事件：2020年上半年公司实现营收约142.53亿元（-11.89%），归母净利润约10 亿元（-32.95%），扣非归母净利润为9.65 亿元（-33.33%）；其中Q2 实现营收111.53 亿元（+0.12%），归母净利润12.82 亿元（-11.45%），扣非归母净利润12.61 亿元（-11.07%）。

    点评：

    Q2 量增价跌，业绩符合预期。公司上半年实现水泥熟料综合销量约4210 万吨，同比下降约7.03%，其中Q2 实现水泥销量3376 万吨，同比增长6.8%，进入Q2 疫情影响边际减弱，下游复工复产加速，尤其以雄安新区为主的基建项目率先反弹，需求旺盛，4-6 月份华北地区水泥产量同比增长-0.82%、3.34%、10.38%。我们测算Q2 公司销售均价约288 元/吨，同比下降23 元/吨，环比下降约40 元/吨，价格调整一方面由于山西及内蒙的低价水泥冲击，另一方面由于Q1 淡季价格未调整，随着疫情缓解后企业降价出货，同时6 月份北京二次疫情复发也有一定的影响；Q2 吨成本约185 元/吨，同比减少3 元/吨，主要煤价等原燃料价格有一定程度下滑，吨毛利约103 元/吨，同比下滑约19 元/吨。

    现金流良好，资产负债率持续修复：上半年公司经营性净现金流为39.54 亿元，同比增长5.4%，同时公司在手现金约为60 亿元，报告期末，公司资产负债率为52.4%，同比下降2.6 个pct，资产负债表持续修复；我们测算，公司Q2 吨费用约为41.6 元，同比下降7.8 元/吨，其中吨财务费用为7 元/吨，同比下降3.3 元/吨，资金使用效率继续提升。我们认为，随着金隅与冀东整合继续深化，企业管理及经营效率将更进一步，资产质量稳步提升。

    基建确定性复苏，2020H2 景气度有望回升。在政策与资金支持下，基建投资确定性回升，5-7 月份单月基建投资增速为8.3%、6.8%、7.9%，我们认为，在基建逆周期调节不断加码的背景下，以重点工程为主的京津冀地区需求预计稳定增长，尤其雄安新区进入土建高峰期，需求持续释放；同时去年Q3 受到国庆及大会的影响，产销均受到一定影响，而今年将恢复，销量回补带来增量；供给端京津冀地区小企业产能目前已经充分释放，供给恶化空间有限，供需格局有望持续改善，下半年区域景气度有望回升。

    投资建议：考虑到上半年疫情的影响，我们下调公司盈利预测，预计2020-2022 年公司归母净利润分别为28.68、34.77 亿元和37.64 亿元，对应EPS 分别为2.13 元、2.58 元和2.89 元，对应20-22 年PE 估值分别为8.6、7.1 倍和6.5 倍，看好公司受益于京津冀地区景气度回升，维持目标价 24.4 元及“买入”评级。

    风险提示：房地产及基建投资低于预期，需求端大幅下滑；供给侧改革低于预期，落后产能退出缓慢，供需格局变差；煤炭，矿石等价格上涨，带来成本提升