62%，同比+0.66pp；财务费用率-0.52%，同比-0.30pp；研发费用率4.41%，同比+1.03pp。在收入规模下滑较大的前提下，公司销售和管理费用率仅小幅提升，反映了公司控费能力较强。

    　　海外营收占比提升，对冲国内行业需求减弱的影响：2022 年，面对国内经济增速放缓、物流不畅等压力，公司加大出口力度。2022 年全年公司发动机出口5.5 万台，同比增长55.9%，变速箱出口2.5 万台，同比增长54.2%，整车出口同比增长超过79%，实现海外营收950.57 亿元，占公司总营收的54.27%，较2021 年提升14.74pp，对冲了国内重卡需求下行的影响。据中汽协，2022 年中国重卡行业销量同比下滑51.8%，2022 年全年公司整车销量8万辆，同比-46.59%，发动机销量57.3 万台，同比-43.79%，变速箱销量59 万台，同比-48.81%，车桥销量53.3 万台，同比-43.18%。公司销量表现优于行业整体水平。

    　　投资建议：预计公司2023-2025 年实现归母净利润70.41/90.78/119.20 亿元。

    　　对应PE 分别为15.63/12.12/9.23 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。