事件：公司发布 2023 年三季报，前三季度实现营收1603.8 亿元，同比增长22.9%，实现归母净利润65.0 亿元，同比增长96.3%，实现扣非归母净利润56.4亿元，同比增长172.6%。其中，Q3 实现营收542.5 亿元，同/环比增长23.9%/2.9%，归母净利润26.0 亿元，同/环比增长181.2%/27.3%，扣非后净利润20.3 亿元，同/环比增长344.1%/8.6%。

    发动机业务量利齐升，公司盈利持续改善。公司是重卡主流产业链上唯一实现环比两位数增长的公司，主要得益于天然气重卡销量高增。2023 年二季度以来，汽柴价格比持续处于不到0.6 的低位，天然气重卡的运营收益明显高于柴油重卡，从而推动天然气重卡销量暴增，23 年1-9 月天然气重卡销量高达10.74 万台，同比增长255%，其中，Q3销量达5.4 万台，同/环比增长443%/59%，明显加速放量增长。公司是国内天然气重卡发动机的绝对龙头，市场份额常年保持在70%左右，因此，Q3公司充分受益于天然气重卡市场的加速放量增长，叠加天然气发动机的均价与利润率均高于柴油机，发动机业务实现量利齐升，公司整体盈利水平得到改善，Q3毛利率为21.8%，同比+6.5pp，环比+1.6pp。费用方面，公司费用管控向好，Q3 销售费用率为6.2%，同比-0.2pp，环比-0.1pp；Q3管理费用率为4.4%，同比-0.2pp，环比-0.1pp；Q3 财务费用率为0.9%，同比+1.1pp，环比+1.0pp，主要系利息费用增加所致。综合来看，Q3公司净利率为5.9%，同比+4.1pp，环比+1.1pp。

    凯傲盈利持续改善恢复，新增订单支撑未来业绩。Q3 凯傲实现营收27.3 亿欧元，同/环比+0.9%/-3.8%，调整后EBIT 2.24 亿欧元，同比扭亏为盈，环比增长16.5%，得益于无通胀保护条款的执行，凯傲盈利持续改善恢复，并在一定程度上助力公司盈利改善，四季度及明年凯傲有望延续盈利改善的趋势。2023 年前三季度凯傲新增订单79.3 亿欧元，将有力支撑凯傲经营与业绩改善的持续性。

    深度绑定经营团队与股东利益，助力公司中长期发展。公司于10 月24 日晚发布了股权激励方案，根据24-26 年销售利润率不低于8%/9%/9%的考核条件测算，24-26 年公司利润总额底线是168.16/208.08/233.01 亿元，按照2012-22年归母净利润/利润总额比例的均值（66.6%），对应24-26 年归母净利润要达到112/139/155 亿元，考核条件超出我们预期。鉴于本次激励员工人数达到716 人，涉及人员范围广，有利于将公司与核心员工利益深度绑定，助力公司中长期发展，推动考核目标的落实完成。

    盈利预测与投资建议。根据公司经营情况，我们上调公司盈利预测，预计23-25年实现归母净利润84.5/111.9/137.1亿元，对应PE 为14/11/9 倍，未来三年归母净利润年复合增速40.9%，维持“买入”评级。

    风险提示：行业复苏不及预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动等风险。